新华社：新股定价不应倒退回“窗口指导”时代

2012年04月05日 06:23
来源：东方早报

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据新华社北京4月4日电 证监会1日公布《关于进一步深化新股发行体制改革的指导意见(征求意见稿)》，向社会公开征求意见。监管层制定的新股发行体制改革方案直指高价发行，以督促机构谨慎报价和加大上市首日流通量等举措抑制高报价和盲目炒新。然而，新政策对发行市盈率的规定却有行政干预价格之嫌，恐使新股定价重回“窗口指导”时代。

方案明确，拟上市公司要将预估的发行价格区间和招股书一起提供给发审会，如预估的发行市盈率高于同行业上市公司平均市盈率，需补充说明风险因素，澄清超募是否合理等。如最终确定的发行市盈率高于同行业上市公司平均市盈率25%，应披露该定价可能存在的风险因素，未提供盈利预测的还需补充提供，并在盈利预测公告后重新询价，甚至可能重新提交发审会。

此外，发行价格高于同行业上市公司平均市盈率25%的企业，除因不可抗力外，上市后实际盈利低于盈利预测的，证监会将对企业高管和保荐机构有关人员采取监管措施。

如此安排，意在通过一步步提高信息披露的门槛和后续惩罚措施让高定价的行为变得谨慎。但带来的后果可能是：在信号十分强烈的监管导向下，所有上市公司都将按照行业平均市盈率发行，或者不超过行业平均市盈率的25%。

行业平均市盈率固然是一个重要参考指标，但若通过行政的力量使所有公司都定格在这一水平却并不合理。初步统计显示，A股上市公司中市盈率高于行业平均值25%以上的公司有47.44%，低于行业平均值25%的有23.87%，在行业平均市盈率上下25%区间的只有28.69%。也就是说，只有不到三分之一的公司市盈率接近行业平均值，绝大部分同行业上市公司的价格水平差距很大。

按最新政策，好公司价格将拉低，差公司价格将抬高，同行业公司价格趋同，与2009年改革之前新股定价一律不超过30倍市盈率的窗口指导无异。这样一来，投资银行根本不需要研究企业价值，仅仅是确定企业属于什么行业并计算出该行业的平均市盈率就可以定价了。

回顾新股发行体制改革之路，我国的新股定价是一个逐步演变的发展过程，定价方式经历了固定价格和市场化定价两个阶段。2005年试行的询价制度从机制上改变了固定价格的模式，2009年启动的改革则将新股从窗口指导中解放出来，定价权交还市场，这是一个值得肯定的进步。

尽管随后由于一些深层次的原因出现了高价发行和破发等问题，但改革向市场化迈进的方向是对的，也符合整个经济社会发展的大趋势。然而，此次改革的做法却是相当于“审价格”，不利于发挥资本市场的价格发现和资源配置功能。

监管层或许有难言的苦衷，故而不惜采取管制的方式以期对新股痼疾起到立竿见影的效果。可是，任何措施都不应偏离市场化的大方向，更不能以牺牲长期发展而求得短期效益，况且这个短期效益还未必能够实现。

资本市场牵涉多方利益，在中国转型社会的背景下，资本市场更是矛盾集中、观点交锋最为激烈之处。任何改革步伐的迈出都十分不易，应坚定已确定的市场化改革方向，着眼长远，慎重出手。