温天纳2012年股市寄语：避免沦为国际金融大鳄提款机

2011年12月27日 17:40
来源：凤凰网财经

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招商证券(香港)董事总经理 温天纳

回望2011，证券市场充满动荡。展望2012，美国、内地以至欧洲在经济上均将面对不同挑战。与此同时美国及欧洲多国来年将举行总统选举，内地领导层亦届换班，可以预期明年市场的震荡未必较今年少，好坏依然难测。

2012年证券市场仍将受到环球局势影响，欧债危机扩散至欧美金融体系将引发流动性冻结和持续资金外流，直至全球主要央行持续干预市场，资金紧张情况届时才能改善。

我们宏观团队也曾表示过，自2011年8月以来，港股市场的短期走势基本由海外风险因素主导。全球投资者风险厌恶水平的上升以及资金自新兴市场抽走，也是港股市场同期持续调整的基本原因。但随着今年第4季度以来内地经济的宏观经济资料出现较明显的变化，海外投资者对内地经济的短期关注程度也有所上升。

较早前，在美国彭博发布的一份例行调查报告中显示，在1,097名主动参与该调查的彭博用户中有超过8成相信内地可能因为经济增长减慢而出现银行危机，而且其中超过6成相信银行危机可能在5年内爆发，只有1成相信内地不会发生银行危机。

作为一次性的例行调查，其结论可靠程度极为有限。但其展示了海外投资者对内地经济前景的担忧情绪是存在的。最近数月各大国际投行发布的研究报告中对内地经济前景普遍做了较乐观的预测，但很明显并不是所有的海外投资者都被这些报告说服。

对内地经济前景的不明朗预期会促使更多的海外投资者考虑卖出港股，即使其风险厌恶水平并未明显上升。因此，在未来一段时期，港股市场除了受困于海外风险，对内地经济前景的忧虑也会增加海外投资者的观望情绪。由于内地经济下滑预期兑现和海外风险的高点很可能同步到来，因此我们认为港股市场的观望情绪持续，市场上升阻力不少。

内地未来的政策放松仍然取决于政策目标之间的权衡，只有国内外形势恶化严重超预期，政策才有可能出现超预期的转向，否则调控持续大幅度放松的空间十分有限。因此，在未来1至2个季度内，股票市场会继续受到经济减速预期的困扰，观望将是投资者的主流选择。

针对外围形势，美国早前非农就业数据好于预期，结合之前美联储褐皮书中的经济现状考虑，联邦储备局可能需要在极度危机的情况下才能加推QE3，不过时机将不会在明年的上半年。

不过，相关美国失业率下降部分是由于31.5万人由于对长期失业失望，而放弃了找工作的努力，另外市场原本预计制造业将增加9000个职位，实际上制造业就业人数和上月基本持平。靠服务业带动的就业市场好转的可持续性仍需观察。对于美国就业形势不宜过分乐观。

但美国11月服务业成长脚步却出现意外放慢，而且10月工厂新订单下滑，令最近关于美国经济可能迎来更有力反弹的预期降温。美国供应管理协会(ISM)早前表示，11月服务业指数意外从前月的52.9降至52.0，这次ISM服务业指数下降的主要原因是受雇佣指数下降的拖累，主要反映了企业对于未来经济不确定性的担忧。

相对美国，欧洲的形势就更不妙。标普再度出招，将欧元区15个国家，包括拥有AAA评级的法国、德国、芬兰、荷兰、奥地利以及卢森堡等国家的评级列入负面观察名单，并进一步将EFSF以及欧盟的评级都列入负面观察名单，颇有逼迫欧洲各方采取更主动的举措的意味。但目前来看，除了建立财政联盟，德国对几乎所有短期内可执行的救助方案都表示反对，态度很明显，即不建立财政联盟就不予以救助。但财政联盟的建立需要长时间推进，而欧洲现在最需要解决以及迟迟未能解决的问题还是资金来源的问题。

欧盟各国经济发展水平参差不齐、经济治理模式、政治运行体制、历史发展轨迹、社会文化背景各异，让出财政主权也必将经历一个相互博弈、相互妥协的过程，并且这一过程中，势将存在许多不确定、不稳定因素。因此，债务危机的隐患并未根本得到解决。建立财政联盟有助于解决欧债危机的核心问题，但这是个长期的议题，远水难救近火。欧洲现在最需要解决以及迟迟未能解决的问题还是资金来源的问题， 而现今能解决此问题的机构只剩欧洲央行。

欧洲央行的强硬态度表明尚未准备好更进一步的干预，而备用的救助方案就决定欧债危机的发展仅只剩一个“拖”字。但在明年第1季度具体进一步执行财政联盟建立时，各方又必将进行进一步的搏斗，引起欧洲国债市场波动，而此时又逢欧元区主权债务到期高峰，在没有足够救火能力的机制干预以及德国坚持其强硬立场的情况下，实在无法排除欧元区各国将自扫门前雪，甚至走向分裂的深渊。

回到2012年的形势，先谈内地，估计2012年经济增速将显着放缓至8%左右，通胀快速回落。上半年国内外经济下滑风险加剧，将促使政策重点重新回到“保增长”上来，货币政策出现实质性放松。通胀的快速下跌给予中央政府政策放松的空间，存款准备金的下调可视为货币政策进入实质性放松阶段，预测会多次下调存款准备金率。对于2012年CPI走势形态，整体而言，通胀将持续下滑，预计全年通胀同比增长2.7%。通胀水平逐季下滑。通胀走势在第三季度达到最低点，第四季度略有回升。预计在第二季度通胀会低于目前的一年期定存利率3.5%，不排除在第二季度有一次减息的空间和机会。不过，针对减息的幅度和时机，还需要进一步观察内地经济和通胀的实质情况。

明年2至4月，欧元区将迎来新一轮国债到期再融资高峰，加上国债收益率持续高企，将把欧债危机再次重新推向悬崖边缘。第一季度，银行系统风险重新浮出水面将导致新一轮流动性冻结。最终将迫使德国与问题国家之间的博弈达成妥协，直接或间接由欧洲央行出手稳定国债市场和金融体系，为欧洲的中长期结构调整争取时间。

美国经济2012年将维持弱势增长，第一季度里当地经济将有可能再度下滑。美国大选前两党争拗限制财政政策空间，联邦储备局将继续延长超宽松货币政策的时间。欧债危机扩散、房地产市场持续低迷和国债融资缺口激增有可能触发联邦储备局推出QE3。

香港作为金融自由港，资金来去自由，资金流向对外部金融环境的变化相当敏感。每逢国际市场大幅波动，港股震幅都相当显着。港股对海外资金的依赖程度高，欧美资金占到港股海外资金来源的大部分。若资金持续外流，港股肯定会再次沦为国际金融机构的“提款机”，读者宜加倍关注。