华泰宏观：实体经济低迷 股市将由快牛转向慢牛

中国A股昨日跌破2900点，华泰宏观紧急开电话会议讨论分析。现将会议简明纪要列举如下：

宏观经济与资本市场动荡：货币堰塞湖与经济去杠杆电话会议简明纪要

1、资产价格上涨、贷款利率不降、房产销售回升，我们11月21日当晚对于央行降息效果的研判一一得以应验。前期股市的大涨与实体经济的低迷，正揭示了我国货币金融政策的困境，目前股票市场已经面对了调整的压力，需时刻关注三类冲击的影响，第一，近期低迷的经济数据公布带来冲击；第二，过于乐观的改革预期落空；三，政府对于泡沫的主动挤压。我国目前的间接融资市场中银行惜贷使货币政策的信贷渠道受阻，而直接融资市场中新股发行不顺，债券融资门槛又高，货币政策的金融市场渠道也受阻。因此货币政策向实体经济的两条传导渠道均受阻，形成了货币堰塞湖，仅仅是推升了股票和债券市场中的资产价格，与实体经济背离，金融被动加杠杆，泡沫成分加剧。

2、 去杠杆将是缓慢的过程。明年货币政策将持续稳中偏松的状态，助推股债商品等各类资产市场的长期慢牛态势。在去杠杆的过程中，将遵循“以行政性干预堵塞漏洞引导信贷流向”和“推动多层次直接融资市场发展”为主，以“一带一路去过剩产能”和“危机时向政府转移杠杆”为辅的四条路径并行的方式缓慢推进。

3、 短周期内，房地产投资下行拖累经济下行，经济下行拖累就业，保就业就得保增长，保增长的方式从财政转向货币政策，而货币传导途径的不畅又易催生泡沫。

4、 长周期内，筑底调整时行业分化加大，科技小行业先行，带动传统产业转型，然后经济随着生产率的提升而回升；同时，去杠杆的过程刚刚开始。

5、四季度处于短周期上行阶段，2015年处于长周期筑底调整阶段，前半年低，后半年高，先见黑暗，再见黎明。

6、风险偏好本质上是对于未来经济基本面和资金面走向的预期，风险偏好的上升下降从来都快过经济基本面和资金面的调整。从快牛向慢牛的调整，将有三个可能的触发因素: 低迷的经济数据的公布、过于乐观的改革预期的落空、政府对于快速膨胀的资产泡沫的微调。