市场逻辑解析：为何欧银QE反导致人民币贬值？

自然界有许多一开始令人感到费解的现象，但最后往往都能用科学原理加以解释，而经济领域则亦然。上周欧洲央行宣布此后开始每月购债600亿欧元，中国央行副行长旋即表示此举可能对人民币造成贬值而非升值压力，而人民币汇价果真也就在周一大跌了200余点。

央行副行长潘功胜上周五(1月23日)指出，欧洲央行印钞的做法，可能有利于中国对欧出口活动，并同时会使人民币面临贬值压力。而欧洲央行增加流动性会导致中国对欧出口增加，并使人民币贬值的这个逻辑，用经典经济学理论显然是无法解释的。如果大家对中国经济和货币政策的运作方式不够了解，就势必会对此言论感到迷茫。

基于普通人的逻辑，欧洲央行每月印钞600亿欧元购债的做法显然会起到进一步令欧元贬值的效果，这会导致其他任期自由浮动的货币都相对欧元升值，同时，欧元的贬值也会令欧元区的进口物价上升，这使得中国产品对欧元区市场的出口优势下降。在此状况下，唯一利好中国对欧出口的前景就是欧元区经济在欧洲央行QE开始后录得迅速好转，使得其对中国出口产品的需求上升，并抵消欧元贬值的负面影响。然而，基于当前的欧洲经济状况，该地区经济“迅速好转”的前景基本也等同于天方夜谭。

因而，基于上述逻辑，欧洲央行印钞理应对中国对欧盟的出口有负面冲击，并料使人民币兑欧元升值。然而，大家忘记了一点，那就是人民币并非是自由浮动的货币。虽然，近年来人民币汇率确实有了一定的波动空间，但仍然受到中国央行所设定的中间价的制约。而中国央行所制定的人民币汇率中间价虽然有小幅浮动，但总体上仍和美元挂钩，这意味着在全球汇市出现剧烈波动时，人民币兑美元汇价的波动幅度会远小于美元兑其他自由浮动货币的波动幅度。因此，在美元强势升值的过程中，人民币也会随美元升值，虽然在表面上来看，人民币兑美元也确实在过去几个月间录得了贬值，但是与欧元、日元、澳元的贬值幅度相比，仍不可同日而语。

中国央行过去数年间一直通过买入美元的方式来阻止人民币过快升值，而在汇率趋势逆转之后，央行却也可以通过抛售美元来阻止人民币贬值。近期以来，在国内经济降温、房地产市场遇冷且中央政府反腐败力度加大的背景下，国际热钱开始从中国市场流出，因而，虽然中国贸易顺差仍在扩大，政府当前的外汇储备却相比2014年6月份的峰值下降了3.5%，而在此期间人民币则相对美元贬值了2%。因此，官员所谓的人民币“贬值”压力，仍是从美元的角度出发的。在美国以外的多个发达经济体集体采取宽松政策抬高美元汇价的情况下，人民币兑美元确实可能面临进一步走低的压力

事实上，虽然一定程度的货币贬值确实有带动出口的作用，但坦白来说，中国政府并不希望人民币过快贬值。一方面，中国政府正在推动经济由出口导向向内需导向转变，对出口的倚重程度不及以往，另一方面，政府也希望进一步扩大人民币的国际市场影响力，而保持汇价相对稳定坚挺则是货币影响力扩大的先决必要条件。同时，人民币加速贬值会助推热钱进一步流出，并使持有美元债务的企业面临压力。

但无论如何，若以美元计价，则人民币在年内继续贬值似乎无法避免，目前，人民币即期汇价和中间价之间的落差已经达到了逼近上限的水平，离岸人民币的汇率水平则更低。而花旗集团(Citigroup)预计，美元兑人民币即期汇价将在年底升至6.32。在此状况下，中国将能够在日本央行和欧洲央行竞相加入宽松竞赛的背景下，继续保住在日本和欧元区市场的出口市场份额。