2011年02月12日 00:22
来源：中国经营报 作者：刘晓午

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正如本报节前预测的一样(相关报道见《中国经营报》2011年1月31日总1897期B2版“一月通胀料再走高 加息预期升温”)，新春刚过，加息如期而至。

中国央行2月8日宣布，自2011年2月9日起上调金融机构人民币存贷款基准利率各0.25个百分点。这是央行2011年内的首次加息，也是央行自2010年10月启动加息周期以来的第3次加息。

“短期内仍将进一步加息，但是随着下半年通胀的回落，股市的低迷，及地方政府资金成本的压力增大，加息的空间已经有限了。”一位监管层人士对《中国经营报》记者表示。

四个不同

与前两次加息相比，此次加息有三个特点，第一是加息果断，没有丝毫的拖泥带水。

2010年10月19日，在经过长达大半年酝酿和争议声中，央行终于提高一年期存贷款利率0.25个百分点。

2010年12月26日，央行再次启动年内第二次加息，第二次加息是在去年12月10日宣布上调准备金率之后才采取的措施，加息时机仍然谨慎。外界普遍认为，为了管理好通胀预期，仅仅提升准备金率明显不够，必须动用利率工具。

而2011年农历春节刚过的第一个工作日，央行就宣布加息，显示了与前两次截然不同的货币调控态度。

第二个特点是活期存款利率上调4个基点，这是2008年金融危机以来首次上调活期存款利率。

平安证券固定收益事业部副总经理石磊认为，把活期存款利率由尾数较长较为零散的0.36%调整到尾数较短较整齐的0.4%后，未来的调整也可能会为25个基点的倍数。而由于活期存款是商业银行占比最大的存款，因此，如果继续提高活期存款利率，对商业银行负债成本有巨大影响，对于社会平均资金成本有明显的推升作用，其效果比提高定期存款利率强的多。

此次加息的第三个特点是基准利率期限结构变化明显。一年期定期存款利率上调幅度最小，仅有25个基点，但其余期限加息幅度高达30～45个基点，其中三个月定期存款利率上调35个基点，5年期定期存款利率上调了45个基点，达到5%的高位。

而贷款利率各期限的调整则较为均匀，利率被调幅度均在20～25个基点的范围内，随贷款期限的延长，利率上升幅度有小幅下降。

可以明显观察到，此次加息的靶子主要针对通胀，因此存款利率上调幅度基本大于贷款利率上调幅度，3年以上贷款利率上调幅度小于3年以内的贷款，而且随着贷款期限的延长，利率上升幅度有小幅下降，其中五年以上的贷款利率仅变动20个基点。

“尽管加息时机选择较为果断，但五年以上贷款利率变动较小说明决策层仍然非常慎重，不希望加大中长期投资的资金成本，特别是那些大型政府项目。”民生证券宏观分析师郝大明说。

多重因素诱发加息

1月通胀将再次走高和信贷井喷双碰头促使央行节后果断扣动加息扳机。

银河证券的宏观分析师张新法认为，之前公布的2010年全年经济增长数据好于预期，尤其是四季度GDP增速9.8%超出市场一致预期，打消了加息可能会伤及经济增长的担忧，为央行之后再次加息增加了底气。而近期的通胀走势不容乐观，加息意在抑制通胀，央行有可能在宣布加息时已经获取了1月份的CPI数据。

“我们之前就曾判断，去年12月份CPI出现下降是暂时性的，到了2011年一季度，CPI将继续上行，即使谨慎预计，1季度的CPI也在5%～5.3%之间，可以说加息首先就是剑指通胀。”张新法说。

在刚刚过去的农历春节，受春节和气候因素影响，国内农产品价格继续大幅走高。农业部发布的全国农产品批发价格指数在12月小幅回落0.6%后，在2011年1月份大涨了6.2%，菜篮子产品批发价格指数大幅上涨7.2%。石磊说，即使考虑到春节因素，1月份食品价格的涨幅也算较高的水平，所以1月份CPI同比增幅创新高可能性极大，预计在5.3%～5.4%左右。

根据国际粮农组织最新公布的数据显示，包括谷类、糖类、肉类等在内的全球所有大宗商品价格1月份全部上涨，食品价格指数环比上升3.4%，达到了231点，这是粮农组织自1990年开始监测食品价格指数以来的历史最高点。

南冻北旱的天气异常情况推高了农产品价格上升的预期。去年10月以来，北方冬麦区降水持续偏少，河北等八省部分地区干旱持续发展，干旱发生时间比2008年提早了1个月左右。

中国农业部的数据显示，截至2月9日，8省冬小麦受旱面积达11595万亩，其中严重受旱面积2536万亩，受旱面积占8省冬小麦播种面积的42.4%，受旱八省冬小麦面积和产量均占全国的八成以上。

石磊分析，这显示2011年夏粮的收成堪忧，农产品价格上涨预期加大。如果利率水平不提高，资金再次进入农产品市场炒作进一步推高农产品价格的局面则难以避免。

1月份商业银行信贷大涨也是加息的重要原因，一位监管层人士向记者透露，1月份新增信贷超过1万亿元已经没有悬念。

同时尽管在政府的强力调控下，1月房价仍然延续涨势。根据中国指数研究院数据调查，2011年1月份住宅价格上涨的城市已有96个，平均价格涨幅约为0.9%，属于涨幅较大的水平。而国务院在1月份刚刚出台了新的房地产调控政策，此次加息也有配合房地产新政之意。

根据惯例，2月15日将公布物价和金融数据，在双高数据发布之前，央行必须有所行动和表示，加息和存款准备金率两者必取其一，但是为何偏偏果断选择加息呢？

“一是加息对管理通胀预期更为明显；二是目前银行间市场资金面仍然较为紧张，存款准备金率再上调不合时宜；三是1月份新增信贷剧增主要是各商业银行在去年年底承诺的贷款，在今年第一个月集中释放，所以差别存款准备金率无法发挥政策效果。三者权衡，所以选择了加息。”前述监管层人士对记者说。

下一次加息在何时？

随着第三次加息的水落石出，市场正在揣测下一次加息的时点。

石磊分析了1999年以来基准利率变动后发现一个规律——当期限较长的利率变化幅度大于1年期基准利率变化幅度时，往往意味着加息周期的开始或减息的结束，而反之，则意味着加息周期临近尾声或减息周期的开端。

本轮加息也体现了这一规律。石磊说，2010年10月首次加息，5年期存款利率上调60个基点，超过1年期利率上调幅度35个基点，其后跟随了2次加息，且相距时点均较近。

“而这三次加息中，长期限的存款利率上调幅度均显著超过1年期存款利率上调幅度，加息的期限结构特点表明决策层仍然急于提高存款利率水平，以降低实际负利率的程度。这预示了未来仍具备可观的加息空间，下一次加息时间上应不会相距很远，在4月中下旬第一季度经济数据公布的前后，加息可能再次到来。”石磊说。

国泰君安则认为到2011年中之前，还会针对通胀加一次息，但未来加息空间有限。第二季度还有一次存款单边加息，而下半年紧缩政策将逐步淡出。

国泰君安宏观分析师陈岚表示，CPI的下降要到下半年以后，通胀的上升意味着紧缩的压力仍在，存款利率在上半年仍有上调可能。

陈岚分析，尽管通胀仍在继续上升，但从一些领先指标来看，目前经济已经出现了环比增速下滑的势头。2011年1月，中国制造业PMI指数为52.9%，连续第2个月出现回落。工业生产环比趋势在去年10月或已见顶，而其一般领先于PMI，预计未来生产或将继续下滑。考虑到经济环比增速的回落，基于经济过热而对贷款利率加息的必要性在降低。

种种迹象显示，与2006年那轮防通胀比较，迄今为止的三次加息较为温和且符合市场预期。调控政策主要靶心是管理通胀预期，而非防经济过热，这决定了货币政策的局限性。

早前，货币当局已经认识到无限制的提高利率和存款准备金率的空间已经缩小。央行副行长易纲说，去年我国采取了多种货币政策工具，以及外汇行政管理等举措，以应对QE2带来的种种压力。这些政策起到了积极的效果，但是发挥作用的空间越来越窄。

易纲表示，比如在提高利率在抑制通胀的同时，也吸引了“热钱”的流入；法定存款准备金率已达到历史的高点；资本管制的方法短期虽然有效，但长期实行效果会减弱，而且容易影响正常的贸易和投资活动。

张新法说，目前一年期的存贷款利率水平分别为3%和6.06%，已接近历史上稳健货币政策周期内的中性水平。

“前瞻地看，通胀已处于中后期，而且上半年见顶回落是大概率事件，加息作为前瞻性的价格型工具，其使用往往提前，并不意味着后期利率的提升空间还很大。年内再加息的空间有限，按每次0.25个百分点来算，还有1～2次加息，而且集中在上半年的可能性大。”张新法说。

而中金公司则称，一年期存款利率升至3%是比较确定的，对央行而言也是相对容易决策的。因为这样的一个利率水平只能算是中性，而不是偏紧；但如果基准利率要继续上调，央行会更加谨慎。

链接

央行近期货币政策一览

2011年1月20日上调存款准备金率0.5个百分点

2010年12月25日加息0.25个百分点

2010年12月20日上调准备金率0.5个百分点

2010年11月29日上调准备金率0.5个百分点

2010年11月16日上调准备金率0.5个百分点

2010年10月20日加息0.25个百分点

2010年10月11日定向上调五银行准备金率

2010年5月10日上调准备金率0.5个百分点

2010年2月25日上调准备金率0.5个百分点