工银国际：下调李宁评级至沽出 新目标价7.9港元

2011年07月08日 14:31
来源：工银国际

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工银国际 陈梓汶

李宁最近公布的经营数据促使我们下调评级至“沽出”(之前为“持有”)，并调低11-13 年盈测33-42%，估计上半年销售同比下跌5%，盈利同比下跌50%至2.89 亿人民币。预料11 年毛利率和净利润率将持续下降。我们重申这是公司转型期间必需面对的痛苦。执行风险仍高，盈利前景仍模糊。我们的目标价7.9 港元较现价有42%下跌空间。

中期业绩应会逊于预期。李宁(专栏)向市场公布的上半年经营数据远逊预期，可被视为盈利警告。上半年销售收入同比下降5%，主要由于李宁品牌产品销售下跌而其他品牌增长平淡。预料上半年盈利同比倒退50%至2.89 亿人民币，毛利率下降1 个百分点，经营利润率下降8.5 个百分点。预料净利润率将由10 年上半年的12.9%下降至11 年上半年的6.8%。公司将于8 月底公布中期业绩。

失望将持续至下半年。李宁公布11 年第4 季订单金额同比增长5%，较我们预期优胜，令全年订单金额同比增长约1%。上半年同店销售有低单位数增长，管理层预期下半年/全年增长相若。公司也预测受原料成本大增影响下半年毛利率将进一步下降。预料11 全年净利润率较上半年下降1-2 个百分点。根据我们预测，11 年营业额和盈利分别同比下降8%和55%。

估值和评级。我们调低对李宁11-13 年盈测33-42%，重申李宁作为主要国内品牌正面对挑战。管理层决心将公司由一个国内品牌打造为一个国际品牌，受苦属必经过程，而执行风险仍高，盈利前景仍模糊。我们将李宁评级由“持有”下调至“沽出”，新目标价7.9 港元相当于13.7倍11 年预计市盈率(较长期平均23 倍的市盈率估值低1 个标准差)。

主要风险。1)来自国际品牌和国内大众化品牌的威胁增加；2)结构性改革的执行风险；3)多品牌策略的执行风险；及4)经济放缓影响需求。