2011年02月15日 06:15
来源：上海证券报

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-“如何看待新股破发”之一

春风多厉，A股史上最烈的破发潮席卷了虎尾兔头。

以上市首日涨跌幅计，2011年新上市的40只新股中，有18只首日跌破发行价，破发比例为45%。而根据聚源数据的新股上市5日市场表现计算，去年11月以来，纳入统计的82只新股中，有54只跌破发行价，破发比例高达三分之二。

面对汹涌破发潮，一些观点认为，破发的罪魁祸首在于“三高”及其背后的定价方式，并推演出破发不影响发行人和投行利益，因此发行只是对投资者进行圈钱的结论。以此逻辑，这些观点对新股发行改革的措施和效用提出了怀疑。

笔者认为，上述“破发观”实不可取。在“新兴加转轨”市场中推行市场导向的改革措施，决策者和参与者必须心有定力。正因春风多厉，方需强饭为嘉。就新股发行改革而言，管理层和投资者必需吃下破发这碗饭，并由此树立成熟的“破发观”——买者自负，买方约束。

首先，成熟的“破发观”要求投资者正确看待一级市场风险，审慎做出投资决策。早在2009年6月新股发行改革第一阶段措施推出时，证监会新闻发言人已经在答记者问中明确预期，采用新体制后的个别股票发行，结果不一定能使各方满意，可能会有不一致的看法。“比如由于市场约束机制不健全，买方约束力弱，有可能出现发行价格偏高的情况，发行价偏高则有可能导致上市首日跌破发行价……这些情况有可能使大家对改革的效果产生疑虑，也可能会对发行人、投资人和承销商分别带来风险，各方参与人必须高度重视、关注和应对。”

为此，发行改革方案中，专门提出了“加强新股认购风险提示，提示所有参与人明晰市场风险”这条措施。我们看到，之后所有新股发行，承销商均会发出专门的《新股申购风险提示》，明确“申购新股如能够中签，可能为您的投资带来收益，但也有可能出现新股上市跌破发行价的情况……无任何机构担保该公司股票上市后不会跌破发行价，请您理性判断是否申购。一旦申购，您将自行承担可能的风险及损失。”另外，保荐人也会在《股票投资风险特别公告》中专节强调，“任何投资者如参与申购，均视为其已接受该发行价格；如对发行定价方法和发行价格有任何异议，建议不参与本次发行。”即明示怀疑圈钱者，务必谨慎参与。

应该说，强化意识、明晰风险是发行改革的题中之意；且从发行逻辑看，参与发行的投资者即不认同发行乃圈钱者。由此，“市场经济人”不应再端碗吃饭、撂碗骂娘，而必须践行买者自负、买方约束的市场经济原则，慎重掏钱、远离圈钱。这个问题，早在2009年6月即应该得到解决，如今老话重提，实不应当。

其次，成熟的“破发观”意在培育真正的市场约束机制，并由此机制引导定价各方归位尽责。不可否认，“三高”是破发的直接诱因；也不可否认，受利益驱动，一些发行人、投行乃至询价对象，在“三高”形成过程中，负有不可推卸的漫天要价、漫天定价责任。理性地看，这部分低效行为，是新旧体制交轨过程中难免的改革成本。要降低成本，一方面必须切实树立一级市场风险意识，让掏钱行为变得越来越难，从而让那些不良的发行人和投行投鼠忌器，不敢在要价时过于托大；另一方面，第二阶段的发行改革措施中，也提高了询价对象的责任约束，让真敢报高价者实实在在地套在破发新股中，以便他们在巨大利益损失面前权衡不良的人情和义气。

第二阶段改革措施推出后，我们可以看到，被套住的机构委实不少，这碗破发饭吃得辛苦。高报价的询价报告制作者、高报价的询价对象，行为也渐昭彰，对多次表现不佳者，市场各方自会警惕，效果值得期待。昨日，一家券商研究部负责人就对本报表示，去年下半年后，报价愈发谨慎，曾有几次宁报低价、错过配售机会，也不愿深套破发股中，原因就在“受过伤”。这种切实的体验、刻骨的经验，应该叫好！

最后，成熟的“破发观”需要市场实践再配合一段时间，需要市场各方再多些耐心。实践是检验真理的唯一标准，道路是错是对，总要走上一段。在我国这样的“新兴加转轨”市场中，推行市场化导向的改革措施，土壤固然不肥，观念尤需巩固。相比而言，制度的调整总要容易一些，机制的培育则大大需要耐心。

由发行节奏的事实放开，我们可以积极预期，在成熟的“破发观”及以此为代表的市场机制、市场意识充分建立后，我国新股发行将充分具备向注册制演进的条件。春风多厉，强饭为嘉，共识者勉。