完美增长曲线背后宝利沥青如何高成长？

2010年08月27日 01:2521世纪经济报道【大中小】【打印】共有评论0条

8月27日，江苏宝利沥青股份有限公司(以下简称“宝利沥青”)上会创业板。

然而在业界，宝利沥青上会“高成长性”创业板的合理性颇受质疑。

招股说明书显示，宝利沥青近三年一期，除营业收入和利润保持近乎完美地稳步增长外，其资产负债率、应收账款周转率、存货周转率等关键运营指标均出现转差趋势。而另一方面，与同行业的路翔股份(002192.SZ)、国创高新(002377.SZ)相比，宝利沥青稳步增长的收入、利润水平，与其市场占有率和产品效果价格、毛利水平明显不符。

价值15万元的核心技术

公开资料显示，宝利沥青主营业务为高等级公路新材料的研发、生产和销售，主营产品为通用型改性沥青、高强度结构沥青料、高铁专用乳化沥青、废橡塑改性沥青等专业沥青产品。宝利沥青称，公司目前是华东地区研发、生产和销售高等级公路新材料的龙头企业，技术水平居于国内领先地位。

为突出其技术领先性，宝利沥青还多次强调了其正在使用的三项改性沥青专利、正在申请的4项专利技术及若干专有技术。宝利沥青称，公司已经取得的专利、专有技术和正在申请专利的技术是公司的核心保密技术，是公司核心竞争力的体现，也是公司在未来保持较高盈利能力的重要保证。

然而，宝利沥青同时披露，其最核心的三项专利并非自主研发，而是全部从上海交通大学购买所得，其总价值也仅为15万元，购买时间为2007年12月，2008年1月才完成手续变更。

这明显晚于宝利沥青2007年7月上市准备的股改阶段。也就是说，宝利沥青自2002年成立到明确上市、以及上市准备基本完成之前，其并无核心专利，在技术上不具备优势。

“专利技术我们也有，早年我们从集团公司就购买过4项专利。”国创高新董秘办人士告诉记者，“但这仅表明公司有这个技术，对外招标有帮助，不过很多时候只是起到类似一种心理认可的作用。”

值得注意的是，虽然宝利沥青称其为华东地区研发、生产和销售高等级公路新材料的龙头企业，但其主营产品依然是最基础的通用型改性沥青。

2007年-2010年上半年，宝利沥青实现营业收入4.61亿元、5.34亿元、7.03亿元和3.48亿元。其中，通用型改性沥青收入分别为3.05亿元、3.42亿元、4.98亿元和2.66亿元，占比达66.16%、64.04%、70.84%和76.44%。

其次，道路石油沥青占主营业务收入的比重居第二，但占比已经由2008年的27.34%下滑到2009年的5.92%，今年上半年上升到14.07%。而其他高强度结构沥青料、废橡塑改性沥青、高铁乳化沥青及加工、乳化沥青等真正具有技术优势的高级公路材料产品，2009年全年销售收入单项为70万元-1190万元不等，今年上半年则除乳化沥青1338.95万元外，其余均不足700万元；收入占比最高不足3%。

相对于宝利沥青通用型改性沥青一品独大的产品结构，国创高新、路翔股份两者以改性和重交沥青并重为主、乳化沥青等技术含量较高品种快速发展为辅的产品结构更趋合理。

违背市场份额的利润增长

而在毛利率和销售价格方面，宝利沥青与国创高新、路翔股份处于同一层次，甚至不如后者。

以通用型改性沥青为例，2007年-2010年上半年，宝利沥青销售毛利率为14.26%、12.64%、12.02%和12.81%；而国创高新的销售毛利为20.28%、17.19%、16.57%和13.88%；路翔股份2008年中期-2009年的销售毛利为11.54%、12.74%、18.74%。宝利沥青的毛利水平显然不如后两者。

另一方面，宝利沥青通用型改性沥青的销售价格也低于国创高新。

宝利沥青2009年通用型改性沥青销售量为13.2万吨，销售单价3775元；国创高新销售虽为8.58万吨，但销售单价高达4132元。国创高新董秘办人士8月26日向记者证实，该公司通用型改性沥青的销售价格确实高出宝利沥青不少。

而在综合毛利方面，2007年-2009年，国统高新为17.38%、15.45%、14.17%；路翔股份为18.28%、13.05%、11.63%；宝利沥青为12.42%、13.45%、14.84%，三方水平相当。

然而，奇怪的是，在销售价格和销售毛利均低于国创高新、综合毛利相当的情况下，宝利沥青最近三年营业收入和净利润增长却明显高于国创高新。

2007年-2010年上半年，宝利沥青实现营业收入4.61亿元、5.34亿元、7.03亿元和3.48亿元；营业利润3396.79万元、4529.26万元、7137.79万元和2927.91万元。2008年和2009年宝利沥青净利润同比增长率分别为96.40%和48.02%、；而同期，国创高新营业收入并无明显增长，净利润同比也只增长6.44%和19.25%；路翔股份则为-47.28%和39.69%。

尤为异常的是，2008年金融危机对宝利沥青的影响和同行业公司的影响完全相反。2008年宝利沥青的净利润比2007年翻了近一倍，营业利润增长也高达33.34%；而行业龙头路翔股份则大幅下滑47.28%；国创高新增长也只有6.44%。