杨宇：沪市投资价值及成熟投资者特征

2011年06月28日 14:51
来源：凤凰网财经

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凤凰网财经讯 6月28日，上海多层次蓝筹市场建设论坛在北京国际会议中心举行，证监会领导、上交所领导和知名投资人齐聚一堂，本次论坛主题是企业融资、机构投资与上证指数，凤凰网财经进行全程直播。

以下为嘉实投资部总监杨宇演讲实录：

主持人：各位代表，各位来宾，今天下午的嘉宾有嘉实投资部总监杨宇，中证指数公司副总经理刘忠，上交所产品部总监主力汤弦，华夏基金经理方军，国联安基金投资总监魏东，银河证券衍生品董事总经理丁圣元，富国基金另类投资部总经理李笑薇，国泰君安资产管理公司总经理章颷，华宝兴业基金副总经理黄小薏，下面有请第一位嘉宾，嘉实基金投资部结构产品总监杨宇，他演讲的主题是“上海市场投资价值及成熟的投资者应具备的特征”，欢迎！

杨宇：各位领导，各位嘉宾大家下午好！很高兴今天能油机会参加上海证券交易所举办的多层次蓝筹市场的论坛，我今天演讲的题目是“上海市场投资价值以及成熟的投资者应具备的特征”。演讲有两部分：上海市场的投资价值，成熟机构投资者的特征。

上海市场的投资价值。

上海交易所创立于1990年，上市公司数量从“老八股”到现在近千家，(图)上海交易所市值统计从18亿上升到20万亿，是全球发展最快的一个证券市场。上海市场已经成为中国最重要的资本市场之一，全球主要交易所市值统计，最前面的是纽交所和纳斯达克，东京、伦敦之后就是上海A股的市值，随着国内一级市场发展不断扩大，上海很快会超越这几家，未来它将会成为第二大交易所。上海A股市场业绩增长情况还是不错的，上海净资产收益率保持在较高的水平，净利润水平也随着中国经济发展而稳步提升，A股净资产收益率统计，近几年基本在15%以上的回报率，和全球交易所相比我们还是处在比较高的位置。

A股上海证券市场估值处于较高的水准，“金砖四国”和发达国家市盈率比较，上海综合市盈率水平14.82倍，和标准普尔500市盈率水平差不多，也就是说和成熟发达国家市场相比，上海市场的估值水平也相对比较合理。与“金砖四国”比，和孟买、巴西、俄罗斯指数比我们处于中游的水平，所以整个上海市场的估值现在还是比较合理的。

风格分布特征，它对中国整体经济具有丰富的代表性，上证指数市值占比在整个上海市场在60%—70%之间，上海证券交易所上市公司占比却在10%—20%之间，上海市场除了上证50、上证180为代表的大盘蓝筹股以外还有中证500成长性企业，既具备蓝筹股配置价值，也包括自上而下的选股价值，是非常均衡的市场。以中小企业股票为主的中证500的股票数量，上海在500只占到270只，深圳占了230只，以中小股票为特征的中型股票也是在上海主要的分布。大型蓝筹股上海站了绝大部分位置，这里没有统计中证100和上证180指数，中证100中上证50的指数也非常高。

行业分布来看，我们比较了上海各个行业对A股行业的总市值，周期性行业绝大部分行业是分布在上海的，金融服务、采掘、交通运输、建筑建材占百分之九十多，上海处于明显的发展优势，行业指数基金当中，金融服务、能源、大宗原材料里上海具备非常好的优势。各行业上市公司占整个上市公司数量的占比，大部分上市公司在上海上市，不光总市值占比高，数量占比也具有优势。

上海证券市场行业集中度分布，大型股票占到整个上海市场总市值很大的比例，从总市值加权排名上前十名上市公司，包括中石油、工行为首的十只上市公司占到上市公司总市值的比例42%，另外的公司占58%，主要的市值分布在决定国民经济命脉的大型上市公司里。除了股票市场以外，上海证券交易所也跨越了股票和债券两大类资产，特别是在交易所交易当中，活跃的交易品种基本都集中在上海证券交易所，(图)这是上海交易所上市国债数量和市价总值的统计。

ETF品种，今天下午的演讲嘉宾主要在指数方面，给上海多层次蓝筹市场相对应，上海证券交易所也开发了多层次蓝筹指数体系，既有上证50、180，也开发了上证380代表中小型股票的指数，在上海证券交易所ETF数量现在大约有20只左右。ETF数量和各个ETF名称基本是定的，把申赎两个字去掉，申赎ETF五或小康ETF。上证50和180ETF成为复制沪深300的重要工具，在整个沪深两市交易所覆盖的ETF当中，规定和种类集中在少数品种当中，比如上证50、上证180，国联安的180ETF，深圳成指和深证180，上证50和上证180流通市值非常大，上证180成为复制指数的最重要的工具，我们也在开发另外一个交易所的ETF，开发了四年没有出来，最大的受益者是华安基金，他们的上证180随着股指期货的上市，无论规模还是交易量都有明显的提升，可以看到，180ETF已经成为复制沪深300非常重要的工具。我们还是希望两家沪深300ETF能够早日出来。

国际板的推出将进一步丰富股票的选择，过去几年，特别是过去两年来，上交所以及上海市政府、证监会各个领导在多次会议上表示，要加快推出国际板的进程。对于国际板，基金公司是非常欢迎的，它可以丰富机构投资者的股票选择。我们统计了有可能在估计板上市的(不是上交所的数据，特别声明一下)，包括在香港或国外上市的内地公司有可能会回流A股，包括香港中移动、中海油、还有北京本地的公司，像汇丰、渣打、黑石，还有领先的龙头企业，沃尔玛、家乐福、联合利华这些公司，他们如果上市，对国内机构投资者选择会更加丰富，对上市公司质地会有非常好的提升。沪深300行业分布还是非常分散，有汇丰、东亚这些银行股，也有一些消费类的股票，比如联合利华、宝洁，食品饮料、房地产、港口、石油行业分布非常均匀，并且还是全球主要的龙头企业。这是A股市场，特别是上海证券市场有优势的，也是自豪的地方。

在自豪和有优势的时候也有美中不足的地方，我与大家交流，比如从过去十年股市回报率来看，上海市场股市回报率处于中游的水平，当然比巴黎、东京、伦敦指数相比，我们可能要好一些，但与“金砖四国”比，或者与新兴市场比，我们还没有体现出明显的新兴市场高收益率的特征，比如我们统计了过去十年，俄罗斯、印度孟买、巴西圣保罗指数收益率，“金砖四国”当中，另外三家最低的就是巴西圣保罗回报率在300%以上，俄罗斯指数回报率奖金800%，而上海A股市场指数回报率84%，甚至不如香港的恒生和台湾的加权指数，这也是我们美中不足的地方。

另外美中不足的地方是企业先进回报率偏低，上海公司喜欢用配股和股的方式分红，现金、真金白银的分配相对比较低，整个A股市场都是这个特征，我们比较了美国、英国发达国家市场，韩国、台湾新兴市场股息收益率比较，仅仅韩国股息收益率比我们低，我们是8%的回报率，台湾市场在3%、4%，我们分红率相对比较低，这也是美中不足之处。

成熟机构市场投资者的特征，这也是我们的总结，有不足之处请大家批评指正。

目前整个基金现在已经发展800多只，管理资产2.5万亿，资金资产最高的时候应该是2007年10月份的时候达到最高，超过三万亿，现在降下来，在2.5万亿左右，基金是国内市场主要投资者。私募力量正在不断发展壮大，整个私募基金初步算下来超过十万亿的市值，最大的公募基金占到48%，私募基金大约占20%左右，保险占了15%，社保占了17%，私募基金的快速发展成为机构投资者当中重要的一支力量。

与发达国家相比，整个国内机构投资者还不太成熟，无论数量、规模还是比较小的，我们投资理念上也不太成熟，从机构投资者持股占比来看，国内整个机构投资者占比18%，个人投资者占80%，主要还是个人投资者。国外机构投资者占66%，个人投资者占34%，国内还是以个人投资者为主的市场，机构投资比例比较低，后面看发展空间还是比较大的。

除了比例低，种类也比较少，现在的种类主要集中在公募基金、私募基金、保险、社保这几个领域，其它像国外很重要的大学捐赠基金、储蓄机构、私人信托比例还是相对比较少的。

机构投资者的特点。

具有规范的内部治理，具有专业化的投资管理和分工协作，我们有相对科学的理念和方法，有强烈的风险管理意识和严格的风险管理。

内部治理非常重要，国内最规范的机构投资者我认为应该是社保，从它的投资目标设立，投资计划执行，投资管理产品的选定，包括风险评估和绩效管理都有一套非常成熟、成形的规章制度和方法。所以，可以看到，在过去几年社保的投资回报率非常非常高，我记不清楚具体的数字，但可以看到《证券报》上有一个统计，社保投资回报率远远高于保险公司的投资回报率，保险公司作为一个商业机构，雇佣更加专业的人士，他们给的钱相对国家更有弹性的回报，理论上回报应该高于社保，但社保投资回报率大幅高于保险公司投资回报率，非常规范成熟的内部智利队整个投资业绩和风险管理是非常非常重要的。社保选聘的投资管理人，包括基金公司和券商投资回报都非常非常好，我们也非常遗憾社保没有选聘我们。今天下午指数类机构比较多，一直没有选配基金作为我们的投资者管理人，主动型投资者管理人做阿尔法非常好，认为没有必要买贝它的东西。

专业化的分工与协作。金融投资是一个高风险行业，上市公司和证券分布在不同的国家和行业，还有不同的品种。专业的投资管理和分工协作成为决定投资业绩非常重要的方面，原来的证券市场，我们只是投资股票和债券，现在包括衍生品，同样在市场当中ETF发展非常快，原来只有上证50、上证180蓝筹股，现在风格类的ETF，主题类的ETF，很快会推出行业类的ETF，ETF品种也在不断丰富，投资工具的丰富要求机构投资者有比较专业化的分工与合作，嘉实基金建立了多策略、全天候投资管理体系，大类除了衍生品投资，被动指数投资，固定收益投资，机构投资以外，我们在股票里也建立了包括价值股、小盘股、成长股、主题类投资，各种不同的投资分组，希望做得更加精细和专业分工。

机构投资者应该具备相对的投资理念和方法，珊瑚和个人投资者相比最大的区别，是不是有科学的方法和相对专业的管理。前几年我去银行与个人投资者交流的时候，很多投资者对我们基金公司不屑一顾，特别是2006、2007年，很多老太太说我水边买几只股票也比你们基金公司的业绩好，我认为基金公司作为专业的机构投资者，包括保险、社保等机构投资者和个人投资者最大的区别是我有非常科学的理念、方法和严格的风险控制体系，我经常给大家举一个例子，家庭主妇烤羊肉串非常好吃，但效果非常不稳定，这次烤得不好，下次火候没有掌握好就烤糊了，我们去新疆餐馆吃羊肉串，非常稳定，这是成熟的投资流程和严格的风险管理。这是两类投资者最大的区别，风险管理其实也非常重要，同事列举了很多风险管理失败的例子，我这里不具体给大家做解释，大家也都比较熟悉。即使我们非常简单的产品，比如ETF是指数型投资产品，也有很多风险案例，所以，我们认为风险管理是非常非常重要的，投资做得再好，风险管理做得不好有可能带来灭顶之灾，各家机构投资者对风险管理投入了很大的精力，无论是保险公司、社保基金，大家对风险管理都引起了足够的重视。

机构投资者的成熟案例，我们大家对耶鲁大学的案例知道比较多。

虽然投资品种近几年发展得比较快，尤其股指期货推出以来，我们投资品种比较多样化，另外比较单一的是缺少长线眼光考核的投资人，这一点我体会得最清楚，机构投资者都是以长期投资为主，原来我在一家保险公司，十年前我做投资的时候做战略性资产配置，SS证券选择，后期还做资产评估和风险管理，都做了一整套体系，但是我们等到来到基金，看我的投资者结构里非常有意思的现象，比如我管理的嘉实300(160706,基金吧)基金，个人投资者持有基金的期限明显高于机构投资者。机构投资者大多数做波段，我认为机构投资者应该做投资，但它做波段，快的投资者投资30天就跑了，机构投资者比较短视，缺少长线投资管理人，基金管理人每年要评明星，包括券商每年要评新财富明星研究员，我们的考核都是比较短线的，这也制约了，你让他考核五到十年年，保险公司说公司给我们财务部是一年一考核，不可能十年一考核，五年一考核。

我就介绍到这里，谢谢大家！