用国际板泄洪要慎重

2011年01月10日 15:14凤凰网财经【大中小】【打印】共有评论0条

苏培科 /文

将国际板打造成圈热钱的“池子”？

这个说法很不靠谱。一是“池子说”本来就很荒唐，因为连热钱是什么、热钱在哪里都不知道，怎么能够圈得住？二是国际热钱根本没必要绕个大圈子跑到中国来买中国境外融资主体发行的股票，他们直接可以在境外购买，他们在本土购买本土股票成本更低，他们没必要远渡重洋、舍近求远。除非是中国的国际板充满爆炒、高溢价的投机机会，或者他们另有所图。

显然，我们不能为了建一个“池子”而打造一个漏洞百出的国际板。但是一个法制健全的、监管到位的、健康的、制度构架合理的国际板确实可以起到分流国内流动性，可以给“烫手的外汇”找一个出路，也就是我们经常所说的“泄洪渠”。用国际板给外汇“泄洪”，可以改变国家集中结汇、集中投资、“藏汇于国”的局面，有了国际板就会变成民众投资和分散投资，外汇储备投资会变的更加多元，将会改变单一购买美国国债的局面，会打破由国家主权投资基金外出盲目投资的尴尬，巨额的外汇储备也会变为“藏汇于民”。

从央行、证监会官员的表态，以及上交所的动作来看，中国设立国际板已势不可逆，只是早晚的事情。近期，上交所和上海市政府动员各方力量欲修改《证券法》和《公司法》的条款，以拓展《证券法》中的证券种类和范围，对境外企业境内发行上市(即“国际板”)在规则和立法上得以授权。上海为打造国际金融中心力推国际板当然也在情理之中，毕竟国际板有着为巨额外汇储备“泄洪”的作用，可以为国家排忧解难，可以实现“藏汇于民”。但仅是一个国际化元素的摆设，一个设计不合理、带病上场的国际板，不但不能实现上述目的，反而会沦为利益集团重新瓜分中国财富的盛宴，“藏汇于民”反而会坑害了普通的国内投资者，尤其在汇率战愈演愈烈的今天，如果没有大智慧在全球汇率战上谋势，仅将国家风险转嫁给民众是很不负责任的。因此，用国际板“泄洪”一定要慎重，一定要在保护国民利益的前提下与外博弈，而非打着国家利益的幌子与民争利，或与国民之间进行零和博弈。

显然，中国要想用国际板来充当“泄洪”渠道，一定要在法制健全、监管到位、制度框架设计合理等前提条件下进行，而非是用B股市场改造、红筹股借道、境外企业圈钱的“全球提款机”。如果我们的金融管理当局执意要推国际板，笔者希望他们注意以下几个前提条件：

前提一：设立初期须以美元计价

如果中国设立国际板是为了“泄洪”的目的，则在设立初期得用美元计价来过渡，只有用美元计价才能实现外汇流出的目的，才能实现“泄洪”的作用，等到我们不担心“热钱”、不担心流动性“堰塞湖”时，再以人民币计价。如果一开始用人民币计价，境外企业拿走的是人民币，他们在使用的时候依然会换成美元，让人民币被动回流反而会增加国内流动性的压力，很难实现人民币借国际板来实现国际化，也很难实现“藏汇于民”，老百姓直接可以用人民币购买国际板股票，显然就没有“换汇”买股的需求。但如果用美元计价，普通的国内投资者除了要面对投资风险之外还得面对汇率风险，而且中国的国际板也会丧失定价权。

如果中国的国际板要以人民币计价，则在初期必须要对境外融资企业实行强制结汇，让他们IPO之后带走的是外汇而不是带走人民币，直到我们管得住热钱，不为流动性所担忧时再取消强制结汇，放行人民币外出。

前提二：严格限定境外企业

国际板上市公司必须是纯粹的境外企业，不能把B股、红筹股挂到中国的国际板上“挂羊头卖狗肉”，国际板公司募集的资金不准将其投资在中国。

如果让香港的红筹股绕道回到国际板上市，无非是给中国移动等“假境外公司”提供一次圈钱罢了，他们的业务在国内，他们的融资又会全部回流，外汇储备并未减少，也不能达到分散外汇投资的目的，而且国内的投资者也不能借国际板来分享境外经济增长的成果。否则，让一个界限模糊、体现不出差异、类主板，或者被异化成红筹板，则中国的国际板就可以宣告失败了。

如果真想让国内投资者投资红筹股，不妨逐步向境内投资者开放香港市场，或者以红筹ETF的方式，让投资者直接参与H股和红筹股，而非再造一个差异化的“圈钱场”。

前提三：权力发审模式要改成“注册制”

国际板必须得改变目前的权力发审模式，应该实施真正市场化的“注册制”，监管部门严格监管和制定规则，交易所来审查公司，保荐机构、会计、审计、律师等中介机构来为发行主体信用担保，减少权力发审环节，减少权力寻租的空间，只要符合上市条件、中介机构合力推荐，则都可以让其注册上市。一旦发现违规造假则立即停牌退市，并且严惩造假者和“帮凶”(中介机构)，用严刑峻法来让市场秩序优化。但遗憾的是，到目前为止我们的发审机制仍然延续着权力发审的路线，继续在“雁过拔毛”。

权力发审就像“家长”一样，初衷是为了让合格的企业上市，避免投资者被骗。但实际情形是，在权力寻租下，往往都是蛇鼠一窝，一流的企业未必上得了市，而一些善于钻营的平庸企业反而大行其道。比如，在中国最有资格称为国际化企业的华为竟然在中国股市上不了市，还有一些“新经济”企业(新浪、搜狐、携程、阿里巴巴等)，大都远走他乡到海外上市，从而导致的结果是他们在国内赚钱却在国外给境外投资者分钱。现在虽然有了一个创业板，但仅是一个类主板的“小小板”，依然有很高的门槛和昂贵的上市成本，从而阻碍了挖掘真正有潜力、缺实力的成长性企业。那么，指望在这样的机制下让国际板挖掘国际优质上市公司，难度同样很大。如果选不到优质、高成长的企业前来上市，则分享境外经济成长性的目标就没法实现，若让一堆传统产业、缺乏竞争潜力、等待救赎的境外企业前来上市，则中国的国际板岂不成了救苦救难的全球“解放军”？

前提四：引入集体诉讼制度

国际板必须引入集体诉讼制度，用境外企业熟悉的惩罚和约束规则来以夷制夷，只有高昂的违规成本才会打消上市企业造假的动机。

仅依靠金融监管部门来全面监管显然远远不够，在各种日益繁杂的金融衍生品和游戏规则变化下，缺失社会监督会对中小投资者严重不公。如果有了集体诉讼制度，专业的律师团队会与违规者去跨境交涉到底，这样不但保护了国内普通的投资者利益，而且会让我国的金融市场更加规范化和法制化。

前提五：提高跨境监管能力

监管体制一定要适合国际板的跨境监管需要，要提高监管者的国际监管能力，对鞭长莫及的跨境上市公司应该实施更加严格的监管和信息披露制度，否则境外企业造假会对我们本土的投资者造成巨大伤害。中国的国际板最好能够实施高效的信息披露制度和快速的退市机制，以保障境内投资者的财产安全。

前提六：国际化游戏规则

国际板的游戏规则一定要遵循国际化和市场化，避免重蹈日本国际板的覆辙。1973年日本开始大力吸引国外公司在东京证券交易所上市，在鼎盛时期的1991年曾经有127家外国公司在东京交易所挂牌交易，但到2009年6月，东京证券交易所挂牌的外国上市公司仅剩15家，几乎形同虚设。

日本国际板失败的原因除了日本经济衰落使得本土投资者的需求不足之外，苛刻的监管体制弊端、法律、文化、信息披露，以及昂贵的上市成本和维持成本，使得很多境外企业无法适应。在这些方面，中国股市有些还远远不如当年的日本，尤其是在现行发审模式下的上市成本很昂贵，而这些成本都要由高溢价发行来弥补，也就是由投资者变相支付。如果再让国际板高价圈钱，国内投资者会更加不堪重负。

(作者系对外经济贸易大学公共政策研究所首席研究员；CCTV证券资讯频道财经评论员)

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