资本逐利创业板 监管层将从严把控上市前突击入股

研习证监会几次内部会议的精神，可看出监管层对突击入股及其隐存PE式腐败等问题的高度重视，相关审核态度及要求也已由宽松转为严谨进而变为严控。同时，发改委相关官员也建言政府出台税收优惠，鼓励VC/PE投向高风险早期型、符合国家发展战略、有助于改善国计民生的项目。然而，逐利是资本的天然属性，强势政策的压与拉在一定程度上虽可引导资本流向，但长期来看，以政策左右市场容易引发新的资源错配。只有加速建立多层次资本市场、推进IPO制度的市场化改革、缩短一级市场与二级市场“断崖式”的暴利现状，才是标本兼治之策。

⊙记者 郭成林 ○编辑 全泽源

自创业板开板伊始，各式各样的突击入股就成为众所瞩目之行为。从最早媒体追踪20岁女大学生闪电入股宝德股份，到今日市场惊叹券商直投异军突起一夜暴富，相关的探讨、评论、甚至口诛笔伐不绝于耳。

暴富神话：创业板突击入股受诟病

截至目前，创业板已有86家上市公司，客观上成就了近十年来中国资本市场最大的一次集体创富。然而，这批创富群体中，有一部分或神出鬼没或华丽登场的VC/PE因能以极低价格突击入股拟上市的创业板企业，而成为市场镁光灯下的焦点。PRE-IPO遂成为国内投资人心中最佳的盈利模式。

以券商直投为例，根据投中集团统计，自证监会放开试点两年半来，已有20家券商获得直投业务试点资格，筹集资金179亿元；8家券商直投公司启动投资，完成55笔交易；9家被投资企业上市，平均账面回报率超过3倍。

从投资周期看，在IPO适行保荐制、券商贴近资本市场等先天优势下，直投参股企业从融资到上市的时间周期普遍偏短，已上市企业的平均周期仅9个月。最短者为神州泰岳，周期5个月；最长者为昊华能源，周期27个月。

从投资成本看，券商直投突击入股时的PE一般在10倍左右，9家已上市企业的投资PE算术平均值为10.9倍。由此，以目前创业板平均70倍IPO发行市盈率计算，即使考虑国有股划转、1至3年锁定期影响，投资回报仍将非常乐观。

值得注意的是，券商直投是目前将突击入股式暴富演绎得最为淋漓尽致的PE群体，但因其阳光化运作和国资属性，受市场诟病较小。在轰轰烈烈的突击入股潮中，大量成立时间极短、不知身份来历的民资PE，甚至个人参与其中，其背后隐含的腐败空间令监管层尤为关注。

政策风向：从“鼓励”到“严控”

有统计显示，首批28家创业板上市公司中，有2/3存在突击入股的情况，其中最有“名”者当属20岁女大学生以1元单价受让180万宝德股份。但若长期观察创业板企业的股权沿革，可见突击入股现象正在迅猛减少，其政策背景是监管层对相关现象的关注度大增，审核态度亦由最早的鼓励转至目前的严控。

“在以往的主板审核中，现有规则对突击入股已有较多限制，如规定前一年增资扩股的要锁定36个月，体现证监会对突击入股的审核态度一直较为严格。”有资深保荐人向记者表示。

“在创业板开板前，基于鼓励和培育本土PE的初衷，证监会在审核突击入股时放宽了有关限制。如申报前增资扩股的，锁定期由36个月缩减12个月(但自上市之日24个月内减持量不得超过50%)，同时追溯期由前一年缩减为前半年。且当时，对于申报前6个月内发生的股权转让如何锁定并未做出规定。”上述人士进一步表示。

而至去年10月，证监会举行第五次保荐人培训，会上创业板相关负责人明确要求，中介机构严格核查突击入股的股东情况，尤其要关注突击进来的股东是否与控股股东/实际控制人、公司董监高、保荐机构和保代等存在利益输送关系。同时，监管层也首次要求企业补充披露突击进来的股东详细情况，如自然人需披露五年履历等，而突击入股的锁定期限又由12个月增回36个月。

当时恰逢创业板初启，“宝德门”事件的发生、市场质疑突击入股隐藏PE式腐败等声音愈演愈烈，监管层的审核态度发生根本性转折或与此微妙相关。

此后至今年3月底，证监会召开规格极高的创业板发行监管业务情况沟通会，会上明确将突击入股的时限延回1年，其中前六个月入股还需发行人作出有关增资或转让原因、定价依据、资金来源等专项说明，同时要求从控股股东或实际控制人处受让，也需锁定36个月。

再至最近于5月12日厦门召开的保荐人培训，会上相关负责人坦言，申报期前1年内的突击入股，从去年实际情况运行来看，问题和举报都很多。同时，该负责人还要求保荐人高度质疑6个月内的突击入股，并称“举报到了，证据充足，即转给纪检部门，证监会解决不了腐败。”

同时，该次会议又新增了相关审核要求，即若存在VC/PE突击增资情况，要发行人论证IPO必要性，同时披露私募资金的使用情况。

值得注意的是，上述审核要求的趋紧显然是意在严控PE腐败，因此券商直投受影响较小。但目前来看，这片最后“净土”或也将受到波及，两周前有市场传闻称证监会正在拟定新规限制券商“直投+保荐”齐入。

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