IPO暴富潜规则：保荐人中间人与创投的寻租金三角

2010年06月23日 05:0521世纪经济报道【大中小】【打印】共有评论0条

本报记者雷李平深圳报道

谁造就了创投参股创业板公司数十倍乃至上百倍暴利神话？

有利益便会有寻租。通过长期潜伏多个VC\PE和投行交流圈，记者从多位业内人士口中了解到投行与创投合谋制造参股暴利的过程。

当投行能左右企业的上市进程时，稀缺的保荐人便可凭借手中的签字权向企业索要股份，这成了投行腐败的典型代表。同样地，由于企业上市可以为提前参股创投带来暴利，众多的创投企业也不得不想方设法拉拢保荐人或者保荐项目组，以获得参股进入辅导期的准上市企业的机会。于是，一个由保荐人或项目组、中间人和创投围绕企业IPO分肥而构建的寻租金三角诞生。并且，很多时候保荐人或项目组同时兼顾了中间人的角色。

知情人士告诉记者，在这个金三角中，创投每参股成功一家准上市企业，都需要向保荐人或项目及中间人支付参股金额一定比例的酬金，此为事前收费；部分胃口大的保荐人或项目组则要求创投在其退出参股上市企业后，支付一定比例的投资收益作为报酬，此为事后模式。“有少部分优质项目会采用事前和事后两种叠加方式。”

如果采取事前模式，一个项目保荐人或项目组可以从创投处获得几十万到数百万不等的收入，而事后模式则可能超过千万元。

然而，对于这种寻租金三角，多位投行及创投业内人士向记者表示“这已是行业潜规则”。

潜规则

短短一两年甚至几个月即可获得数十倍的收益，创投业的暴富在创业板开板后显得尤为突出。统计数据显示，目前已上市的创业板公司中，有八成公司背后驻扎着创投机构，这些机构的平均投资期在2年以上，账面收益率超过10倍。

来自清科集团的数据显示，今年1月份，在境内上市的9家VC/PE支持企业中，15家VC/PE机构平均获利13.21倍。2月份，在境内上市的9家VC/PE支持企业中，19家VC/PE机构平均获利9.95倍。3月份，在境内上市的13家VC/PE支持企业中，19家VC/PE机构平均获利10.68倍。今年4月、5月份，创投回报率继续大幅上扬。4月份，在境内上市的10家VC/PE支持企业中，23家VC/PE机构平均获利27.02倍。5月份，在境内上市的9家VC/PE支持企业中，17家VC/PE平均获利高达30.74倍。

其中，创造了IPO历史最高发行价的海普瑞(002399.SZ)，高盛入股12.5%获得了近200倍的投资收益，即便在当前跌破发行价时，高盛的浮盈仍在160倍左右。而力合创投、达晨创投和长园盈佳在和而泰(002402.SZ)这个项目上平均获利也高达65.18倍(国有股转持前)。

此外，深圳创新投今年4、5月份分别有2家和4家被投企业顺利实现上市。按发行价计算，深圳创新投在当升科技(300073.SZ)、数字政通(300075.SZ)这两个项目上平均获利17.19倍。而深圳创新投在2008年前后所投的多氟多(002407.SZ)也收益颇丰。

然而，创投获得的参股暴利只有通过所投企业成功上市才能实现。

有上海创投业内人士告诉记者，目前国内创投企业绝大部分的投资行为体现为财务投资，一旦所投企业无法上市，缺乏实业经营经验的创投企业将面临极大的失败风险。因此，寻求已进入上市辅导期的企业参股，是创投的首选项目。而由于创投无法直接介入企业的上市流程，公开途径又很难获知拟上市企业信息，通过投行等专业机构牵线成为最行之有效的方法。

“一方面，投行保荐人或项目组成员手上都有很多运作中的项目，他们也很熟悉企业的情况，通过他们介绍，更有针对性；另一方面，保荐人或项目组成员，在很大程度上掌握了企业上市的话语权，能不能上市、什么时候上市，保荐方的作用十分关键。通过他们介绍的创投，企业方面轻易不会反对，有些甚至刻意巴结，创投参股成功的几率自然大增。”前述上海创投业内人士表示。

在掌握了企业上市的第一道生杀大权后，保荐人或项目组便拥有了寻租空间。

寻租金三角

这种寻租往往带有主动性质。

深圳某创投公司负责人向记者透露，除了创投企业想方设法跟保荐人或项目组成员等投行人士接触外，券商投行部门内部，甚至一个项目组里面都会有一些这样的人专门负责为企业和创投牵线。很多时候是负责项目签字的保荐人自己或者是负责运作项目的投行高管，也有的是项目组成员通过各种途径主动联系创投人士。当然这些运作都会在私下进行，不会摆在台面上。

当创投通过保荐人或者项目组成员参股企业后，作为中间人的保荐人等投行人士获得的报酬也是十分优厚的。

多位创投业内人士向记者指出，“创投给予保荐人等中间人的报酬一般有两种形式：一种是无论企业未来是否上市，创投只要成功参股企业即支付，此前很长一段时间，其报酬比例维持在参股出资总额的1%-1.5%左右，但创业板开闸后，中间费也水涨船高，普遍上涨到3%左右。最近有的优质项目听说保荐人拿到5%；还有一种类型是，如果项目十分优秀，或者保荐人胃口大，会选择在参股成功后拿到一定费用的基础上，要求创投在企业上市完成股权退出后，将投资收益的一定比例作为报酬进行二次支付，这个比例高的有拿到20%的。”

而以目前创投参股拟上市公司2000万元的较低水平来测算，只要创投参股成功，保荐人或项目组成员等中间人即可拿到高达100万元的报酬，而如果选择投资收益付费，则以目前创投动辄过亿元的投资收益计算，20%的比例意味着保荐人等中间人可以在企业上市的一到三年后获得2000万元的报酬。

因此无论是参股成功付费还是投资收益支付，保荐人或项目组成员等中间人获得的回报都十分惊人，而这一切都寄生于A股尤其是中小板、创业板高估值、高溢价发行的现状。

实际上，上述运作手法已是行业内普遍方式。

上海、深圳等地的多位创投和曾经供职于投行的业内人士均向记者表示，据他们所知，券商的保荐人或项目组成员或投行高管，以中间人的方式牵线企业和创投进而获得报酬，基本是全行业的普遍行为。而保荐人等中间人也不担心创投会赖账，“这个行业大家利益一致，且双方会有私下合约，创投也希望能跟保荐人等投行人士保持长期合作，一般都会按约定付费。”

暴利常常催生肆无忌惮，由于无从监督，投行人士对创投的寻租已经有愈演愈烈之势，原来私下极为隐秘的一对一行为正在公开化。有业界传闻指，“最近有个很优质的项目，该企业的保荐人私下居然找来多家创投同时商谈中介费用，谁给的钱多就帮谁跟企业牵线，搞得像是拍卖会。”这家深圳准上市企业主要提供网络信息安全服务，已经于2010年3月完成了股份制改造，而其在6月初公告的保荐机构，正是此前被曝光投行持股等腐败行为的国信证券。

不过，记者与国信证券投行部门联系，电话一直无人接听。