2011年03月25日 15:57
来源：信息时报 作者：徐岚

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□本版撰文 信息时报记者 徐岚

靠着“儿子保荐老子上市”这种近亲保荐的模式，券商们可谓赚了个盆满钵满，数据显示，在3月份以“保荐+直投”形式上市的公司，给券商直投带来的平均回报率高达5.04倍！

在巨额利润的诱惑下，过去多是低调成立直投公司的券商们，在进入2011年后突然高调起来。今年以来华泰、国元、兴业等券商纷纷增资直投公司。市场人士担心，这场由券商“自导自演”的造富运动，在造福了券商和它的近亲之后，会将祸水引向二级市场的投资者。

近亲保荐上市层出不穷

作为一家二次上会的公司，山西证券终于过会了。然而，市场的质疑声并未就此平息。去年7月山西证券首次申请上会被迫取消，是因为其“儿子保荐老子”的模式遭到质疑。山西证券IPO的联席主承销商共有两家，其中的中德证券实际上是山西证券控股66.7%的子公司。控股子公司保荐母公司上市，开创了资本市场先河。虽然从制度上判断并不违规，但对于资本市场首次出现的“近亲”保荐上市事件，市场人士免不了对其公正性和合理性产生怀疑。

事实上，从近期发生的一系列事件来看，山西证券过会只是IPO市场上“近亲”保荐上市的序曲，控股权图谱上的“近亲”保荐上市戏码在近期已经接二连三地发生。

3月15日，第一创业证券保荐的欣旺达首发申请获得通过，其招股说明书显示，第一创业证券的关联公司深圳首创持有发行人欣旺达423万股，占发行前公司总股本的3%，为欣旺达第五大股东。耐人寻味的是，两者之间这些敏感的关键细节，在发行人和保荐人的招股资料中却被一笔带过。

无独有偶，3月16日成功过会的闽发铝业同样也是迷雾重重。该公司招股说明书显示，2010年3月2日，闽发铝业股权转让引入战略投资者中科松山湖和海通开元，发起人股东黄长远将其持有的公司股份600万股转让给海通证券的直投子公司海通开元，转让价格以2010年预测盈利为基础，按12倍市盈率计算，折合每股4.65元；然而与此同时，海通证券同时还担任闽发铝业的主承销商兼保荐人，其“战略投资者”身份值得商榷。

券商质疑声中获取暴利

尽管券商“保荐+直投”的业务模式饱受质疑，但并不妨碍券商获取暴利。随着IPO发行的不断提速与市盈率的居高不下，券商参与保荐直投的上市公司数量和回报率均快速攀升。据统计，2009年5家上市公司除国信证券保荐的阳普医疗账面回报率高达7.21倍以外，其余4家均在3倍上下；2010年保荐直投上市公司数量达12家，其中仅有3家的回报率超过5倍，全年的平均回报率为3.8倍；今年以来不到3个月就有券商直投的9家公司过会，回报率最高的是国信证券保荐的维尔利，其回报率高达7.43倍，今年以来的平均账面回报率也高达4.68倍。值得一提的是，3月份已上市的3家“保荐+直投”上市公司账面回报率平均已高达5.04倍，再次创下历史新高。

以海通证券保荐过会的闽发铝业为例，海通开元所持的600万股转让价格均为每股4.65元，折合市盈率在12倍左右；按照目前二级市场上中小板上市公司平均56倍发行市盈率计算，闽发铝业上市后，海通开元的投资浮盈至少可达近4.67倍。

事实上，如果和第一创业直投欣旺达相比，海通证券只能算是发发小财。尽管目前外界对深圳首创的入股成本还不得而知，不过有私募人士认为，从已有资料分析来看，深圳首创入股欣旺达有限的时间点应该在2007年11月到2008年7月的8个月期间，对比此时入股的邦普科技成本来看，深圳首创的入股成本价应该不高于1.3元/股。如果上市的话，欣旺达到底能值多少钱？分析人士认为，公司处于锂电池行业，而锂概念目前一直大受市场追捧，作为创业板新秀，给予欣旺达60倍左右的市盈率估值并不为过。以此计算，欣旺达的发行价有望达到26.4元，这也就意味着，按照上述私募人士推定的不超过1.3元/股的入股成本，深圳首创通过直投获利有望超过惊人的20倍。

不仅如此，由于券商直投参股公司从融资到上市的时间周期普遍偏短，直投公司的介入时间最长不超过24个月，最短的甚至只有不到半年。在如此短的时间内获得高达数倍的回报，不得不承认，券商“保荐+直投”已经远远高出其他业务的收益水平。

直投利润丰厚券商纷纷加码

受丰厚利润的诱惑，券商对于直投这项新业务的胃口已然越来越大。在融资方面，许多券商早已开始“筹备粮草”。据统计，近期上市券商再融资计划的披露日渐密集，而近三年来上市券商融资已超过千亿元。与此同时，直投业务成为券商募集资金投向的重点。

根据公开资料统计显示，截至目前，国内获得直投业务试点资格的券商机构已多达30家，资金总规模约200亿元，其中有24家券商成立了直投公司，资金规模达到200多亿元。其中投入最高的是中信证券，2007年10月，中信证券成立金石投资，是国内首家开展直投业务的券商，目前其总投资规模达到52亿元；投入排名第二的是海通证券，其2008年10月成立海通开元，目前管理的资金有30亿元。

与此同时，证监会也在积极推动券商直投业务的发展，今年3月份，来自证监会的消息称，融资融券和券商直投业务将在今年转为常规业务。同时，此前曾有传闻称，监管部门近期以口头形式许诺银河证券、中信证券、中金公司、海通证券、国泰君安等5家证券公司首批试点PE基金业务，而海通证券相关负责人已经证实此消息。此举意味着，上述五家券商不仅可以利用自有资金进行股权投资，还可以对外募集资金进行股权投资。

记者观察

近亲保荐背后或有利益交换

受益于证监会发审委IPO的快速审核，越来越多的企业分享着的“融资大餐”。然而在一夜暴富的神话背后，普通投资者的利益却在一波高过一波的破发潮中一再受损。以安居宝为例，该股上市首日即遭破发，此后股价一直在低位徘徊，即使是去年业绩稳定增长的重大利好消息也没有起到任何的刺激作用，股价低迷的状态依然在延续。该股昨日收盘价44.25元较发行价跌幅已有一成，股价的走低让安居宝深陷泥沼，也牵出了公司自身的破发玄机。冷门的行业定位、没有任何第三方信息源的行业“领先”地位、突击入股造富的悬疑、“空壳”子公司的微妙布局，疑云重重的安居宝似乎再次成为为创业板扩容乱象的另类标本。

有分析人士认为，拟上市企业良莠不齐，造成上市后业绩变脸，损害投资者利益，监管层应该加强对IPO的审核力度。然而遗憾的是，如果券商介入PE基金市场，无疑意味着券商将垄断企业上市所有的关键环节，不仅是保荐人和承销商更是股东。这种直投、保荐、承销的多重角色交加，意味着券商收益与股价的高低有着捆绑式的关系，即券商投行在给上市公司IPO前，把自己旗下的直投机构拉进来，你给我股份，我就保荐你上市，无形中形成了一个利益交换机制，而券商也将成为一级市场最大的受益者。

山西证券IPO一度被否，当时市场一致认为与保荐人有关，但最终这一“儿子保荐老子涉嫌违规”的猜测在随后二度闯关成功后不攻自破，即使是业界反对声浪一波大过大波，但监管机构似乎却是默许的。然而，当越来越多的关键角色纷纷加入这场IPO的造富运动，当拟上市公司的利益维护体系越来越复杂但其自身硬伤却越来越明显之时，监管层又当真“监管”的了吗？