对话二：创业板造富运动的思考现场

2010年06月25日 19:07凤凰网财经【大中小】【打印】共有评论0条

凤凰网财经讯 2010年6月23日，由《投资与合作》杂志社主办的“第六届亚太投资峰会暨2010‘中国投资之最’颁奖典礼”在北京召开。

张利国：各位领导，各位嘉宾，女士们、先生们大家上午好，来自国枫律师事务所的张利国，非常高兴非常容幸参加我们今天的盛会，既然参加我们盛会，在座都是国内外股权投资的高手，当然不可回避的话题就是我们今年资本市场非常热的话题，就是我们的创业板。在去年的亚太投资峰会上，大家当时已经对于呼之欲出的国内的创业板企业已经进行了讨论，在去年会议之后，大家也知道我们的创业板企业很快产生，我们大家也知道，在09年的10月30号，我们第一批28家创业板企业在深圳交易所正式挂牌，到目前为止，创业板上会企业一共140家。其中截止到昨天为止，获得通过的是108家，很多媒体数字统计是109家，实际上应该是108家，苏州恒久第一次通过，但第二次又被否，严格讲是108家，当然今天有三家创业板企业在审，现在为止通过的还是108家，过会率是80%左右，略低于中小板企业的90%，大概低了10%，是这个情况。我们创业板企业去年在高峰论坛上研讨的前景，大家预计的我们创业板企业一诞生果然是非常具有中国特色的创业板企业，这个创业板企业现在为止体现了几个特点，第一个是高股价，几高，时髦的说法是三高。一个是高股价，到今年的5月10号，创业板股票平均股价是39.975元，而A股整个平均股价只有16.375元，创业板股票的平均股价是A股平均股价的2.44倍，第一高股价。在其中有些很抢眼的股票，百元股票，大家知道A股这些年除了创业板的中小板企业，A股股票不多，创业板企业一诞生，在创业板企业中产生了诸多的百元股票，像国民技术、万邦达等。再有高市盈率，各位股权投资人士印象很深，我们创业板上市公司即使在最近股市不断调整，特别是创业板企业不断调整的情况下，到6月22号创业板的平均市盈率仍然为66.27倍，大家看到在今年一季度有若干的创业板企业已经有报亏，利润报亏，即使在这些情况下，这些企业依然维持了高股价。第三高是招募资金比例高，大比例的招募，这是中小板企业没有的情况，当然这是和我们公司IPO发行体制市场化有关。这是一个阵痛的结果。创业板的发行招募其中比较抢眼的有几家公司，比如国民技术的招募比例是609%，网速科技是129%，神州泰岳是265，艾尔眼科是176%，当然还有百分之几十的就很多了。

这种三高特点的创业板市场大家看到我们的创业投资机构的身影频频闪现，所以很多媒体上，在业界大家都认为创业板的开启，创业板上市是创业投资机构的盛宴，因为知道第一批28家创业板企业当中有20家是在上市前获得了创业投资机构的投资，按当时的发行价计算，这些机构的平均的投资回报率是5.76倍。第二批上市8家企业有5家上市前获得了创业投资机构的投资，按照当期发行价计算，这些创业投资机构获得的投资回报是6.77倍，此后到为止的创业企业中，2/3的企业都有创业投资机构的身影。当然按照现有的市场的股价计算，创业投资机构的回报是相当可观的。当然随着将近一年的时间的发展，因为大家知道，去年7月份中国证监会开始受理创业板企业的申报材料，到现在为止将近一年，这一年当中中国证监会的审核标准上、市场变化上都有了很大的变化，一个是从我们的市场变化来讲，大家知道最近的市场有很大的变化，特别是创业板企业股价的调整很明显，创业板企业上市的PE值发生了很大的变化，刚才我们说到，在今年6月22号，创业板平均市盈率是66.27倍，但大家回顾一下去年年底创业板的最高市盈率是127.65倍，这里计算应该叫腰斩，市盈率发生了腰斩。另外股价，到目前为止已经有过20家创业板企业破发，创业板长势公司的总市值去年最高的4139亿元，降低了百分之8点多，将近10%。另外中国证监会审核的理念上也发生了一些变化，一个是行业变化。大家知道在去年的5月份中国证监会发布了一个首次公开发行股票并在创业板上市管理暂行办法，今年3月19号证监会发布了关于进一步做好创业板推荐工作的指引，主要是对创业板企业的行业进行指引性的文件，其中明确规定八大限制推荐行业，九大鼓励行业。大家知道八大限制推荐的行业主要包括纺织、服装、电力、煤气、水的生产供应事业，房地产开发与经营、土木工程建设、交通运输，酒类食品、饮料、金融、一般性服务业，国家产业政策明确抑制的产能过剩行业。创业板企业中有些企业属于这些行业的企业，当然重点说了所谓九大重点支持的创业板行业，新能源、新材料、信息、生物与新医药、节能环保、航空航天、海洋、服务制造、高服务领域的企业。另外中国证监会审核的标准看，大家从最近的招募说明书鱼皮路以及证监会预批的结果看，成熟度越来越高，宽容性越来越大。创业板前期由于有太多的创业板企业申报，也希望进入到创业板领域当中，实际上创业板过会的企业，包括上市企业当中，实际上这几年利润情况非常好，远远不是标准规定的两年累计一千万，一些规模小、净利润低的企业会出现的频率高一点，应该说随着这种审核，我们会有越来越多的创业板企业出现在我们的深交所。

所以今天我们请了几位创业投资专家，当然我们有幸请到以上市的创业板企业的董事长和大家对于我们所看到的创业板企业的上市之后的特点以及对于我们创业投资企业的选择的影响进行讨论。

首先我先介绍一下我们这个机构，国枫律师事务所现在为止已经有十几年的历史，应该在行业当中，我们的定位是包括一些中介机构的评价，我们是专业的律师事务所，专注于公司证券业务，包括中小板、创业板我们为很多的企业提供服务，创业板企业包括30001，是我们全程提供的法律服务，现在为止我们提供服务的创业板企业已经有六家，当然今年中小板企业我们提供服务的中小板企业有十几家，在行业里数量算是比较多的，我们有一个比较成熟的专业律师队伍，我们专门从事为上市公司，为创业投资机构，为以上市公司提供服务的律师团队将近上百人，而且这些律师有很丰富的实践经验。希望有更多的机会给我们的企业，为创业投资机构提供更好的服务。

下面请我们的嘉宾上台。今天请到的嘉宾是联想投资董事总经理刘二海，深圳创新投资京津及华北地区总经理刘纲、上海康耐特光有限公司董事长/中科院院士费铮翔、达晨创投北京分公司总经理晏小平、招商和腾主管合伙人李雪刚、华兴资本合伙人杜永波。

我想第一个问题咱们先讨论讨论，如何看待中国创业板市场的高PE值，以及它的变化趋势，

刘二海：大家好，刚才主席说关于PE的问题，其实这个问题讨论非常久了，从去年开始有28家企业，到现在几十家企业上市，一开始PE40倍、50倍，甚至有100多倍的PE，引起很多大家的争议。从我们做投资的来看，本身其实你看整个供需是可以看出来一些，我记得当时上的这20家企业，我们算过，总体市值赶不上Google，何况其中只有大约20%左右的流通，池子非常小，就像很小的游泳池，几个人下去当然波动性很大。我觉得随着故交的上市公司的数目的增多，我想达到两三百家，实际上几个月前我也呼吁过创业板放亮，有更多的企业上市，这样整体的盘子会大起来，供需矛盾会得到平易，这样PE也会有一些变化，变化的趋势明显是往低走。现在有一个趋势，应该是可以稳下来，这是我对趋势的基本看法。

刘纲：创业板高PE，有很多的不同认识和看法，首先我们看原因，形成高PE的原因，第一个实际上是和我们多年对创业板的期望，和纳斯达克标杆市场的比较，从民间、市场对创业板有一些很大的期待，因此大家认为创业板成长性很高，PE自然很高，这点仔细想，这是目前存在的客观心理。比如创业板发行之后，有些企业很高的发行PE在上市的时候仍然有上涨的可能性，发行上市之后的上涨是完全由市场预期造成的。第二个重要的原因是发行环节上，对创业板定价机制，就是创业板的定价模式导致的发行高PE，我说创业板高PE分两个层面。第一层是创业板发行层面的高PE，这由询价机制、定价机制形成的。第二发行之后的流通高PE，这是市场预期形成的。刚才说发行的时候是由一些机构，包括基金、投资、券商、投资机构去报价的，目前我们的定价机制整体来讲还是比较市场化的。但也有一些问题，第一个问题是我报价的时候作为基金，我的份额对我整个基金盘子并不大的，我报的价高一点低一点对基金没有特别大的问题。但如果在报价的时候，由于大家对创业板预期，而且在第一批已经显示出，如果报的比较低，往往会采空，结果会认购不了，由于在报价以及认购之后，上市可能还有一个上涨空间，所以对所有的询价机构都愿意相对报比较高的价格。第三个问题就是券商，券商当然作为保荐人，可能会存在一种情况，券商有一种希望以更高价格发行的动机和动力。所以我认为我们的发行高PE主要和定价模型、定价模式有关系。我们发行之后的上市流通的高PE和市场对未来预期有关系，这是我对它的原因分析。

我们怎么评价高PE，联想刘总分析的比较到位，我就不重复。我补充一下，就是我个人认为从长远来讲，中国的创业板一定是非常成功的市场，可能在二级市场股民投资建议中，逢大跌就迈进，长期来看一定是非常好的投资。

主持人：当然方向是一致的，但需要有一些调整，市场化的模式需要有一些调整，有更完善、让投资者更趋于理性，更能保护中小投资者的措施的一些修整。另外三位股权投资专家有没有其他的看法？

杜永波：创业板高市盈率当然有其的理由了，两位都说了。我有一个观点，中国的创业板的市场未来，哪怕是走向成熟之后，扩容之后，定价机制更加完善之后，平均的角度讲，我觉得应该享有比世界上其他的市场更高的一些市盈率，随着退出机制的加强，更多企业上市，可能PE值的差异化要进一步加大，确实好的企业就应该有很高的市盈率，也有很多企业在行业里缺乏竞争力，或者没有赶上市场的发展，市盈率降的比较低，沈指导退市，我相信随着时间的推移，应该这些问题都可以得到解决。

李雪刚：我个人认为作为创业板的企业特征，本来就是创新性行业的企业，他们也是高成长起点的企业，所以PE高一些我个人倒不觉得是问题，因为本身的净利润就比较低，大家给他高估值是考虑他未来成长。关键是现在我们国家在创业板实际操作上，每一家都比我们原来发行的条件要求的很高了，基本是净利润3000万以上了，这样形成了创业板的审查的更严，今天会前也沟通了，整个从创业板过会以及本身对指数的要求都已经到了比发行条件更高的标准，这样势必变得上市公司基本上已经不再是创业企业了，可能都到了相对比较成熟的企业，相对来说可能量也比较有限，大家供给方面不足，当然价钱就会拿的更高。如果真正按照原来的设计创业板时候的设想，就是让大量的有创新的企业到这个市场上来，哪怕业务可能会出现波动，我觉得这样的话可能PE上就会出现一些差异了，真正好的企业大家对他的未来成长看好，有的大家觉得他的成长不被看好，这就形成了落差，这创业板板块区别中小板、主板的特色。

晏小平：关于创业板上市公司这么高市盈率的现象。从创业板的国外历史来看，我们看到纳斯达克，美国纽交所，有一个市场市盈率整体高于主板的，目前中国这样的市盈率是可以理解的，但我们比较高的市盈率肯定在未来发展的时候有一个分化，首先是发展程度不一样，市盈率会有一个分化。第二我们现在的创业板投资人基本都是中小的三户，机构投资人非常少，这样随着未来的流通量的增加和企业的价值增加，像我们投资的机构，价值慢慢得到了市场认可，在二级市场上的表现非常好。所以我想未来的创业板和将来有一批公司有长期投资价值，慢慢就会得到投资人的认同。第三我们现有的发行审核体制，如果比较市场化，走的快一点，我想未来中心下移，市盈率会回到合理的状态，这不用太担心。

张利国：费总讲讲，您有什么感受？

费铮翔：大家上午好，我们公司是被投资的，搞企业的，各位都是投资，我们会议也是投资的会议，我从被投资的角度谈谈我的感受。我们今年3月份成功上市，法律辅导是国枫的律师事务所。如何看PE比较高的问题，首先我考虑上市的时候没有想到PE会这么高，我自己本人中国股票我是没有玩过，我是差不多80年代去了美国，对美国早期的股票PE也是在15倍、20倍，纳斯达克比较高。当时我在准备上市的时候考虑的PE没有想到，最后发现的时候PE这么高，我认为现在PE高确实是一个现象。但有的时候静下来想想我们中国的经济，近二十年甚至近三十年这么快速的发展，我们的创业板又是在这样的环境下诞生的，创业板本身就是一个创意、创新，大家对它的期望比较高，我们的经济环境前几年GDP增长都是10%几，按这样的比例，按这样的环境的话，应该有些好的上市企业利润、销售增长在30%、40%也是可能的。所以我觉得创业板诞生在这样一个环境下，所以PE高有它的经济背景，假如说我们现在的经济GDP在3%到4%，我相信创业板的PE不会这么高。首先从企业的角度来说我觉得比我预想的高，但反过来从大环境来看我们是在一个特殊的时期，PE高也有一定的技术。随着经济慢慢稳定，投资者理性之后，我相信PE高也会逐步的下来，这是我做企业的观点。

张利国：各位专家和费董事长，从不同的角度对现在创业板企业的高PE值进行分析，总的认为，首先是由于前面我们说到，由于发行的市场化和审核没有充分市场化的矛盾，供给和需求之间的矛盾造成的。另外由于创业板的标准，将来会有分化，特别是晏总提到，也就是说其中有一些高成长的企业依然支持高市盈率所对应的企业发展的期望。当然有些创业板企业大多数进入了成熟期，它未来的成长很大一部分应该不会是大家期望的那么高速、大比例的增长。包括给股东回报也不会那么大的增加，这样PE值就会有理性的回落。当然随着创业板企业审核的宽容性更强，对创新性企业容忍度更高，允许会从当中出现一些黑马，对某些企业的、某些行业的高PE值给予一定的支持。总体来讲，各位专家、董事长感觉创业板总体高PE值应该在一定时期之内有一个理性的回落的。

大家现在都看到了PE的变化，这种情况下请各位谈谈，包括高PE的情况下，包括未来PE的变化情况下，我们作为创业投资企业、创业投资机构，投资策略会有什么变化？

刘二海：您意思是说选择被投企业？其实倒没有什么特别的变化，因为本身过去企业是海外上市，海外上市的标准应该来讲是偏高的。比如说你想到纳斯达克上市，基本除非特殊的和泡沫时期，你没有利润可能也行，我记得百度当年有2000多万左右的利润，你现在去纳斯达克纽交所上市，没有1000万美元的利润估计不能想象。因为3、4亿美金，谈不上大的不得了的公司。但国内相对来讲，门槛降低了，可能3、4千万人民币就可以上市，相对来这个变化对我们还是有点影响。因为原来想到企业基本是行业第一，至少第一第二或者第三才会去做投资。因为否则你是不可能有机会在整个市场中上的去的。现在变得这个上市标准似乎降低了，给投资人提出了一个要求。从我们角度来看，不是特别追逐短期的，比如这个企业能上市，并不是因为我们很清高，是由于企业即使上了市，也有很长时间的锁定期，一年、三年，中国股票市场卖股票也不是很容易，所以你还是需要企业比较长期有竞争性，这样投资收益才可能最终实现。所以这点来讲，我们还是坚持投到一流的企业，最好是前三位的企业，这样将来市场中表现的应该会非常好。但另外一点，我也相信确实有一批由于门槛降低之后，国内资本市场的重要性我们自己是非常清楚的，我前段跟别人说了个笑话，说村里比较偏远，他爹一辈子都是卖酒，想卖多一点就掺水，卖了三、四十年过世了，他儿子接班，他想一辈子做了一辈子不太好的事情，应该改邪归正，不能掺水了，结果村里人感觉非常不平衡，说这妻子刚接了父亲的班就开始掺水。我想说海外上市过去被当成必然，其实这是错误的，总体讲中国这么一个大国，不可能所有企业都到海外上市，这是很滑稽的事情，但现在到国内上市，大家觉得似乎有点歧异，当然也有创业板高PE的说法，但从我个人来看，这也是必然的趋势，而且是不可逆转的，中国经济长期发展必然需要国内资本市场的迅速发展，如果不能做好只能说我们资本市场监管者、建设者们实在没有什么本事，没有适应中国对资本的要求。所以第一我想说，还是要选好的企业，在行业中有地位的企业。第二整个资本市场的重要性是越来越重要，这点也是毋庸置疑的。当然会有一些企业将来会被淘汰，有些好的企业成功。一个重要的标志是创业板为能够成功也是有一批非常出色的企业在这里真正的把价值创造出来，因为大家知道，如果这个板块企业不增值，企业利润不增加，就是个博弈，只有企业价值增加，大家才能走向共赢。

刘纲：创业板推出导致创投有些变化，以两头在外转向主要在国内上市，人民币也蓬勃发展，第二导致一些新的创投公司发展，争抢上市前的项目。我认为创业板股价可能会回落也可能会分化，从我们这考虑的话应该有几个准备。第一坚持投资高成长性项目，联想刘总也说了，高成长性项目就看两个东西，一个看行业，一个看企业。第二是在大家争夺上市前投资的时候，我们公司会放更多精力放在VC项目，我们在去年有27%的项目是投资早期项目，这个比例大幅度扩大了。第三就是在谈PE的时候，也要考虑PE的变化性、波动性，也考虑企业持续成长的问题，所以我们还会在PE方面比较坚持，不会按照创业板PE做标杆。从总体来讲，我估计可能会经过一段时间，就是有不同的企业、不同的企业类型，它的背景不一样，状态也不一样，可能选择投资企业的时候应该有多种策略并行，我刚才说有一些新兴企业还会继续考虑投资上市前项目，有些像我们公司已经实现了整个项目的正循环，上市达到了60家，国内已经上市了30多家，今年就上了12家，所以创业板中，我们已经占了1/10，之后我们会放很多精力进入到比较早期的投资中去。

费铮翔：首先介绍一下我们公司是一家专业生产光学镜片的企业，出口为主，我们在上市前按照数量来说出口数量全国是排在第一位的。我今天想从企业的角度谈谈我的感受、想法，就是说现在PE高了以后对我们也是压力，我们怎么把企业做的更好，怎么有创意。我们实际上是一家比较传统的出口型企业，就像我们中国拉动经济是出口、投资、内需，我们是出口型企业。中国是一个出口产品的制造大国，最近大家也注意到我们人民币汇率可能会逐步的变动的范围、浮动范围会加大，这个对出口企业恐怕以后都会有一定的影响。今天也是一个投资的峰会，投资应该是投资企业，一个企业也是主体，我想以后企业怎么做，用什么回报投资者。

我们中国的优势在制造业，但制造业是整个产业链里比较末端的，这块利润比较低，所以我们一直想怎么样改变这个局面或者突出重围。假如说我们的国家包括广东提出产业升级、结构再造，你怎么改造，一般制造业怎么改造。所以经过一段时间的思考，我们的一般制造业作为优势的话，产业链是可以延伸的，一头是产业链，终端制造业，另外一头是最后的消费。我举个例子，比如我们光学镜片，前几年我们以出口为主，卖给国外的品牌的企业，然后他们再批发到当地城市，当地城市加工之后再到眼睛店里，我们拿到的利润很低。我们眼镜制造商出去的时候可能一两美金、三四美金。我们有个想法，争取这块利润，怎么争取这块利润？怎么用创新的模式使我们的产业链延伸。我们经过去年的摸索，现在的做法是这样的。以后可能眼镜店在欧洲、美国，但这副眼镜后面加工都是我们提供的，包括镜片、装镜，从纽约下个单子到芝加哥，眼镜装配，从芝加哥到上海，然后通过我们的物流甚至比美国国内还要快，我们很多服务技术里可以节省，这样我们可以突破国际大企业的两个优势。国际大企业一般他们有两个优势，一个是他们是垄断渠道，第二是品牌优势。我们按照这样的模式，渠道优势就有了，我们可以设计今天装好以后直接到眼镜店，我们不单单做产品，我们要做服务。服务就是欧洲连锁店我们在后面做服务，非常紧密，利润也很高，也能看我们的风险变动。对我们企业来说，原来市场是这块，批发出去，现在我们市场一下子扩展到了非常前沿，市场一下子大了很多。通过这样的模式，我觉得中国的制造业出现某些变革，某些调整，把我们的制造业优势进一步增强，衍生到服务业去，我觉得中国的制造业应该走的更好。

今天借这个机会向大家介绍一下我的想法，因为我们是个投资峰会，我们是出口企业以后的方向在哪里，我希望我的想法能够抛砖引玉，对大家投资方向有一定的帮助。我们公司现在也往这个方向走，国内直接参加连锁店的方向走，国外按照这样的模式把市场不断的做大。我相信经过三到五年长期投资，我相信我的企业是会不断发展的，不断的壮大，这点我非常有信心。

张利国：费总从企业的角度，讲了一下国内的制造业怎么突破国际同行业的垄断局面，怎么和服务业对接，我想这也是对我们创业投资机构专家们的一个探讨，怎么使我们的制造业走到和品牌相结合，有一个更好的发展，走到高端的制造业前沿上去。

杜永波：我们对各个不同类型人的投资标准有比较多的感受，应该讲就像刘总讲的，传统上原来我们做外资创投为主的项目，他们对项目把握有比较深入的了解。从去年开始，人民币基金进入股市，非常多的人民币PE基金都成立了，对这些新的人民币基金投资标准，我们现在也有一些了解。应该讲中间差异挺明显的，有很多人民币基金基本上投资项目是倒着来的，我看你上市的标准是什么，你的可行性怎样，大概花多少时间达到标准，我就投你。相对企业财务状况关注的更多，对企业长远价值关注的比较少。另外在人民币基金市场上，整个IPO项目比较火热，抢的一塌糊涂，但早期一点的公司比较感兴趣或者专注这个领域做投资的人民币基金还是比较小的。所以我觉得在这里给人民币基金有两个呼吁，第一个呼吁大家更加着重于发现企业的长期价值，和企业一起走创造价值，还有我们手头有一些早期人民币案子，有很多人民币基金都不大愿意看，其实我觉得大家要把目光放长远一点。第二中国的私募投资产业已经经过了一段时间的发展，大家形成了一系列的游戏规则，作为新进者比较基本的行业游戏规则大家还是要遵守，我们也遇到有的人民币基金上来之后我可以不做DD直接跟券商聊一下就进TSPA，这种投资不太严肃。另外也有别的公司和别的基金进入排查期，看的时候也没有给很高的价值，这时候急了，人家给你多少钱，我给你50%的价钱抢这个案子，这是不太理性的行为，大家还是要按照行业规则走，可能走的会更加长远。

李雪刚：我们是做早期投资的，最近PE比较高对我们投资策略倒没有什么影响，我们没有因为这个放弃我们的投资原则。所以我们还是坚持价值投资，在两三年后才能上市的，目前PE对他们来说没有那么直接的敏感。客观上说，我们也受到国内创业板高估值的影响，有很多咱们的企业家，实际上企业还没有到达上市的阶段，但被高PE影响，也觉得很高了，觉得企业可以是几十倍、上百倍的PE价值，所以跟投资人洽谈的时候，就心态发生了一些变化，有时候不一定在比较理性的层面看待企业的价值和未来成长中遇到的新的挑战或者波折。我们知道成长性企业总是会有起伏的，不可能一路很顺畅的走，所以这个阶段需求、资本接入、投资机构的接入，大家结成伙伴共同成长，这是要有一个合理的估值为基础共同做的。这种情况下，各位同志谈到，未来咱们资本市场的PE也会随着市场的机制的完善以及上市的审批制度的完善，它会出现趋向里的变化。如果这种情况下因为按照现在去期待而拒绝现在的投资，对企业也是很大的损失。当然杜总提到有很多人原来并不是做创业投资或者风险投资，现在看到用很高的价钱，只要上市前买到这个公司的股权，只要一上市就能上前，很多人做，我相信这也是市场的现象，每个市场都可以出现这种情况。随着市场调整，这些也要有一个调整，有些投机性投资，早晚会带来不利的结果。

我们来说，被投企业，我们当然希望上市的时候得到好的回报，但还是要理性有合理的估值，对我们来讲还是要坚持价值基本的投资策略，不能因为这点改变而改变。

晏小平：二级市场创业板的高市盈率造成社会两个浮躁心理，第一对我们的一部分企业家，二级市场市盈率和他的企业价值，这造成了他们非常高的期望，这是非常不理性和不现实的。很多公司就三百万、五百万利润，就把自己看成是Pre-IPO，已经叫出很高的价值，这对公司来说是伤害。对投资机构来看，人民币基金确实很火爆，造成一些投资机构特别是新设立投资基金无知者无畏，造成市场的不理性。所以我们这些本土的比较长期一点的人民币基金，我们也会坚持我们的投资策略。当然我们今年也做了一些调整，就像刘总说的，我们也往早期多看一些，推一些中早期项目。第二我们在人员结构上，因为我们今年已经进行大规模的招聘，今年区域分布上设了很多办公室，像成都、长沙、南昌等，区域覆盖更广泛，接触更多的项目，有更多的选择余地和空间，跟中国的中小企业深层次接触。第三我们更多的聚焦，在我们达成的重点领域聚焦、专业一些，与我们的品牌、服务，不仅仅价格方面取得企业家的信任和理解。对我们来讲还是要回归创投企业的本源，怎么去寻找有投资价值的企业，寻找伟大企业潜质的企业，寻找到黑马的企业，这是我们的重大挑战。

张利国：实际上带出了一个很有意思的问题，现在由于二级市场的高PE现象，被投资企业把自己身价估的都很高，另外关于人民币基金的增长，这两年应该说国内的人民币基金特别是相关法律对于合伙制的创业投资企业的机构，这些机构如雨后春笋般的出现，这种情况下，实际上国内投资机会某种程度上还是有限制。一方面投资机构越来越多，另一方面被投资企业的自身的估值被二异市场的高估值激发出来了，就像专家说的，本来三五百万利润就把自己想象成Pre-IPO的企业了。在这种情况下，我特别想知道，这种情况下各位专家怎么应对，不投？你不投一定有很多人投的，你们怎么应对、怎么选择？

刘二海：这个问题说起来比较简单，因为第一个太高了只好闪了，其实也是一个问题，为什么这么高呢？有两个原因，一个是本身应该很高，投资人没有什么价值，就炒炒Pre-IPO，就应该高啊，本身不是你应该做啊，你应该放弃。第二所谓增值能力，就是你对别人是不是真有价值，说什么叫有价值，我觉得有几条，第一你的品牌，品牌五到十年内越来越明显，愿意不愿意这样的投资机构贴到我的牌子。第二是不是给别人真正有一些增值，除了牌子之外，有没有资源支持，有没有很好的人脉，帮别人解决了很多问题，真正对企业有价值，这是必须的。你对企业真的有价值，我想企业可能也不会只是追至价格一个因素，因为他知道你的加入使他的价值进一步增大，我想基本上说起来就是两条，第一有些钱不该你赚，投资机构会分化，那是别人的事情。第二你要变得更有价值，谢谢。

刘纲：创业板项目中，我有四家公司已经上市了，有一家正在发行，我感觉投资项目，如果投一些特别明朗的项目，收益不会好，价格都会谈的很困难。我们是在07年、08投了四家公司，第一家网速科技，当时我们内部也有争议，也有不同的看法，那时候我们投进去，后来实现了上市。网速科技是做CDN的，业内已经有一个领先的企业在前面，而且已经获得了几千万上亿美金吧，那时候你投进去跟网速科技谈的时候可能就好谈一些。还有一个项目，是非常好的项目。当时只有几百万利润，而且江湖地位也不稳定，这时候投进去。当然还有最近一家公司乐事网，仔细看招股说明书之后就发现这是一家非常好的公司，第一个在国内网络视频企业通过创业板发行的。举这些例子是想说明，这里要回到投资的核心价值，第一是发现价值，第二是培育价值，第三是实现价值。发现价值什么意思？别人不看好的你看好，别人没有发现的亮点你能看到，所以我们要培养自己，沙里淘金，发现这样的优质企业，发现高成长的企业的能力。当然这涉及到你对行业的分析，对企业的判断，对人的判断等等。在这种前提下，你能够慧眼识珠的话自然获得很好德甲前，这是核心的东西。第二谈价钱的另外一个筹码是培育价值实现价值的能力。你能在最早看中这个人培养他，签下约下，所以发现好项目，企业能否实现它的价值，是在于你能不能提供增值服务，提供企业的发展驱动力，这些东西包括很多。比如战略方面的支持，管理方面的协助，资源的整合等等，实现价值也是你谈价钱的很重要的能力，你能推动企业在国内国外上市，本身发现价值、培育价值和实现价值，这方面的能耐强弱高低就基本上决定了这个创投公司谈判的能力。最终我们要回到我们自身能力的建设上，谢谢。

杜永波：投资界的朋友有时候评价我们的案子两句话，第一句是你们的案子指向很好，第二句就是有点太贵。第一句我们蛮骄傲的，第二句我们觉得挺冤枉的。我们给客户提供建议的时候，都是每个投资人，一方面有什么条件，另一方面他的好的地方，给你带来的资源是什么地方，可能哪些地方不突出，引导企业不要完全关注估值，应该更好的找到伙伴，跟你长期走下去。如果一切顺利当然好，但万一遇到什么困难挑战、风险也可以跟你做下来，帮助你想办法。但有时候市场确实比较火爆，企业的期望也会比较高，我前一阶段做的人民币IPO案子，时间要求比较紧张，大家都希望参与进来分配，所以这个市场比较热，我觉得这里大家都非常有弹性的，我看好这样一些投资基金。

李雪刚：我很赞同刘总说的，我们碰到高的要价肯定我们不会考虑了，因为这本身就不是VC投资的对象了，即便是这个企业值这个价值，那也不是我们投的对象，因为我们做风险投资，国内也叫创业投资，这跟PE有不同的区分的，所以我们还是投一些在早中期的一些项目，不是专注投上市前的，因为上市前的要价比较高，不说估值合理不合理，如果是合理的，这个阶段投资价格肯定高，回报也比较低，而且每个项目资金也比较大。典型是PE投资的领域。这不是我们的领域，可能这类企业我们不会投资。第二如果他本身不是一个成熟企业，而是早期的或者中期的成长企业，企业家心态上如果发生了变化，这样企业也不是我们看重的，我们还是坚持着企业家也好投资也好，大家都有一种冷静的心态，正确的判断我们的企业的成长会遇到的各种挑战和问题，然后比较合理的达成一致的看法，这是我们一直坚持的观点。

晏小平：目前市场状况我们现在也是这样考虑，第一价格如果说是一个不理性的，我们是回避的。第二我们强调的跟我们聚焦的行业有相关性，真正能带来价值，像我们投资的数码视讯、蓝色光标，这跟我们产业链有非常大的相关性，我们也可以提供给足够的价值给他们，他们也比较认同我们，我们双方找到了默契，找到长期合作价值的企业，而不是投一笔钱给他而已。谢谢。

张利国：几位专家对这个问题有了非常精彩的回答，我们投资机构怎么在现在的市场情况下，保持很冷静的眼光、平静的心态，不浮躁。另外投资机构的专业化，由于专业化，投资机构投资经理的专业化才能发现真正的黑马。同时刘总说的很好，不在于用投资回报评判，而是在于我们有没有能力帮助这个企业，使他发展的更好，帮助他们成为凤凰，这是一种共同成长的理念，不完全用简单的回报评判投资的标准。应该说现在市场的情况下，做到这点，将来的成功一定是属于这样的投资机构、投资人。

创业板的话题对于我们VC、PE、投资机构有很多要讲的话和故事，很难得请了各位专家、上市公司董事长，请下面各位如果有相关问题可以问我们的专家。

提问：各位专家对下半年经济形势怎么看？

张利国：我们在座的专家说我们还是谈相关问题吧，毕竟大家时间比较宝贵，我们有不同的专题。

提问：我从事健康行业的，包括现在在A股市场上也是，创业板也是，医疗股的估值相当高，刚好前段时间出现一个利空，他们贸易率、净利率有很大的缩减，我发现这个行业里，目前已经形成成熟的商务模式有两种，一个是卖药，发明新药。像我们这种公司也算是另外一个健康行业形成规模的一种盈利公司，比如健康产品的销售，包括体检。我想问一下各位投资机构的负责人，对于健康行业你们感兴趣的点是在哪方面？

晏小平：因为现在我们可以看到中小办创业板上市比较多的企业，大部分是药品，有中药、西药，第二类企业是医疗，创业板上市的企业有很多了。第三块是医疗服务企业，我想健康产业应该是未来非常看好的产业，而且我觉得几乎落有投资机构都非常感兴趣，把健康产业作为未来的投资重点，大方向没有问题，关键是你企业细分领域有没有市场地位、核心价值、领先技术、团队执行力，这取决于每个企业的具体状况我们做判断，但大的行业没有大的问题。

主持人：随着市场的修正和相关政府部门的政策法规修正，我们的创业板市场会发展的更加健康、成熟，在这个过程中我也相信在投资机构和已上市公司良性互动中，本土、境外投资机构会有更好的发展，更加健康、稳定的发展。感谢各位的分享，谢谢大家！