牛津中国财经论坛《全球金融市场》分论坛实录

2010年09月09日 15:28凤凰网财经【大中小】【打印】共有评论0条

凤凰网财经讯由牛津大学和中国发展研究基金会联合举办的首届牛津中国经济论坛，于2010年9月9日在北京举行。本次论坛主题是：《中国与世界金融：中国在全球金融市场中的角色》。以下是全球金融市场论坛实录：

主持人：今天下午我基本上是休息状态，今天的第一个讨论谈的是全球金融市场，主持人是卢迈秘书长，他比起我来能做得更好，因为不管是在世界银行、亚洲开发银行，还是其他的一些地方，他的名气都是响当当的，大家可以看到卢迈秘书长的个人经历，当然了，我们牛津大学也欠他很多，因为作为中国发展研究基金会的秘书长，他也和我们结成了非常密切的合作关系，没有与他的合作，没有与基金会的合作，我们很难组成这样一个论坛，同时和他也有培训方面的合作。卢迈秘书长，请您担任主持人。

卢迈：谢谢彭定康。午餐之后，有的人可能会习惯散步，但是这里我们进行精神上的锻炼。今天下午讲的是“全球金融市场”。

我们这一节将接着上午的讨论，上午是集中于中国的金融市场，下午我们将看看全球的金融市场。在这个主题下，我们有三位非常好的演讲人，第一位是余永定先生，他是中国社会科学院的学部委员、中国世界经济学会的会长；第二位是埃里克·伯格洛夫，他在中国知道的人很多，因为他是转轨经济学的专家，在这方面咱们的杂志上发表过他好几篇文章，他现在任职于欧洲复兴开发银行，是首席经济师和行长特别顾问，另外他还有很多的兼职；在咱们的杂志上有很多关于他的采访，他答记者问，正好是这个主题，我们很希望听听他的演讲。第三位是斯图亚特·波谱汉姆，他是高伟绅律师事务所高级合伙人，从中国与国际三位演讲者的演讲中，会给我们带来非常重要的观点和看法。下面，首先欢迎余永定先生做讲话。

余永定：谢谢大家，非常荣幸能够参加这个论坛。我想卢迈秘书长刚才忘了介绍，我曾经是牛津的学生，因此我很荣幸能够再次回到牛津主办的论坛，然后借此机会向我的母校、向我之前的老师和导师、朋友，表示我的敬意和感谢。

我今天的题目是“国际货币体系全球不平衡和全球债务危机”，这个题目很大，而且我相信在座许多与会者对这个题目都是很熟悉的。那么它有什么价值呢？我想我就是提供一个中国的视角，中国的经济学家是如何看待这个问题的？

国际货币鼻息大家都知道，它有两个非常重要的功能：第一，提供流动性，以方便商品和资产的跨境交易。这个流动性的交易可以与黄金、白银、美元和英镑等等形式。第二，提供调整贸易不平衡的各种机制，这种机制可能是自动的，也可能是非自动的。总而言之，一个国家是不可能长期保持经常项目的利差或者是经常项目的顺差。我记得凯恩斯曾经说过，国际收支不平衡的调整是一个非常重要的问题，这个问题如果处理得不好，可能会导致战争，甚至导致革命等等等等。总而言之，这是一个非常重要的问题。

那么，一个国际货币体系如果要想能够履行这两个功能，那么它至少应该包含三个主要的内容。

第一，选择一个本位货币，或者我们把它叫做储备货币。我们是选择黄金、白银，还是英镑、美元作为贮备货币，这是任何一个货币体系所必须解决的首要问题。一旦一个储备货币已经被选择出来了，这个储备货币它必须有三个基本功能：1，它必须是个计价单位，2，必须是个交易手段，3，必须是价值的诉求。任何一个储备货币都必须具有这三大功能。

那么国际货币体系除了我刚才所说第一个要选择本位货币之外，还要有另外两个。

第二，汇率制度的安排。是浮动的呢？还是别的呢？

第三，要对货币的可兑换性做出安排。资本到底是自由流动还是不自由流动，还是部分的自由流动。

总而言之把任何一个国际货币体系都要包含这三个成分，以便能够行使刚才我讲的提供流动性，解决不平衡的两个职能。我们回顾一下，先简单看看布雷顿森林体系，它是混合本位，黄金和美元混合本位。这里面有具体的规定，特别重要的是，美元跟黄金有一个固定的兑换比例，1盎司黄金等于35美元，其他货币盯住美元，而不是盯住黄金。这个体系有一个非常重要的特点，美元变成了流通手段和国际储备货币，成为了等同黄金的货币，这里面必须要产生一定的问题。大家都知道，特例森难题，关于这些大家比较熟悉，我就不讲了。

这里强调一下，一旦我们不是用贵金属本身作为一个货币单位，而是承认有一种法币，通过这种法币和贵金属相联系，让这个法币能够充当国际储备货币，只要我们有了这样的安排，马上引起什么样的问题呢？就是信任的问题。美国担保35美元换一盎司黄金，到底能不能保证坚持35美元换1盎司黄金，这就是一个信任问题。布雷顿森林体系之所以崩溃，直接原因非常简单，就是1971年前后，外国人持有的美元资产达到了500亿美元，因为美元是国际流通手段，是储备货币，所以美元必须要流到非美国居民的手里，由他们持有。71年之前外国人持有的是500亿美元，而美国持有的是150亿，500亿：150亿，就对美国所作的保证，35美元换1盎司黄金产生了冲突。

总而言之，由于外国非美国居民手中持有的美元资产对于黄金的比例达到了比较高的程度，于是乎，人们对于美元本位产生了动摇，于是布雷顿森林体系就崩溃了！

那么，现在是所谓的后布雷顿森林体系，它的特征是什么呢？基本上是三个：第一，美元本位，原来是双本位，现在变成了一个本位，双本位的时候我们还有一个选择，我对美元不信任了就抛售美元买黄金，但是美元跟黄金没有关系了，现在就剩下一个美元在那儿，我认为这是后布雷顿森林体系一个最重要的特点。第二，汇率自由浮动。第三，资本自由流动。当然了，各国的情况略也不同，但是我刚才说的这三点可以说是后布雷顿森林体系最基本的特征。

那么，后布雷顿森林体系它的运行情况到底怎么样呢？首先我们还要看它流动性的提供。它的最大特点是什么？就是流动性的提供在81年以前，主要是通过美国的资本项目利差，也就是美国输出资本，在其他国家进行长期投资，这样给其他国家提供了流动性。在81年以后，美国是保持了持续的经常项目逆差，也就是说81年以后，流动性怎么提供呢？是靠美国的经常项目逆差提供的，流动性提供出去了这样一个特征。那么经常性流动性调整如何呢？应该说经常项目不平衡的调整，并不像人们原来所预期的那样顺利、平稳，我们经常看到在一定情况下，一个国家出现了货币危机，比如说东南亚金融危机期间，你怎么样纠正你的经常项目逆差呢？它不是通过一种比较平稳的调整实现的，而是通过货币危机的形式调整的，这样对经济冲击比较大。

在这样情况下，有些国家经常有经常项目逆差，也没有什么机制，就强迫这个国家改变经常项目的顺差。换句话说，后布雷顿森林体系它在解决经常项目调整方面，应该说不是特别成功的。如果说在前20年一直到90年代还勉强可以维持的话，那么现在我们可以看到，由于这种经常项目的不平衡，没有得到及时的、平稳的调整，我们不平衡的情况现在应该说越来越严重了。这是1981年以后美国开始保持经常项目的情况。

从这个图上大家可以看到80年代以前，美国的经常项目大致是不一样的，但是以后美国的经常项目逆差是不断的积累。现在美国的境外债应该是3.5万亿美元以上。

那么这个后布雷顿森林体系存在什么问题呢？

第一，在后布雷顿森林体系下，美元是成了唯一的储备货币。美元的这样一个地位，使美国具有了无限进口、无限积累债务的能力，当然我说的“无限”是打引号的，但是无论如何，这个能力超出了人们的想象。针对这样一种情况，60年代非常著名的法国经济学家讲了一个裁缝的故事，裁缝给顾客做衣服，顾客把钱付给他了，他拿了钱之后又把钱借给顾客，顾客又拿着做衣服，裁缝不断的做衣服，裁缝的钱又不断的流向顾客，也就是说他不断的积累债券，顾客不断的积累债务。也就是说美国买外国人的商品，外国人把钱借给美国，使美国得以买商品。这个外国人首先是日本，然后是中国，而中国逐渐的成为美国最大的买主。

应该说后布雷顿森林体系下存在的国际收支不平衡问题是由许多原因造成的。为什么有这么大的国际收支不平衡，为什么这么大的国际收支不平衡这么长的时间内得不到解决，其中有一种制度的问题，后布雷顿森林体系的安排，使得经常项目不平衡的存在和发展成为了可能，使这种现象得以可能了。

还有一个刚才讲的，汇率的表示在很大程度上是失效的。在布雷顿森林体系崩溃之后，新体系的设计者预期通过汇率自由的浮动，它会形成一种非常强的机制，使得贸易逆差国要想尽办法赶紧纠正贸易逆差，而贸易顺差国也会相应的采取措施纠正他的贸易顺差。但这样一种预想并没有得到很好的实现，事实上由于资本的自由流动，比如美国它有经常项目逆差，但是由于资本的自由流动，由于外国投资者希望持有美元资产，因为美元资产对于外国投资者有吸引力，所以资本自动的流入了，资本的流入就在很大程度上抵消了由于美国贸易逆差所造成的美元应该贬值的压力，所以它就不贬了。

最近大家也看到了，由于美国国债的地位，美元不但没有贬值，而且升值。所以在后布雷顿森林体系下，汇率调整的机制很大程度上是失效的。但是国际收支不平衡是不可持续的，这样一种不平衡迟早要得到纠正，但是纠正的方式如果不能够平稳的、比较迅速的纠正，那就可能采取十分惨烈的方式，如果继续拖延，不是今年，不是明年，但是若干年后如果情况还没有根本的变化，那么，这种情况就难以避免了。

从目前的情况来讲，国际收支不平衡暂时并不在我们的议事日程最高端，因为现在欧洲出现了所谓主权债务危机，美国的在财政赤字非常严重，所以一段时间内，人们对于不平衡的讨论可能稍微少了一点，但这个问题并没有解决，它也不会离开我们迟早我们要面对这个问题。而当前，愈演愈烈的、或者我们还看不到好转的、希望的所谓的公共债务危机它发生在美国，发生在日本，发生在欧洲国家，如果我不能对这种问题及时的纠正，当前全球公共债务危机有可能演变为美元危机。

大家看看发达国家的财政状况，普遍来讲都是不太好的，日本债务占GDP的比例已经超过了200%，美国现在已经接近了100%。最近有一篇非常重要的文章，他说90%的债务占GDP的比是一个门槛，一旦超过了这个门槛，就有可能发生很严重的经济危机了。对于这样一种可能的影响我们必须有所估计。这个图主要反映的是美国政府的债务占GDP的比，和美国利息率支出对政府收入的比，大家从这个图可以看，情况是急剧恶化的。

在这样一种情况下我们要问一个问题，谁为美国财政赤字买单？美国人希望自己能够如此，但是不一定能够如此；过去德国能够，但是现在德国需要面临欧元区内部的问题，德国经常项目逆差可能要弥补欧元区其他的经常项目逆差；日本现在也面临一定的危机，剩下的就是中国了，当然中国也面临着结构调整的需要，中国的贸易顺差正在减少，是否有朝一日，人们购买美国国库债的时候，所要求的风险贴水会大幅度的增加？如果人们购买美国资产，特别是美国国债的资产贴水大幅度上升之后，那么美国能如何处理这个问题呢？有各种各样的选择，当然最理想、最好的选择就是美国继续恢复过去有的技术创新、技术革命的能力，这样一种能力的恢复既能刺激需求，又能够保证有效供给，这是最好的情况。当然这种情况是否能发生？我没有什么把握。

还有几种可能性，就是美国违约，美国的两防，不能说它不存在危险，尽管现在美国正在担保，两防的债券没有出现违约，但是我们对它的前途是不能够表现不关心的，美国的历史上曾经出现过违约，但是不多。这是一种可能性。另外一种可能性是大幅度的贬值，目前是升值的，但是大幅度的贬值并不是看不到的前景。美元贬值是解决美国债务很好的办法，因为外国人持有的美国资产是美元计的，而美国持有外国人的资产不是美元来计的，那么美元贬值会自动使美元净债务减少。所以统计上可以看到，最近几年，虽然美国不断的增加经常项目逆差，但是美国的债务已经下降了。所以，这也不失是这样一个好办法，当然我相信美国不轻易这么做，逼急了也有可能这么做。

第三个就是通货膨胀。罗斯福有一个比较精辟的系数，如果债务负担太重，那么用通货膨胀的方法把债务占没的机率是很大的。我觉得这个我们也不得不考虑。另外美国还有许多经营方面的技巧，它都可以用来减轻它的债务负担。美国这种可能的行动对于中国来讲就是你所持有的大量美元资产可能会遭受损失。对于这一点，中国就不得不表示担心。

中国怎么办？我认为首先我们要从“十一五”规划以来一直提倡的，要解决改变发展方式的问题，在对外经济关系方面就要减少双顺差，根据我们“十一五”规划的规定，在2010年结束的时候，中国应该基本实现经常项目的平衡，当然我们现在离这个目标不但没有近一些，反倒更远一些了。无论如何，这是我们的政治意见，就是要减少双顺差。怎么做呢？刺激内需等其他一些方法，通过改变投资和储蓄之间的缺口，还有通过其他一些手段，那么同时对资本流动方面，一方面我们要给予必要的自由化；另一方面我们要坚持必要的管理。

第二个重要的方面，如果我们现在在短期内还不能坚守双顺差的问题，怎么办呢？第二个问题就是在存在双顺差的情况下减少外汇储备的增加，要减少外汇储备的增加就是要减少中央银行对外汇市场的干预，而中国现在面临着升值的压力，如果中央银行减少对外汇市场的干预，其结果就是人民币的升值。这个时候，中国就要搞好一个平衡，一方面对于中国的出口部门，应该对出口部门的利益给予考虑，要尽可能使得外部冲击比较小；另一方面我们要考虑到中国整体的、长期的利益，就是说我人民币不升值，你的出口竞争力没有受到损害，你的出口增长速度很高；但是另一方面我又不得不增加外汇储备，以后我们可能会遭受损失，所以你必须要找到一个比较好的平衡。

最后，在仍有经常项目顺差的情况下，那么我们要想办法如何把经常项目顺差变成资本项目逆差，也就是说我们可以适度的增加对外的投资，增加我们的国际战略储备，鼓励中国企业对海外企业进行并购，同时，中国也应该在国际组织中发挥更多的作用，比如说我们在前一段，中国对于IMF，对于世界银行，对于亚洲的金融合作我们都做出了比较大的贡献。我觉得这些做法不仅是合乎中国的意料，而且是有助于世界地区发展的。当然外币储备的分散化也是我们必须做的。

最后还有一个是中长期的计划，那就是国际货币体系的改革。周小川行长去年提出了国际货币体系的改革，提出了HDR。我认为这个建议是非常好的，非常遗憾的是我们没有续后的讨论。除了进一步的继续推动国际货币体系改革之外，人民币的国际化也是值得推动的一件事情。任何一件事情都有好坏的事情，人民币的国际化也必定是充满问题和困难的过程，对人民币国际化一方面我们要坚持，另一方面我们也要采取谨慎的态度。最后加强货币区域合作，这也是对世界经济的稳定、世界经济的发展做出重要贡献的一个领域。

我就讲到这里，谢谢大家！

卢迈：谢谢余永定先生。您刚才也向我们展示了牛津的学生确实非常的优秀！下面，我们邀请埃里克·伯格洛夫先生，不知道您有没有牛津大学的学位。

埃里克·伯格洛夫：我没有。如果有可能的话，我当然也希望拿到牛津的学位了。

首先，我要感谢会议的主办方邀请我参加这次的会议，这是一个非常难得的机会，可以从双方的交流当中也让我受益匪浅。我经常到中国来做演讲，已经有30年的历史了，这是我的荣幸！而且，我也想强调一下，就是我们最早去深圳的时候只有4个外国投资者，那个时候还在建港口来接受订单；那么现在已经是完全不同的景象了。虽然说我的讲话主要是集中在欧洲的视角，但是，我也希望给大家提出很多具有挑战性的问题。

今年3月10号的时候，当时有一位企业家他就发布了一个公告，就是说他要争取叫大衰退这句话的版权，他要起诉国际货币基金组织，然后寻求赔偿。我不知道到底这个大衰退和大箫条在中文里面是不是有很大的差别？但是我认为因为现在中国也在强调保护知识产权，所以我觉得给大家讲这个小故事可能会给大家提供一些可以思考的东西。

当然这次的大衰退是想让我们回想起来在上世纪30年代时候的经济大萧条时期，我们西方经济是经历了一个下滑的过程。那么这次到底这个大衰退有那么严重吗？这是我今天要讲的话题。这一页展示的是全球工业产量，这是大衰退、大萧条的一个对比；蓝色是大箫条，红色就是我称之为大衰退时期的状况。从危机发生以来的12个月的期间内，对经济带来的冲击跟大萧条时期是同样严重的。如果我们看全球贸易，这是这次危机当中一个重要的方面，那么在经济危机初期的时候，这次的大衰退它对全球贸易的影响还要更加严重。如果我们看一下各个国家受到的冲击，有一些国家，比如说大箫条对欧洲的经济造成的冲击不太大，但是这次的大衰退，尤其是法国和意大利，这次的大衰退造成的冲击是非常大的。还有几个小一点的国家，比如说瑞典，在这次受到的冲击也比在上世纪30年代所受到的冲击要大。

所以，我现在想说明的问题就是，这次的长度不是那么严重，那是因为它在中途的时候就得到了市场的干预。在出现严重的危机以后，我们当然要面临各种严峻的后果，包括失业率的上升，还有对政府财政的影响。

最后我想说明的是这个危机对全球金融体系的影响，对资本主义的影响，还有对金融一体化的影响。这次的危机主要是经历了四个阶段，我现在会重点谈论的是第四阶段，也就是主权债务危机的阶段，但是我也会简单的说一下前面三个阶段。

第一阶段，早先我也提到过，有一段时期是有脱车模鞘潜冉隙淘莸模芸煲坏┒悦骋椎某寤飨韵殖隼吹氖焙颍械墓叶际鞘艿搅嘶蚨嗷蛏俚挠跋欤院芸煊种匦鹿夜沉恕Ａ硗庖桓鎏氐憔褪俏颐强匆幌滦滦耸谐。滦耸谐∠喽杂谖鞣绞谐±此担杂诓ǘ姆从骋灿兴煌偃缢得拦牟ǘ允悄骋桓鍪担诙孕滦耸谐〉挠跋煊卸啻竽兀课颐强粗暗募复挝；敝校滦耸谐∈艿降挠跋旄螅獯蔚慕鹑谖；滦耸谐∈艿降某寤魇敲挥心敲创蟮摹

我们需要记住的是，如果是美国经济受到冲击，那么是红色的这个部分；绿色的这部分代表的是欧洲，还有蓝色代表的是新兴市场，就是在这次危机初期的时候，新兴市场更具有弹性。下面一个观点是，尽管说新兴市场，尤其是欧洲的一些新兴市场，它们在这次的危机当中开始的时候受到的冲击不太大，那么从资本外逃的情况来看，它受到的冲击也比较小。但是，不一定未来也是持续这个趋势，因为我们看到欧洲的一体化程度非常的高，尤其我说的是欧洲的银行体系，他们的一体化非常的深入，在东欧的一些国家，还有意大利的银行，还有瑞典的银行，还有丹麦的银行，还有希腊的银行体系现在也在承受很大的压力。

从这个图上我们可以看到，相互之间的联系是非常复杂的。欧洲的一些新兴国家，如果是外资银行对他们的银行系统控制得越多越大，他们系统性的问题也就越大。当然，这个危机出现的时候，当时也没有各种各样的假设，就是对西欧的银行体系会有什么样的影响？因为在这里有很多方面都可能出问题，因为西方的银行实际上不应该使用他们在新兴欧洲市场的这些子公司，就是让总部可以支援这些子公司。欧洲的银行纷纷提高存款的利率，这里面就显得协调不足，显得比较混乱。那么最严重的协调问题就是每一个银行，他都想尽快的退出，而作为整个银行体系说，需要一个比较有序的方式来进行。

最终的结果是什么呢？就是很多的银行，很多这些具有战略重要性的银行，他们确保了他们持有的头寸，最终确保了市场的稳定。而且当时没有一个很好的框架，而需要应对危机的话，又需要这样一个框架的出现。那么，受影响最严重的一些国家实际上是在金融上一体化程度比较低的这些国家。那么，有一些银行它在传导危机的时候发挥了很多的作用。我认为很重要的就是怎么样来阻止这次的危机在欧洲继续扩散？就是我们大规模的全面与协同的一个行动。现在大的金融机构，还有母公司对下面子公司的支持，还有公共部门和私营部门的合作都使得这次的大衰退严重性大大的降低。

我们看一下欧洲的一些新兴国家，当时资本外逃的时候，实际上比起其他地区来说，相比都没有那么严重。这也是市场一体化以及他们的母公司对子公司的支持是密不可分的。还有就是对贸易受到的冲击是非常大的，在中东欧国家受到的冲击要比西欧小。

下面，我们看一下主权国家的债务。现在我们正在应对政府债务的危机，主要是在南欧这些国家，还有东欧的国家。那么东欧国家在这次危机之前他们的财政状况还是比较好的，而且每一次的危机都会对政府的债务造成巨大的影响。我们在此可以看到，之前的一些危机当中，最终的债务都增加到了100%，甚至150%的水平。另外我们看到政府债务主要是来自发达经济体，而不是新兴和发展中的经济体，这个是在2015年之前对危机的一个预测。很多时候是政府债务的增加直接造成了财政的赤字。西欧地区对债务危机现在正在促使欧盟要积极的来应对这些国家收支不平衡的状况。很多在希腊的一些外国银行，还有在西班牙，还有葡萄牙，如果当我们看到这些箭头越来越粗的时候，这就表明在这些核心国家它们的银行问题为它们带来了很大的影响。当然，由于担心欧洲银行的财务健康水平，我们需要做压力测试，目前的结果还不太的明朗。经过了压力测试以后，我们看到了一些希望，但是在欧洲的外围区域，这些银行对政府债的持有数量还是比较多的。

最后总结一下，欧洲这次从经济危机当中恢复得还不错，这次的危机对全球的金融体系，还有金融资本会有什么样的影响呢？首先，我们认为一些主导国为主导的模式。现在很少有国家愿意说把监督或者监管的主权交出去，还是希望掌握在自己手中的。另外我认为现在也有一个从西方七国转向二十国集团的过渡；但是，二十国集团现在它没有西方七国以前非常有效的工具来确保金融稳定。那么国际金融资本会做出怎样的反映呢？这是一个很大的问题。

虽然说我们看到发达的经济体在这次的危机当中受到了一些冲击，但是，它们的私营行业还会继续保持开放，国有的这些股份今后最终还是会还给私人投资者的。在近期内，我们要考虑到金融监管改革的一些影响，或者说来降低竞争的一些标准。那么，对本国的监管是不是要让位于一些超国界的监管呢？这次的危机我们可以看到，新兴市场的资本家在扮演越来越重要的作用。在中国，在公司中国营企业占很大的比例；但是现在我们看到，政府和商界的联系也越来越强。这些特点，我不是说西欧和日本不会发生根本性的改变，但是从全球资本的平衡来说，现在新兴国家的资本主义可能今后逐渐占上风。

对这次的大衰退来说到底是不是那么严重？我们现在还不知道。应该说它对金融一体化的影响现在还不确定。那么，我们认为这些新兴欧洲国家加入欧元区应该是一件好事，但是怎么样来有效的管理这样深度的一体化，现在仍存在一定的问题，这些问题都会对中国在未来几年造成影响。最后，不同形式的资本主义也在西方国家和东方国家演变。

谢谢！

卢迈：谢谢！下面我们邀请斯图亚特·波谱汉姆先生。

斯图亚特·波谱汉姆：女士们、先生们、嘉宾们，下午好！谢谢给我这个机会来发言。我觉得刚才大家已经看到了这个全球金融市场的科学描述，那现在我作为律师，更多的从艺术这个角度描述一下这次金融危机和全球的金融体系。

我给大家分享一下这次金融危机和金融监管改革的一些想法。金融市场是全球化的，它超越了国界和国家的标准；那么，当然全球贸易的发展确实是会对市场带来很多的影响。金融市场有它的功能，首先它是为经济增长提供资金，另外可以资助跨国的贸易；还有可以把西方世界的顺差用来在发展中国家创造财富。但是我也想请大家关注这两点，如果要实现成熟的转化，那就是要把短期的储蓄转化为长期的贷款，用来支持基础项目的建设。在这里，我们要吸取的教训就是要把风险分散化，在这当中也要求大家对市场要有信心，如果大家对市场没有信心的话，大家就不会交易和贸易，世界经济就会遭到破坏。

政府是本地化的，但是很多的公司是全球化的。所以，要对这些公司要进行监管，实际上很难！现在我觉得全球的这种监管或者是一种全球银行叫做破产法都是很难实施的，因为我们现在是一个全球化的经济，我们没有办法把一个银行分割成一个国家、一个国家的这种实体，只让它限制在一个国家开展业务。所以，现在对政策制定者来说监管还有监管机构来说，面临的一个问题就是怎么样保证全球金融体系的稳定。如果说银行不能倒闭或者说它倒闭会对市场带来巨大影响的话，那我们的解决方案是什么呢？现在我们对这个寻求解决方案的过程当中，实际上是要求政策制定者和监管机构之间的这种合作，还有就是我认为这种合作还应该继续的加深和扩大。但是，光是合作还不行，我们还需要有制定国际的一些协议，还有这些政策的框架来确保多国的机构可以为破产的机构能够有效的合作、协同，来解决危机，而又不用把纳税人的钱用来救助。这些问题现在大家已经在寻找解决方案了，我们律师事务所也参与了其中。

我认为这次金融危机最大的一个教训就是说这次全球化的金融体系是需要各国的监管机构之间协调、运作的。不管我们怎么安排这个市场来降低危机的风险，但是这些市场参与者仍然是有风险的。如果说，你不知道到底是哪个市场参与者拥有最大的风险，因此你就没有办法去阻止这家企业出现问题以后会对整个系统带来风险。也就是像周小川行长说的那样，到底什么时候让它带病工作？什么时候可以让它必须要进行医治？实际上这就意味着监管必须要适用于所有人，不管说有多么的不公平。就是说强大的机构和弱势的机构都需要咨询同样的监管规则。现在大家在谈论的一些监管太繁杂，可能结果也不会太理想。所以，我认为我们来解决一个跨越大西洋的这样一种危机，可能会对世界的其他地区也带来巨大的影响。我们看到在上几周，美国的多德弗兰克法案已经通过了，英国也通过了自己的金融监管改革法案，还有欧洲、欧盟的成员国也同意共同搭建一个监管的体系。在这里，我给大家简单的介绍一下。

为了应对这次的金融危机，首先是一个流动性的危机，后来因为银行的倒闭，逐渐造成了扩散的效应。现在这样的危机我们都说不能再发生了，那么，当然监管机构就需要来考虑怎么样防止上一次危机所出现的那些原因，但是对未来的危机，你没有办法预测会有什么因素直接的触发它？所以我们需要的是一种共同的语言。那么，我今天听周小川行长的讲话非常受启发，就是现在人们想出来很多新的描述方法来说道德危机或者说审慎监管，这些词汇都是我们现在都在广泛使用的。我们需要统一一下我们的语言，然后这样我们才能采取共同的行动。

希望大家来进一步的改善这种监管的六个要素：

第一，金融市场必须要提供融资，以保持经济的持续增长；这样，金融融资问题不应当成为制约经济增长的因素。第二，必须要进行再循环；国家货币基金组织预计全球的经济今年会有1.4%的增长，这也会带来很大的财富方面的累积，它必须要进行再循环。第三，如果我们要有更大可供循环的资本流，我们必须要给相关的金融机构提出更好的、更严格的资本金的要求。实际上在两年半的第一次，我们发现跨境的接待出新了增长的情况，雷曼兄弟倒闭之后这种情况一直没有发生。国际清算银行测算今年上半年全球的跨境银行接待增加了1700亿美元，而总的接待水平今年大概会达到33万亿美元的水平。根据巴塞尔银行的要求，大概需要拿出2万亿作为基本金。第四，如果把投资银行和零售银行分开的话，我们会看到实际上资本金的要求会增加，这样就会有更多的借贷可供使用，可以有更多的交易，有更多的伸展性的活动可以得到融资。我们往往忽视的是监管的后果是什么？我个人认为，这是因为缺少监管才导致了这样一个危机。实际上在危机爆发之前，欧盟就已经推出了43部针对更好的监管银行市场的这样一个法规，而问题是在于他们的质量是什么？所以说，未来我们需要更好的法规，而不是更多的法规。尽管套利的问题是需要关注的第六个问题，也就是说金融机构在某一地区监管发生变化的时候，也许会把他们的某一部分业务转移到另外一个地区，在一个国家做不成业务，就会转移到另外一个国家。因此全球化的服务之下，并没有所谓的本土服务的概念。

我谈到的所有新的法规，他们主要都是用来监管系统性风险的这样一个体系，它是覆盖整个市场的，而这部分的法律缺失，不应该把法律分部门来看。比如说我们必须看一看金融部门以外的其他部门的累计风险。当然，当危机在大西洋两岸爆发的时候，对亚洲也产生了影响，亚洲的政府也要考虑类似的这种监管。第一个就是在风险转移到亚洲市场的时候，正是因为有了监管套利的可能；第二个是银行失灵的可能。实际上我们的研究表明，亚洲绝大多数的国家或地区，并没有应对跨境银行失灵风险的这样一个机制。因此，在未来需要有一个新的机制来化解这样一种可能的危机。97、98年的时候我们看到过亚洲金融危机给我们带来的教训是什么？下一个月我也期待着G20的又一次峰会，来看看我们接下来需要什么。

我的建议是，中国在什么方面能扮演一个领先的角色？过去的几十年当中，欧盟做了很大的努力，来建立一个统一的证券投资、证券交易的市场，现在就能够在整个欧盟实现跨境的证券交易，在27个成员国进行自由的流动。但是，我的问题是，监管在多大程度上是跨境有效的？同时，在整个亚洲来说，跨境的证券市场的投资会得到有效的监管，可以促进整个亚洲金融服务的监管。

这是我的演讲，谢谢！

卢迈：我们有三个非常好的演讲，他们也追述了整个金融危机的历史，谈到了它的影响，以及如何做重组，如何进行有效的监管。现在大家可以自由提问或评论，那么在发言之前，我也请大家报出自己所在的组织，我们大概只有15分钟的时间，请大家尽量简短。

提问：我来自清华大学，我想问一下埃里克·伯格洛夫一个问题，您谈到受影响最严重的国家都是金融一体化程度最低的国家，它是一个巧合，还是两者之间有一个既定的关联性呢？谢谢！

埃里克·伯格洛夫：我想肯定不是巧合了，受影响最重、最快的影响比如说哈萨克斯坦，基本上它没有外国银行在里面开展业务活动；但是它立刻就受到了金融危机的影响。然后有一些一体化的国家，比如说40%、45%银行体系受外国控制的，比如说乌克兰，但是你可以看到在这个危机当中，没有出现乌克兰在外国分支机构倒闭的情况，但是他们国内的金融机构却出现了问题。但我不否认金融一体性可能也是激发这次问题的原因之一，但并不是说不存在这样一个传导机制。我说如果有了金融一体化的话，你必须要更深入的走出去，这样可以更好的减轻金融危机的影响，然后随着不断的加深金融一体化，你可能会把你的体系做得更加的复杂、更加的有抵御性。

提问：感谢你们很有意思的演讲，我想问你们各自的想法是什么？最近我们谈到“金融不稳定”的假说，最近会不会重新浮现？现在出现两年前“持续低利率”的情况，两年之前正是因为低利率导致危机的发生，公司也受到股东很大的压力，每一季度都要求有很好的利润表现，似乎我们看到了当年情景的重现，是这样吗？

斯图亚特·波谱汉姆：因为你的这个问题不是特别具体，我也给你一个非常宽泛的回答吧，实际上我认为明斯基教授是一个非常伟大的经济学家，他理解金融体系当中的问题，但是这并不是说危机会再次发生。虽然危机有一个突发性发生的可能，但是了解了之后可以相应的减少发生的可能性，所以，中央银行要采取措施避免这次危机再次发生。

提问：来自法国巴黎银行的，我有两个问题。我想问埃里克·伯格洛夫一个老问题，我们都会说，这是一个全球经济危机，但实际上它更多的是西方的危机，我们可以称它为西方的危机，但是全世界都要为此付出代价，包括中国，有的时候相对来说付出的代价更高。但是现在全球都在努力重建这样一个全球金融体系，那么您对中国的建议是什么？应该做什么？我们应当积极参与到这样一个重建的过程呢，还是说持观望的态度，让西方经济体自己解决呢？第二个问题，您向我们证明，因为这种巨大的全球协调性的回应，它的影响似乎没有这么严重；但是在2003、04年，甚至06、07年的时候都在谈危机可能发生的危险，但是人们的拒绝它可能会成为现实，以至于它最后可能真的发生了。现在世界上好像又拒绝进行这种再平衡的工作了，您认为这是很好的方向吗？最终我们需要危机来进行重债平衡的工作吗？

提问：听了三位的演讲受益匪浅。三个问题我听了之后，布雷顿森林体系的崩溃，中国应该怎么做？第一个，你是不是在建议中国的出口应该放慢，不要追求错误的增长。第二个，很多很多的人我们一直在过去30年，特别是加入WTO之后，中国是全力出口，尽最大努力出口，出口必然会导致贸易的顺差，外汇储备建立起来了，这样很多人说，我贸易储备建立起来，的的确确，我现在的投资可能会损失，可能这个损失换来更多更快的发展，因为中国的现代化、工业化是有它时间压力的。第三个，你现在建议和主张增加对外部的直接投资，ODI，现在研究也出来，看看日本85年之后也是日本大规模的ODI，相信当时的日本学者也在讨论美元要贬值了，我们要大量做ODI，最后的结果可能导致大规模的ODI的乱占，您怎么看待这个情况，谢谢。

埃里克·伯格洛夫：第一个问题，中国是否应该参与到全球体系重建的过程当中？答案是，中国当然要参与了。现在有一个主要的趋势就是让投资所在国进行自己的监管，自己规则的制定，这对全球金融体系来说也是一个大趋势。为了建立一个反周期的标准，必须要建立一个全球性的体系，也就是说所有的国家，尤其是这些接受投资国，像中国一样的国家也应该参与到规则和法规建立的过程当中，因为他们不应当去放弃他们在监管方面的主权。在再平衡过程当中，这个问题也需要各方共同的努力，当然了，它有一些根本性的、制度性的因素。很多人谈到了明斯基教授金融市场危机再次发生的理论，但是很多人对它有不同的解读。很重要的一点，那就是危机它不会走开，迟早是会再次发生的。

余永定：我想他问问题很好，给我设了个陷阱。你问我是不是要减缓出口？如果回答您的第二个问题，就会证明我第一个问题的建议是什么。我的观点是，中国对外部需求的依赖度太高了，67%的经济增长是来自于出口，有些人说，因为中国的出口当中，进口的程度还不一样，中国只是做出口加工。中国对于出口的依赖程度已经很高了，而确实需要减缓出口的步伐。

第一个要做的事情那就是要做一些结构方面的调整，减少贸易盈余的问题。一方面出口减缓的话，也会让我们做出相应的调整，比如说在国内投资、储蓄方面也要做出一些相应的调整，现在中国这个消费率太低，银行储蓄率太高，因此我们需要有足够多的政策措施来首先推进消费，不光是减缓出口。另外一个就是中国的这些出口促进的政策在过去30年已经实施了很长时间了，我觉得现在可以基本上放弃这些政策了，它带来了中国货币或者出口方面的扭曲，比如说去年，所谓的出口退税，大概是6700亿人民币，这是一笔很大的钱。我想我们完全可以减少这方面的退税，这样减少对我们货币币值的扭曲作用，这样我们可以找到合适的、更低的出口增长的速度，然后让市场发挥充足的作用，这也是符合中国和全球经济利益所在的这种做法；当然还有外商直接投资了，因为我们现在一些政策的问题，同时人民币升值的步伐是非常缓慢的，所以很多的企业他们现在进行海外投资是非常明智的。所以，我非常同意中国现在不应当操之过急，因为我们不应当犯当年日本企业所犯的同样的错误，我们可以给企业更多的鼓励，允许他们进行更多的海外投资。但是，在进行这个政策的过程当中，不应当太急了，应当谨慎的做，同时也应当和国际的金融机构进行紧密的合作，比如说和国家基金组织，世行进行合作，还有亚洲开发银行做出更多的贡献。如果把钱投到这些机构的话，虽然我们的回报不会太高，但是回报是安全的，而且也会得到其他国家的善意。

提问：我问一下高伟绅律师事务所的主席一个问题，现在中国企业，特别是国企，特别是中央企业在积极的走出去，在全球范围内配置资源。那么，对于中国的这些企业走出去的过程中，您有什么建议？对他们在国际上的一些收购兼并如何提高他们的成功率，请您回答一下。谢谢！

斯图亚特·波谱汉姆：谢谢您的问题，待会儿我会和我的客户讨论这个问题。总的来说，我的建议是，考虑到如果做了充分的市场调查，做了净值调查，现在收购的这些机会还是有的。我简单评述一下之前的讨论，就是说如果中国保持大量顺差的话，如果不用于再投资，不用于再分配的话就会遇到很大的问题，当然也会遇到贸易保护主义的问题，当然国防方面也会遇到安全方面的考虑，大部分的国家，欧洲、美国，他们实际上对收购方面的政策还是比较开放的。那么，中国我们可以考虑去海外建立合资机构，或者大多数发达国家的政策实际上是可以让您有收购机会的。我现在就是让大家做好功课，然后要看清楚未来市场的增长潜力如何再做决定。

卢迈：好，由于时间的关系，我来简短的做几点补充。中国的增长非常迅速，而且现在全球经济一体化程度不断的提高。刚才我们的三位嘉宾都说到了国际贸易，讲到了汇率的问题，讲到了监管的问题，实际上很多这些问题我们还不太熟悉，我们有很多的专家，比如说有余先生，还有周小川行长这样的专家，但是我们在这个方面对这些国际问题还缺乏专业的知识。另外，在国内我们今天上午也讨论过这个收入分配的不平等，也说到了环保方面的问题，还有这个社会福利方面的一些问题。那么，这些问题英国实际上是一个很老的工业化的国家，那么，他们也建立了社会的福利体系，有很多好的经验可以给我们分享，我希望在未来，我们能有机会和牛津大学一起来开展联合研究的工作，然后互相学习，尤其是我们向牛津大学、向英国来学习怎么样解决住房或者公共卫生等方面的问题。我非常期待今后我们能够开展这样的讨论，也希望未来有更多的机会能够和牛津大学合作。

好，现在我们一起再次鼓掌，感谢我们的三位演讲嘉宾！然后我们有30分钟的休息时间。

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