郑锦桥：合伙型私募股权基金未来将有大发展空间

2009年10月22日 11:04凤凰网财经【大中小】【打印】共有评论0条

嘉富诚国际资本有限公司董事长郑锦桥

嘉富诚国际资本有限公司董事长郑锦桥 (图片来源：凤凰网财经)

凤凰网财经10月22日讯私募10年中国论坛今日在京举行。以下为嘉富诚国际资本有限公司董事长郑锦桥精彩观点：

郑锦桥：关于私募股权资金的一些问题，主持人也希望我们在这儿有一些基本的介绍，我在这儿就谈几点。今天非常高兴大家能在这里共同探讨，中国适应股权的发展历程和展望未来的一个非常有希望的时机。中国私募股权基金的十年发展，应该说是经历了很坎坷的过程，从我们知道99年中国深圳创业板即将推出的消息之后，就有大量的投资人意向在创业板投资里获得较大的收益。但是很遗憾，在当时的时期，中国资本市场多层次的体系并未形成，创业板也没有如期推出，使更多的创业投资企业就没有太长的路可走。

但是我们也看到，有一些留下来的企业，也随着中国经济的快速增长也迅速发展起来。这是我们看到中国私募股权基金在十年发展的雏形。但是我们进入2007年6月1号之后，中国的合伙企业其实为中国有限合伙型的基金发展，创造非常好的条件，特别是我们看到私募股权基金，作为中国快速增长企业投资的一个主体，为中国经济的迅速发展也起到了一个非常重要的促进作用。

我曾经跟上海证交所，深圳证交所的专家在一起聊天，谈到这样一个问题，大家都认为目前凡是有私募股权投资资金介入的企业，相对而言在发展会和证交所的再次审核中，可能相对的审核力度比较小一点，因为他们知道私募股权基金已经看中了这些企业多数的增长性相对都是比较强的。所以说看起来私募股权基金在中国的发展，随着我们知道合伙型这个模式的推出，应该在未来的增长方面，是有非常大的空间。

除了我们法律方面的这种条件之外，中国私募股权投资资金，还有众多方面的有力条件。比如我们现在看到多层次资本市场的行程，对私募股权投资基金最初的这种渠道的增加，也增强私募股权基金在中国的迅速发展。以前我们知道中国资本市场是存在着自主设计不足，层次较少这么一个局面，而现在我们除了有上海主板之外，还有深圳中小企业板，以及即将推出的创业板，以及天津的OTC市场和各省市的产权交易中心，那么这些城市的存在，就为私募股权基金，或通过IPO，或通过股权转让的模式推出，创造了非常好的条件。并且我们知道上海证券交易所，目前也积极筹备国际板的推出，这样使整体私募股权投资资金的发展在推出渠道方面多了很多。

此外，我们看中国所面临的快速增长带来的社会资金大量增加，无论我们看到的社保基金，还是保险基金，都为募集基金创造了条件。我们目前不仅有国内专业人士积极投身到私募股权的管理当中来，而且还有大量外国资金进入中国。包括昨天看到的第一财经，说北京已经有两家落户，上海浦东也在几个月前都开始了外资管理基金的注册工作。

所以说我们看到环球私募股权基金，在21世纪这个时期关注中国也有一定道理，毕竟中国是一个全球最具有增长性的国家，我们通过创业板已经上市和已经审核通过的企业当中就能看到，那么这些企业在创业板中，会更多的被挖掘和提升价值。大家也担心目前会不会有股市的泡沫存在，但是纳斯达克已上市的企业，可能我们在拍板的当天或者一段时间，达到一百倍甚至一百五十倍市盈率的可能性都是存在的，当然也有专家提出，可能会高开低走，但是这个问题如何来判断，还要看创业板推出以后对中国一个整体的发展。

此外，我们还看到一些新的机会，在私募股权发展方面，就是我们现在有越来越多的专业人士，在关注私募股权基金的发展。无论我们看到从国有投资公司走出的这种专业人士，还是我们从外资公司脱颖而出的投身于中国人民币股权市场的这些专业人士，他们为中国的私募股权基金的发展，都将会做出非常多的工作，特别是我们关注到目前从清华到北大，到复旦大学，纷纷在举办不同类型私募股权的总裁班和董事长班，培养大批私募股权方面的投资者和管理者，这其实为中国私募股权基金的发展，都创造了非常好的人才条件。

那么有了这些人，去发掘更多的企业，站在资本市场的角度去看待这些企业的增长，试想这些企业未来增长性一定会更。因为我们知道很多企业在发展过程中，在经营理念以及技术和市场方面都是没有问题的，但是这些企业往往都缺少资本运作方面的经验，也就是说这个短版通过私募股权基金团队的介入，而得到了很好的力度，那么这个企业未来得增长性的力度的增加，就成为力量。

所以说我们看到这些，就能感受到私募股权基金在中国未来当中所发展的趋势，当然我们知道私募股权基金发展也是存在很多问题，比如说我们知道的法律方面存在的问题，作为GP和LP，GP作为管理人承担责任，但是有限责任公司如何来承担无限的责任，目前法律上没有很好的界定。深圳要求GP中必须有一个自然人，自然人有承担无限连带责任比较大，但是北京没有这样的要求，这是一个问题。

第二个问题，私募股权作为上市公司的股东，法律地位还没有完全得到认可，比如我现在要开一个证券帐户，目前要找好几个不同的证券公司给他们开，虽然最终开成了，但还不是那么顺畅，还有很多不同类型的有限合伙型的私募股权基金不能开帐户，在审核的时候还不得不退出，最近已经有这方面的问题。

此外，作为私募股权基金的主体，成为一个非纳税主体，目前在各省市的执行力度也不一样。比如在天津是没有问题，但是在北京目前作为私募股权基金，你说我是个非纳税主体，那你还要去协调很多方面的一些工作，并且在有些地方的税务部门，现在还不认可你这个有限基金就是一个非纳税主体。所以这些方面配套法律法规存在的问题，也影响私募股权基金在中国大规模的发展。

所以现在我们看到一些企业，我就不成立私募股权投资资金，我还仍然叫投资公司，我不在乎缴纳25%的所得税，所以这是个法律方面的一个问题，这个方面我们觉得是一个非常值得让我们去关注和马上要解决的问题。

再一个存在的问题，就是现在私募股权基金的管理人，从总体上来讲，应该说还有很大的空间，还需要有很大空间去提升自己，也就是基金的管理团队相对素质不高，因为大家对私募股权基金了解少，比较有不少人很自信的讲，我去管好两个亿、三个亿的基金是没有问题，但实际上在运作过程中我们会发现，这方面的专家少之又少，或者专业人士少之又少。因为不少人都是从投资机构转向私募股权基金的管理，对资本市场或者是海外资本市场、国内资本市场了解较少。

比如说外资的，原来都是两头在外，在海外募集资金，在海外推出，只是对海外资本市场了解，国内资本市场的复杂性和系统性了解的相对比较少。那么国内一些企业有时候可能对海外资本市场了解也比较少，所以这就存在一个问题，就是管理团队如何更好的能培养自身的一些发现快速增长企业的能力，而站在未来两到三年资本市场角度去看待这些企业的问题。因为我们知道这种不同的行业，它的盈利能力等各个方面都有很大的差异，但是如果说没有一个对资本市场较深理解的话，你去发现的这种项目在未来资本市场实现最初时，相对难度就大了。比如说钢铁企业，钢铁企业目前在唐山，年加工能力在50万吨到150万吨的企业，利润的普遍度五千万到一点五亿、两个亿之间，这个企业虽然利润较大，是不是我们私募股权需要去投资的？回答是否定的，因为中国资本市场有33家钢铁上市公司，国家宏观政策是在整合上市公司，而这种中小型钢铁上市公司是非上市鼓励对象，一旦投进它，那退出难度比较大。

我们怎么样去发现有增长性的隐形冠军性的企业，怎么发现两高六新的企业，这就是我们在平日工作中，需要积累和提升的一些专业能力。

此外，在这个管理团队中，我们还缺少更多的，能与客户之间、被投资企业之间有一个很好沟通能力的专业公司，包括证券投资基金的经理，来转向私募股权基金，那么证券投资基金面对的是一个客户，私募股权基金面对的是老板，原始投资人，特别是我们在和企业沟通时，更多的老板是希望你不仅仅要给我钱，你更多怎么样去帮我进行资本运作，帮我弥补这个管理团队中的不足。所以说，这些方面可能也是对管理团队提出的一些新的挑战。

第三方面的问题我们要面对的，就是我们怎么样去把握更具有增长性的企业，而减少企业成长过程中不确定因素。因为中国目前所处的经营环境，使我们感受到无论是政策变化、技术变化，包括团队变化，对一个企业未来的增长都影响较大。比如说大家最近看到真功夫的情况，这个案例可能大家都知道，这种情况其实在今日资本投入真功夫的时候，并没有感觉到真功夫会出现创始人之间，夫妻两人感情关系的破裂，但是这种感情破裂就影响真功夫的上市，因为它存在股权关系不明晰的这种隐患。

现在我告诉这些管理公司，在进行类似这样的投资时，特别是夫妻双方共同创建的企业，一定要进行夫妻关系调查，要防止男人有钱就变坏这种情况的出现，因为你进入这种公司以后，公司现金流增加，可能人就会由于环境方面的变化，就发生思想方面上的变化，这种因素很多。再加上视频共享网站，也同样是这样，谁也没有料到，国家六部委会联合下发，要求视频分享网站，一要拿到视频经营许可证，二要有国有控股的政策，视频网大约三个亿美元的投入，在去年年初之前就打了水漂。

当然在国内还有很多其他方面，比如去年看到ITAT，包括深科创，包括我们在日本上市第一家叫亚洲传媒，等等这些企业，都出现了管理团队弄虚作假，增加企业在调查中的繁荣景象的这种做法，其实都增加了我们管理团队去判断一个企业的能力。所以一个企业增长性不确定因素，其实在纷杂的这种环境中，变得是越来越复杂，越来越让管理团队更难去进行好企业的辨认，所以在这些方面，我们也必须要去特别关注。

第四方面要特别关注的，我们在实践中感受到一个成功的基金，无论是从设立组建到后期的管理，最关键核心的内容就是GP和LP的关系，一类叫强势，一类叫弱势，相对说国内比较大，有影响力的，可能都是类似强势的。因为这种管理公司，他们在组建基金时，只告诉你一句话，留下钱别管事，统统听我安排，这完全是一种强势GP的模式，当然他们也有资本去做。但是还有一类LP他会怎么想？他会想我不仅要去投钱，而且还要进入这个管理团队一起去选择项目，从中去体验到更多投资的配合。那么这种LP可能会比较多的去结合一些次强势的这种管理模式。

所以说，在这两类管理公司中，它的关系的不同，就会影响到我们合伙人协议的不同，那么在合伙人协议中，强势GP下，那么LP要听我的话，要听取他们的意见。当然有一点，即使作为次强势，也不可以把决策强交给LP，要是交给LP，它就会替代GP。所以我们感受到GP和LP关系的确定，是一个基金从设立发起到后续管理的一个非常重要方面。

我们欣喜看到，国内目前成立GP和LP关系研究的机构，专门做维持GP和LP研究的这么一些具体工作，因为在国内目前无论是人与人之间的信任度，到我们财富拥有者对理财观念的这种影响的形成，目前还都是一种很不成熟的状况。

那么我们讲，在发达国家，比如说在美国凯雷它是一个叫做总统俱乐部，那么从布什家族到媒介家族，都会有大量资金给凯雷来进行管理。当然像布什家族，那就非常明显的，对资金的管理方面，对凯雷是不会有丝毫的怀疑。但是在国内，我们大量资金还都是称之为叫“新钱”，我们更多的看到，我们这一代人通过努力获得的。那么你对理财的观念和在发达国家这种财富的理财观念的差异很大，我们轻易不会让我们自己的钱去美国这种管理公司来进行管理，特别是经过这一轮金融危机造成损失之后更是这样。所以这些方面或多或少去影响GP和LP一些关系的问题，值得我们特别去研究。

第五个问题，在私募股权基金的组建过程中，需要特别关注的一些事项，特别是前期对私募股权基金架构的安排，还是对私募股权基金在进行路演的安排，我们的做法都是要规范、有效和充分。很多朋友也在问，郑老师，我们应该做多大？经验告诉我们，我们应该从小做起，做成第一个资金之后，再发起第二个基金，相对而言会更加容易一些。如果大量资金募集到以后，因为我们讲了很多，项目的不确定因素，可能不会让你轻易投出去，那么你的压力小一点，也能缓解你在整个基金的投资过程中的一些风险。

投出去获得收益，然后再去募集第二波基金，那么相对就会比较容易，特别私募股权基金，它和公司基金最大区别，就是它是契约型的这种非纳税主体这么一个组织形式。这样的话，我们在第二个基金合伙人协议中，或者GP、LP的义务确定过程当中，可以把第一批经验和教训体现在第二期的基金中加以解决。

所以说，我们认为基金的募集，前期如果说你是一个次强势管理公司的话，我们建议不要搞得太大，当然地方政府非常愿意搞得很大，特别是周围不同的地方，搞了五个亿吧，我们给你配五千万，剩余4.5个亿你们自己来募集，地方政府是好大喜功，这是我们的体会。

第六个问题，基金成立以后一个治理结构的完善。基金设立以后，往往有些人拿了钱以后，就放在一边不再管你。最好的一个做法，就是要有透明度，透明通过几个概念，比如说基金的报表，每半年或者每季度要有报表，基金对外投资的项目，从逆投资到投资，到退出的动态要及时与LP进行沟通，每年一个基金至少合伙人会议要开一次。所以说这些方面都是一基金治理结构的完善。我们说上市公司是有上市公司法人治理结构，基金虽然是一个非公司制的企业，但是它的治理结构的完善，也会为你第二期、第三期再发行这个基金规模，创造很好的条件，因为第二期基金可能有一些还是第一期基金要做的。

所以说，从这几方面，我们来更深的理解一个基金的话，我想这个基金在中国的健康发展，可能就会更好的有一些保证。所以我们也希望嘉富诚作为一个管理公司，能和今天到位的诸位能有更多的沟通，共同促进中国私募股权基金事业的发展，谢谢大家。

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