崇德基金北京代表处首席代表陈敏演讲实录

香港崇德基金投资有限公司北京代表处首席代表陈敏 (图片来源：凤凰网财经)

凤凰网财经10月22日讯 私募10年中国论坛今日在京举行。以下为香港崇德基金投资有限公司北京代表处首席代表陈敏演讲实录：

陈敏：私募股权这十年确实是热热闹闹的十年，别看中国私募股权基金进入中国比较晚，我看中国大有后来者赶上成熟市场的趋势。中国其实与私募股权基金管理公司的数量来看，全球加起来也没有那么多，我原来在联合证券负责投资银行，投资银行出来的人两个出路：

一个自己出来创业开一个小的财务公司，慢慢做大，也介入到私募公司里面去，发起一些小的私募基金；另一类，就是像我这样，没出息，创业不了，就去了基金了。在我的老同事里，有将近20个人在从事这个行业的工作，所以这个行业应该说是后继勃发，大有前程，大有机会。在这么一个好的前景背景下，怎么看私募基金，我觉得热热闹闹赶场这件事，热闹过了，对于这个行业未来能有一个比较大的作为的空间是有帮助，但是要冷静下来思考一下，这个行业到底它从事什么有价值的工作？我曾经在一个研讨会上说，创业板出来大家又高兴一把。创业板出来了，有创业板了，还要私募股权基金干什么？创业家都把自己的企业做起来了，直接上创业板就完了，有好些事需要考虑。

想在这些跟大家分享，是关于对于私募股权基金，作为一个投资性的工具，作为金融市场结构，以及在经济体系当中，它到底能发挥什么作用？到底有什么看家的本事？谋财有道，凭什么这帮人在这个市场上要有这么高额的回报，想跟大家拆解一下内经，以便于在投资者也好，包括融资、投资方，对私募股权基金有一个比较清醒的认识，热热闹闹当中冷静下来想一想，应该如何为事，如何做事？

大概有这么几个方面想跟大家分享：

第一，私募股权投资基金它到底做什么事？它是一个什么性质的机构？很多人把它当金融机构。不是，当然除了对冲基金以外，除了收购基金以外，大部分基金是没有杠杆的，直接拿来的都是从LP腰包里掏出来的钱，把它集合一下，然后搬运工又搬到企业去。LP被信托，给GP，这一点一定要认清楚，所以私募股权基金做的是一个桥梁工作，这个桥梁工作是借助实体经济和所谓虚拟经济之间的，那么它既然桥梁，这个桥梁工作背后昭示着一个什么？它在进行一个资本形成的过程，由资金变成资本，是一个资金被信托到企业里去，一个资本性的承诺进入企业，股权的方式投资。

什么叫股权投资？就是一个资本承诺方式，不可撤回的，扔进去了，再想退出，为什么这个股权投资很在乎退出呢？退不出来，你投入企业了，甭想再跟企业要了，企业是一个法律的存在，它有它自在的人格，法人。

那么作为一个基金管理人，他被信托，再信托，在这个过程当中，这些社会上闲散的资金，或者社会上掌握在一些有钱人手上的钱，把它集中起来通过基金管理人的管理，降低风险，追求一个回报的机会，来达成什么呢？达成这个资金向优势企业配置和集中。

他是从事的一个再信托工作，那么这些人就要有信托精神，这些从事GP管理公司的人要有信托精神。第二，他要有被信托的本钱，有了信托的本钱，你要有精力，要有个人的品牌，要有个人的品牌，而且市场上自己比较在乎自己的品牌，这是你谋生发展事业的核心价值所在，这个时候被信托才有可能落在实处。

刚才郑先生讲到一个问题，叫什么呢？叫信而不托，或托而不信，这个风筝已经放出去了，但是线还在手上。本来作为一个基金模式，一定是要信托出去，拜托出去，拜托出去的目的是什么呢？要运用这些基金管理人的人力资本，他们有经验，他们有网络，他们有从业的操守，他们有对于未来市场发展模式的六度空间，它看你企业发展在一个行业里头，可能比企业家看得还要更远一点。就是要运用专家管理的人力资本资源，国内的这些基金，LP把钱放出去，很高薪请来职业经理人，增加了成本，增加了未来对这些团队分配的承诺，未来得收益还要减一块，这个风筝放出去的线要在手上，不撒手，这个基金到底是基金，还是投资公司？这件事没有想明白，一定要想清楚。

如果这个钱投资给股权投资基金，就是被信托出去了，你想追求高回报，一定是以这种方式。第二个私募股权投资基金，在结构上一定是合伙制的方式，国内很多人用有限责任公司来替代合伙，有限责任公司是什么？法律上是资合的体制，谁出钱多，谁在公司有发言权，但是作为GP来讲，他的核心价值是专家资源的核心价值，在投资这个组合里头的体现，是劳资两合的结构，就是人力资本，GP团队里的人力资本，GP里面高资深的合伙人都是40岁往上，有在企业干过，有当过企业家，有的在投资银行做过，然后这个GP内部人力资源的背景，国际国内都有一些组合，能够帮到你，能够追求到或者谋取到超过平均资本成本，他一定是干这件事。

所以，我们今天想讲的一个方面就是说，私募股权投资基金，它从事的是一个被信托的工作，然后再信托的工作，结果是一个资本形成的过程。它在资本市场的作用是一个桥梁的作用，是借助实体和虚拟经济之间，所以它要有进入，它也要有退出，退出完成以后，再一次循环，再往里进，再投资。所以基金为什么要一期、二期、三期往下募，不断在这个市场上体现它的价值。

私募股权基金怎么才能挣钱呢？对于挣钱这件事我给大家拆解一下，叫谋财有道。国内基金，现在民间资金已经有了，私营部门的民间资金大量的存进，像温州，像浙江、福建，但是这些钱都以一个资金供者的方式，不是资本性的运作，资本性的运作就是承诺，是一个资本性挣脱投入到企业，不能撤出的，这些都是债务性的运作，这些钱并没有形成资本，还有资金在社会上。那这些资本怎么来形成呢？慢慢有些钱从家族，从产业里头转到第二代、第三代人手上，从实体释放出来，释放出来转给一些管理人，但是期限三年或者五年，顶多七年，所以国内你看人民币基金一成立，七年算长的了。把钱变成资本的工作，资本是一个长期的承诺，所以期限是很重要的。

这些基金成立的时候，期限是五年或七年的话，那么在他投资的时候，投资的过程当中就有畸形，它不会是中长期的投资方式，必须在他到期之前要退出。我不参与你企业的价值建设，我只参与你企业上市临门一脚的时候，那个流动性的分成。如果18个月上不了市，把钱退给我，大部分是这样的。资本性的承诺，深夜之道，企业是在运作所有的资源去卖产品，资本之道，是企业和资本市场的这些推手去卖你的损益表。上市的时候这个损益表上利润多少，乘上一个市场给你的倍数，就是一个股权价值。所以商业之道在打造你的损益表。这个钱，18个月之内进入你的公司，你要去进行固定资产的投入，你还要买地，还没有在损益表上体现，个钱拿来以后对企业是没有用的。

这个私募股权基金的意义就是说，进入企业，帮助企业由小到大，由大到强，这有两件事：一个去复制，这个私募股权基金是狭义的私募股权基金，是成长性的投资，私募股权投资基金，广义上讲有两类，一类是做成长的，再把它拆解简单一点就是复制一个商业模式，扩大你的市场份额，做这件事。VC基金，是打造技术模式向商业模式过渡，是干这件事，把技术模式的成熟化转向一个市场的稳定商业模式，我讲得是狭义的技术，不是说你有一技之长，是指VC基金进来这个钱，它的价值是什么呢？是广义的技术模式，叫商业模式的准备，所有资源的准备，不只是一门技术，当然一门技术是核心的，要做这些准备。

私募股权基金挣的第一份钱叫成长性溢价，当你上市的时候给你30倍，给你40倍，其中有一块是成长性溢价，在那儿兑现。如果作为基金管理人，管理被信托以后，再信托投出去的钱，如果没有这个思想准备，去陪着企业两年、三年、四年甚至五年，或者你的钱根本等不到那个时间，你挣不到钱，成长性溢价，你要坚守成长延期。退出的时候，占有股权不利和退出时候的股权比例，进入股权市盈率和退出时候的股权市盈率，还有一个就是G+P，如果不是在乎退出窗口有高有低的话，按照道理说，只要企业有成长性不会出不来，没有道理出不来，挣钱的道理在这儿。

第二个挣钱的道理，当你成长若干年以后，公司在你的细分行业里头变成老大，为什么成长基金很在乎你在行业里面的排名呢？你变成老大、老二、老三，在行业里面有话语权的时候，我们叫做大公司溢议溢价内现在资本市场不成熟，小公司溢价，大公司折价，这就是一个特征，说明资本市场还不成熟。

大公司溢价什么意思呢？一个公司在行业里面有定价权，有定规则的权利，制定标准的权利，一个公司在行业里面有号召力，上游、下游的公司向我靠拢，在这个时候你可以杠杆他们的资源。如果是从事企业管理的话，或者从事创业者的话，你能够体会出来，公司小，我给人家供货，我得先供货后拿钱，卖东西的时候，我得先给货后拿钱，我买东西怎么办呢？买东西先给钱后拿货，商业性这一块，资源上可以扩大配置。

讲得意思就是说大公司有特权溢价，随着你的成长逐渐上资本市场靠拢，在进入资本市场门口的时候，你转型为大公司了，不上市公司转为上市公司，国内没有投融资的形态，国内A股市场是有守门员的，有证监会在后面，是审批制。当你没有拿到批文之前，那只是一个梦，一转身上市的话，这就是私募和公募区别，私募是一对一谈，信息文化对称，公募是一对N个交流，我一个人在这儿卖股票，N多个人在市场买股票，这个市场有风险偏好高的人，就会出价高，这是一个拍卖竞价的基础。

所以导致了产生一块额外的价格，这个价格就是流动溢价，当你上市的时候，流动溢价立马体现出来，在中国这个市场不成熟的话，反映这一块基本上是一倍。还有一块是交易性溢价，发行完了一交易，又是一倍。所以这四块，咱们所谓成长性的私募股权基金，它挣钱的道理。首先，要参与它的成长性建设，参与成长性由小到大公司的建设，第三要参与到公司由一个商业之道往资本之路走的时候，整个这个策划，别走错路，别走弯路，要系统性的把一个商业之道转化为资本性之路，而且能在资本市场卖出去。

所以我管它叫玩转成长性溢价，打造退股性溢价，含权流动性溢价，退守交易性溢价。我们要有这个准备，结果是什么？一定是资源向优势行业、优势企业集中。所以我把私募集权基金叫主观为自己谋取高额回报，客观达到一个资本配置，向优势企业的优化配置。

在这儿把个人的心得跟大家分享一下，也祝私募股权10年举办成功，谢谢。

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