摩根大通：经济复苏尚未稳固 退市时机尚未成熟

李晶(Jing Ulrich)

摩根大通董事总经理 兼中国证券和大宗商品主席

李晶 (Jing Ulrich) , 董事总经理, 中国证券和大宗商品主席, 摩根大通

自2008年金融海啸席卷全球以来，各大经济体纷纷推出刺激方案，并相互协调，动作十分一致，体现了有很强的协同性。时隔一年，随着就业指标与增长指标逐步好转，经济复苏势头日渐凸现。日前，澳大利亚及挪威先后上调利率，使经济刺激措施“退出”成了投资界关注的焦点。

我们认为，尽管中国经济率先于其他经济体触底反弹，但目前谈经济刺激措施“退出”，还言之过早，实体经济的反弹后劲需要时间观察。

全球范围内的退市不会一蹴而就

最近几个星期内，澳大利亚，挪威，印度及中国政府分别采取利率上调，提高准备金率或收紧个人贷款政策，向市场发出收紧货币政策的信号。随着经济复苏步伐逐渐稳定，市场预期短期内部分国家会退出宽松货币政策，影响资产价格的上扬趋势。

由于各国自身情况不同，目标不同，在治理金融危机时对本国的影响不同，因此在退出的时间与方式选择上，我认为会存在明显差别。

如欧美国家，他们是本次金融危机的发源地，其救助手段主要针对金融机构，因此救助及刺激方案的退出便可能根据拯救对象的现有情况的不同，分步骤、有针对撤出其支持性政策。

对于像澳大利亚这样受金融危机牵连较轻的国家，其政府的强力刺激措施及中国大量的大众商品进口已有效解除经济危机。当地经济复苏，投资品价格开始飙升，刺激措施如果持续过久，有可能形成新的经济泡沫，造成新一轮的危机。针对这样的情况，采取类似加息的举措是不错的一种选择。目前着手退出宽松货币政策的国家，主要是在金融海啸中受伤较轻或经济复苏步伐较快的国家。如澳大利亚，过去一年多，国内生产总值(GDP)环比仅一个季度为负，基本可以说并未陷入严重衰退；后者如印度，政府预估，截至2010年3月的财政年度，印度经济增长幅度将达6.5%-6.75%。

对于中国这样的发展中国家而言，虽然并未受到金融危机的直接冲击，但在全球消费需求大量缩减的背景下暴露了其经济对出口的过度依赖，促使政府进行经济刺激和结构性调整的政策安排。我们认为，在私营企业投资和居民消费成为主要的增长动力之前，国家还是需要保持一定程度上的经济刺激措施，确保经济增长的势头。

从目前的情况看，全球主要央行的跟进加息还需要比较长的一段时间，当前各国主要担忧的仍是经济复苏的可持续性，通胀压力显然也不迫切。关于宽松货币政策的退出时间，各国将根据自身的具体情况，采取不同的应变。但这种退出不应是一蹴而就的，而可以采取逐步微调的方式。

虽然当前中国经济表现好于年初预期, 但不确定性仍然较多，因此在当前经济企稳回升的基础还不稳固的前提下，货币政策仍要坚持适度宽松的取向，保持银行体系有较为充足的流动性，引导货币信贷合理增长。虽然市场有通胀迹象出现，但这在经济复苏时期是一种普遍现象，与经济高速发展时期的通胀在本质上不同，风险也不能相提并论。因此中国今年内上调利息的可能性非常低。

政府也明确表态，目前谈退出措施，还言之过早，因为中国内地的救市方案与美国及欧洲市场不同，内地的救市资金并不像欧美那样，花在金融体系之内去挽救受到大批有毒资产侵袭的银行体系，而是主要投放于基建以及加速行业整合的领域。内地目前难言"退出"的另一层原因是，虽然房地产市场和股市已经先行出现反弹，但是实体经济的反弹后劲如何尚需观察。

中国市场面临的机会

毫无疑问，全球金融危机冲击了过去的金融市场秩序,也给各经济体金融市场的此消彼涨提供了机会。目前中国是最大也是最为亮眼的新兴市场经济体，是全球发达国家所聚焦和期待的开放发展中的重要金融资本市场。

中国是金融危机一个潜在的受益者。金融危机冲击较严重的地区, 是金融市场最发达、信用扩张工具运用最多的市场。与欧美市场相比,中国受到金融危机的冲击要小得多。中国政府和企业也充分利用这次机会加强外交合作，增加在受金融危机严重影响的国家和企业的援助与投资，为中国市场的国际化打下了重要的基础。

即将成为世界第二大经济体, 拥有强大财力和良好发展前景的中国，预计能加快对外投资，吸引更多外国直接投资和增加与其他国家合作的机会。

退市对经济和股市的影响

相对于“退市”，当初各国央行“入市”的初衷是为了提供流动性，提升信心及稳定市场。应该说现在市场的流动性问题已经初步解决，那各国央行逐步回收流动性应该是一个大趋势。经济复苏应该更多从“特殊时期”的流动性角度考虑，逐步向“一般时期”的企业盈利，就业率及进出口等角度考虑。

尽管多国货币政策依然宽松，未来12个月内，产能过剩和失业率的问题会使全球通胀率保持温和 - 市场普遍预期G10和亚洲国家2009及2010年的通胀率会在0.5% - 0.8% 和1.4% - 2.6%之间。基于温和的通胀预期，退市措施相信会是一个循序渐进的过程。

市场普遍认为，世界主要经济体如美国，欧洲，日本已开始走出谷底，但因为海啸前较高的负债率，复苏过程也相对缓慢。我们估计新兴国家会快于发达国家退出宽松的货币政策，届时会对资产市场有一定的短期负面影响。从今年三月以来，投资市场信心渐渐恢复，各国的低利率政策促使信贷增长和较高的资产估值。由于新兴市场经济复苏速度较快，资金流入量也相对比发达国家多，使股市和楼市价格大长。货币政策收紧会对企业盈利前景有一定的影响，促使投资者从新调配资产。这过程有可能带来一轮短暂的价格调整，但我们相信从长期而言，新兴国家较高的经济增长前景会带来比成熟市场更好的长远投资机会。

近期来看，中国市场会受到海外经济体不断退出之声的影响，股市可能出现振荡波动。但是不断改善的企业盈利基本面、逐渐明显的宏观经济复苏信号、依然充裕的市场流动性和日益活跃的民间投资奠定了此轮以维稳为基调的A股长期上涨趋势。另外，可能影响中国短期市场走势的还包括近期创业板股票的集中上市。未来几个月我们还是看多中国A股市场，我们认为在2010年一季度A股值得期待。

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