地产行业：业绩向好推升估值向上修正

2009年09月04日 05:10中国证券报－中证网【大中小】【打印】共有评论0条

行业估值排排队系列之四

□中证证券研究中心张泰欣

在经历一个多月的宽幅调整后，房地产板块的估值已处于历史均值下方，随着9月3日申万房地产指数大涨7.73%，我们认为该板块将逐步展开估值纠偏的过程；同时考虑到二季度利润计提的会计安排以及下半年地产业以价补量的经营策略，预计房地产业绩仍将向好，估值存在进一步上升的空间。值得注意的是，随着调控政策的演进，明年房地产业累积的风险也在进一步加大。

业绩大幅提升

今年上半年，申万房地产企业(共计109家)合计实现净利润160.53亿元，同比增长21.74%。剔除金融、石油化工等行业的不可比因素，房地产业净利润在申万21个一级行业中排名第三。细分来看，房地产业一季度实现净利润42.12亿元，二季度实现净利润118.41亿元，同比增长分别为-14.56%和43.42%，增速远远高于今年一、二季度全部上市公司净利润同比增幅-25.25%及-1.74%。

我们认为，上半年超宽松的流动性助推了房地产业的强劲复苏，地产销售面积和销售额连续5个月大幅反弹，目前多数房企的主要财务指标都出现明显的改善。以掌握房企生死大限的现金流指标来看，截至6月底，109家上市房地产企业经营活动产生的现金流净额为401.6亿元，二季度环比增加293.2%，而去年底这一数字为-392.15亿元。相较而言，目前房企的资金流动性已较为宽裕。在去年被压抑的需求爆发的带动下，住宅市场今年上半年出现了供不应求的局面，供需缺口拉高了房价，从根本上提升了地产企业的盈利能力，房地产企业的销售净利率在今年二季度攀升到18.78%，比一季度的12.69%增长了48%。

同时房地产企业的集中度也在显著提升。上半年营业收入排名前十的公司在109家上市公司营业收入总和中占比超过60%，其中万科的营业收入总和占比为24.7%，比去年提高了6.3个百分点，净利润行业占比接近20%，无论从营业收入还是净利润看，房地产业的马太效应进一步显现。

估值处于历史均值水平

根据Wind资讯统计，按照TTM法计算，9月3日房地产行业市盈率为38.43倍，在申万全部23个一级行业中排名第9，较年初的第11位上升了两位。而该行业自7月29日—9月3日的整体跌幅已达20.46%，同期全部A股的整体跌幅为13.93%，相对大盘，地产明显超跌。我们认为，9月3日地产业的超跌反弹正是对前期整体走势一个修正；而纵向来看，目前房地产业的整体估值也处于一个较低水平。我们选取04年1月9日至今的周估值数据发现，房地产业PE的历史均值为37.74倍，目前地产业整体的估值水平略高于历史均值。

地产业的低估值无疑吸引了众多资金，从行业成交占比来看，9月3日地产业的成交占比为8.43%，已突破8.31%的历史均值上限，而前两周地产业的成交占比分别为6.4%和7.7%，都在均值6.66%附近徘徊。从换手率角度看，9月3日房地产业整体的换手率为2.88%，在申万23个一级行业中排名第7，活跃度明显强于全部A股1.89%的水平。

我们认为，在大盘趋势不改以及近期风格交替变化的背景下，房地产板块有望成为领涨板块。由于有上半年优良的业绩支持，再加上短期内宏观政策调控的基调不会有方向性改变，房地产企业的资金的充裕状况有望持续到年底，因此一旦市场结束宽幅震荡走向阶段性平稳之际，房地产板块会有持续较好的表现。不过也需要关注目前房地产行业的风险。据Wind资讯统计，按照整体法计算，9月3日申万房地产行业PB为3.79，在全部23个一级行业中排名第17位；在经历了上半年业绩的提升后，目前地产业的每股净资产为3.11元，较去年同期提高了7%，在下半年业绩平稳增长的预期下，未来地产股的升势值得期待。

下半年以价补量

近期关于房地产政策调整的传言使得地产股走势跌宕起伏，进入8月下旬，房地产业迅猛增长的态势有所减缓。从北京、上海、深圳一线城市的销售数据看，上周(8.24—8.29)三地共实现销售面积129.73万平方米，环比下降0.3%，进入8月以来已连续三周环比持续下降。从10个省会城市及副省级城市的交易金额看，上周(8.24—8.29)10个城市实现成交金额83.4亿元，环比下降3.1%，成交额连续两周持续下滑，我们认为，在经历了上半年复苏性的反弹上涨后，下半年，房地产业的销售面积和销售金额环比都会出现一定程度的下滑，由于地产开发的周期性和去库存的基本结束，下半年住宅市场的整体供应量不会有太大的提升，地产企业将采取以价补量的措施维持全年业绩的高速增长。

虽然市场传言，银行将对二套房以及房地产开发贷款采取更为严格的措施，但我们认为，经历了上半年超宽松的流动性，房地产企业的资金实力足以支撑其项目开发和整体运营至今年年底，短期内对大开发商的影响不大。不过应注意政策的持续性，如果明年下半年开始加息，并且政府采取较为严厉的措施平抑房价继续过快的上涨，那么对存量和增量房贷的负面影响将比较突出，届时不仅住房需求市场会受到一定的抑制，供给方也会因保证现金流而减少新开工和开发面积，房地产业明年的累积风险会进一步加大。

证券代码公司 09年中报净利亿元占比%

000002 万科A31 19.31464

600663 陆家嘴17.7 11.02804

600048 保利地产 14.899.277259

000402 金融街7.63 4.753894

601588 北辰实业 5.55 3.457944

000069 华侨城A 4.94 3.077882

000024 招商地产 4.82 3.003115

600895 张江高科 3.75 2.336449

600383 金地集团 3.72.305296

000961 中南建设 3.05 1.900312

000718 苏宁环球 2.99 1.862928