2010年07月07日 18:43i美股【大 中 小】 【打印】 共有评论0条

By Sean Regan

作者本人毕业于商学院，有18年的工厂运营的咨询经验。

TheStreet.com上所讲的Rick Pearson的故事包含了部分真相，但这些真相与东方纸业的实际情况并不相符。东方纸业的故事已经属于众所周知的公开秘密。

第一印象

我们驱车抵达工厂时，面对的是废弃的大门，一排陈旧的仓库和宿舍。我很惊奇这竟然是一家工厂。我和rick pearson两个人对着相同的东西却有不同的观点。这与经历无关。我知道工厂应该是什么样子的。我所看到的工厂没有秩序，运作不专业，低产出，制造低质量的产品。我无法确认自己参观的是一家工厂。我所看到的工厂与东方纸业给投资者的报告水平有着天壤之别。也许有别的工厂，但是并不是rick影片中的样子。

尽职调查

我对董事长刘先生做了访谈并且之后开了会议。访谈的问题涵盖了生产过程细节并把重点放在东方纸业如何按照自己的声明制造和运输它的产品。在造访东方纸业时我们注意到他没有中文房展。与它传说中的600名员工业没有订立合同。他们的厂房和设备都破败不堪。东方纸业报告给SEC的资产价值也与我们观察到的不符。东方纸业的资产价值明显高于全新的类似设备的市场价值。我们之后的研究也证实了这点。

运输价值$102万的纸制品的物流设备根本不存在

上百万美金的再生纸存货露天储存，没有进行任何保护，无论如何，对东方纸业做的尽职调查表明，公司的现状无法支持这家公司值得投资

Carson Block的观点

在以下7页报告中，我反驳了rickPearson的观点，并且申明我们的报告并不是对东方纸业拒绝为报告做支付所做的报复。

我们为公司做了独立调查，东方纸业与我们做了访谈。东方纸业在尽职调查中的表现很糟糕，我们并没有做出为报告支付的要求

Muddywaters 的成立初衷就是弥补了对东方纸业做尽职调查方面的空白

Rick Pearson， Sean Regan， 和我是南加州的校友。毕业后我与rick见过两次，1998年和1999年。他从德意志银行转到china microcaps，我们的报告并不能帮助提升pearson的事业和声誉。

我们对rick并没有恶意，但是我们很惊奇他为一堆明显破旧的设备所做的视频，并宣称该股股价有望翻番。毫无疑问pearson是一个拥有许多成就的聪明人，但正如sean所述，两个拥有不同经验的人看待同样一件事情的角度却有天壤之别。在研究工厂方面，我们具有明显优势。我无法同意pearson所说的我们没有提出自己的问题。在参观工厂期间，sean反复对公司的设备、生产流程提出细节方面的问题。董事长刘先生对这些问题非常耐心，pearson跟着刘先生轻快的步伐，偶尔劝我们也同样如此做

rick频繁地打断sean的技术问题，这可以部分解释他对东方纸业的支持。Sean并不精通中文，我们的翻译必须不停加以翻译。

Pearson用中文问问题，我听懂他问了什么，明白他的问题与sean的技术和细节无关。Rick可能误会了我对某些他在访问期间所作的评论的做出的沉默。他在参观和返回的过程中多次惊呼“他们在印制钞票。”。我非常矛盾，我感觉到这家公司在造假，我想帮助rick知道这件事情。但这样做不合逻辑。他明显与这家公司的内部人士有所关联。我对他对公司的这些评论保持沉默

访谈过程中我的问题比较少，在两个小时的午餐，董事长刘经理及其弟弟以及其他东方纸业的人员都非常善于社交。Rick和我非常及其的与董事长饮了白酒。Rick坐在董事长身边与他谈论了一个买卖。Sean告诉我们rick和我都需要学习中国商务礼仪

他告诉我他很惊讶与许多公司有过交流的rick看起来不是很擅长社交礼仪

在公司会议中，我并没有问问题有两方面原因

1.rick坐在董事长旁边，占据了大量的时间。另外一点是我非常惊讶我的问题回应比较少，。董事长得出的结论东方纸业在河北省受到当地的保护，拥有垄断优势。他并不担心竞争者有可能复制这种竞争优势抢夺公司的利润(垄断在中国比较普遍

2.是否是因为东方纸业拒绝为我们的报告支付30万美金，我们利用这份报告来报复东方纸业公司

我们之前从来没有对哪家公司为我们的尽职调查支付任何费用，对东方纸业我们也没有。我们没有对东方纸业提出这个要求，公司也没有拒绝过我们

我父亲经营了一家叫做wab的投资咨询公司，机构投资者和上市公司会为WAB的报告支付费用。2009年年底，我父亲在参加佛罗里达的一个会议后对chinamicrocaps产生了兴趣。他向一些东方纸业的投资者介绍了他的模型，他们认为东方纸业将会使wab公司获利。当我父亲第一次与我交流东方纸业时，我感到困惑。东方纸业为扩张造纸厂进行的融资超过了融资需要。他告诉我他对该公司首席财务官winston yen的印象非常深刻，他还听说该公司董事长刘先生与中国其他公司的老本有些不同，不抽烟也不酗酒和玩女人。按照我对中国的了解，在中国人们对人或事情的评价如果是“与众不同”，其实很大可能是”无差别”。我对这种评价非常警惕，它很精准地抓住了美国投资者的心理。我父亲劝说我要用开房的态度来与他和任先生在洛杉矶会面

在之后我父亲告诉我他与任先生讨论了为东方纸业的路演报告支付费用的可能，任先生对此非常感兴趣。任先生提出的报酬为2万股股票。我的父亲让我去做尽职调查。我对公司非常怀疑，但我还是决定如果公司合法，并且拥有非常合法的前景就去做尽职调查。在我和任先生的午餐中，我对任先生的印象是非常亲切，但是他对我的问题的回答存在一些问题

我尽力对工厂的投资计划作出更多的了解，提出的问题包括:

1. 工厂的面积有多少平米？

2. 每平米需要多少成本？

3. 有没有选好的承包商，承包商对此项目有何计划？

4. 打算使用那些原材料

5. 打算使用进口还是国产设备

任先生并不知道如何回答这些问题. 这样的情况很有中国特色，任先生的表现也在意料之中。之后我们讨论了双星的资产并购。他告诉我双星的资产并购由新加坡的一家上市公司的中国分部来做，(我之前所了解到的是这项交易的不同版本)我提出的问题和他回答和我的看法如下所示：

问：如果这笔生意的利润果真如此丰厚，为什么这家公司要退出这项交易？

回：这并不属实。这是重新配置在山东省的业务。

问：为什么不转移老设备？

答：购买新设备看起来更加合算

问: 假设东方纸业需要花13000000美金购买这些昂贵的设备，购买新设备显然没有转移老设备合算

答：我不清楚

问：东方纸业买入新设备而卖掉旧设备难道不是会引入新的竞争者吗

答：我不清楚

问：这对您来说是一个新的市场.你打算怎么销售这些产品

答：我们打算招聘这部分资产原公司的销售人员来进行销售

问：为什么不重新招募销售人员

答：会招募一些

问：如果你并购资产并且招聘新的销售人员，为什么不直接并购公司呢？

答：我并不清楚，但实际上我们已经并购了此产。董事长刘先生和其他股东用它们自己的钱购买了这些资产，打算持有到公司有足够的现金来收购这部分资产

问：这部分资产有没有投入运营

答：还没有

问：董事长和其他股东花了多少钱来收购这部分资产

答：我不清楚，但我们知道东方纸业未来将会用合理的价格来购买这些资产。我们已经对这部分资产做了合理评估。

问：谁来完成评估？

答：一家保定公司-我不知道名字

(作者本人非常惊讶)

问：为什么不雇佣一家拥有国际声誉的公司？

答：我认为这家公司在资产评估方面非常专业

(对，连名字都不知道的公司)

访谈并非一无是处，我相信这家公司内部有一些问题，但我相信这些问题是可以通过管理来解决的。我告诉任先生我将为WAB公司做尽职调查，并且携带一名制造业方面的专家。我会非常负责的做尽职调查，我需要参观所有的生产线和双星公司的资产。最后我警告他如果董事长刘先生因为严格的审查而感到不适，任先生应该告诉我父亲东方纸业并无意于与WAB公司的交易。但是之后任先生还是迅速表示了想与WAB公司做交易的想法。

在做尽职调查之后我告诉父亲我们不能做出这样一笔交易。我的父亲尽管感到相当失望，但他最终还是同意了此时，我们对这家公司的股票选择了做空。

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