据公司此前预披露的招股书来看，维格娜丝由南京劲草整体变更设立，主营业务为高档女装的设计、生产和销售，主要产品为“VoGRASS”品牌服装和配饰。

    三年前，维格娜丝冲击IPO时被证监会否决。主要原因有两点，一是营收虽大幅增长，但服装销售数量却未随着店铺数量的增加而增长。另一方面，公司在2010年末存货大幅增长，未来盈利能力存在较大不确定性。

    如今，维格娜丝在改换门庭“二进宫”之后成功闯关。这一次，公司将上市申请地从原来的中小企业板变更成为上交所主板。同时，其最新的招股书显示，公司在2011年至2013年分别实现营业收入5.05亿元、5.98亿元和7.46亿元，店铺数量由346家增至361家，销售数量分别为76.36万件、77.81万件和84.07万件。这就回应了当初发审委的疑虑：服装销量增长匹配了店铺数的增长。

维格娜丝近年来主要财务数据 注：据公司招股书整理

    然而，靓丽的“成绩单”背后仍暗藏着诸多难于治愈的顽疾。

    1、存货高企：当年致命伤仍未痊愈

    事实上，维格娜丝第一次闯关IPO失利的高库存问题，并没有得到解决，反而愈发严重。招股书显示，2011~2013年，维格娜丝存货的账面价值分别为1.20亿元、1.70亿元和1.54亿元，其中库存商品分别为0.89亿元、1.31亿元和1.17亿元，所占比例分别为73.88％、75.66％和73.79％。同期内，其存货周转率（次）分别为1.49、1.35和1.44。

报告期存货情况如上表（注：据招股书）

    维格娜丝的解释是，随着店铺数量的增长，相应需要较高的铺货数量，以满足门店正常销售的需求。公司也坦言，如果市场环境发生变化或竞争加剧导致存货积压或减值，将对经营造成不利影响。

    业内人士分析，维格娜丝此次上会虽然有备而来，但高存货的致命伤仍未“痊愈”，如果未来存货率持续增长，那么存货占用资金比例将进一步扩大，容易产生经营风险。此外，公司利用存货计提应对存货产生的风险，一旦存货率增加，存货计提也将进一步增加，或将影响公司业绩。

    2、盲目扩张：一边开店 一边关店

    据维格娜丝招股说明书介绍，此次IPO预计募集资金86928.3万元，其中25954.3万元将用于公司营销网络建设项目，按照计划，公司将耗时两年新增直营店铺共计152家，其中旗舰店2家，商场店150家，营销网络建设项目一旦投入运营后，公司预计可实现年销售收入3.32亿元，净利润6619.9万元。

    然而就在维格娜丝着力描绘营销网络建设项目未来的美景之时，维格娜丝的招股说明书却透露出与之完全相反的信息，据维格娜丝自己统计，2010年～2013年期间公司已经关掉店铺78家，其中2013年新开店铺数量与关闭店铺数量持平，2013年公司所拥有的店铺数量与2012年相当，显示公司新开店铺的动力已经出现衰弱。

    3、圈钱嫌疑：一边哭穷 一边分红

    除了一边开店一边关店的矛盾做法外，维格娜丝准备通过此次IPO募资补充流动资金的做法则令人疑惑。

    维格娜丝招股说明书显示，在总计86928.3万元的预计募资额中，有50000万元的用途是“与主营业务相关的流动资金项目”。

    然而，仔细翻阅维格娜丝招股说明书可以发现，2011年～2013年期间维格娜丝的短期借款为0，2013年公司的资产负债率仅为6.37%，在同行业中处于较低水平，公司并不存在急需资金缓解债务压力的情况。更为重要的是，在维格娜丝“哭穷”募资的同时，该公司却在2011年、2013年以及今年2月份密集实施现金分红，派现总额高达11273.43万元。

    有分析人士指出，从招股书显示的财务数据看，维格娜丝资产状况良好，资金充裕，募资或有圈钱嫌疑。

    4、行业困境：受困集中度低 全国范围推广棘手

    据了解，目前我国女装行业规模以上企业累计超过6000家，品牌有3万多个，但我国女装高端市场依然还是被国际品牌牢牢占据。“国际品牌为王国内诸侯纷争”，将成为国内女装行业的态势。

    有相关专家表示，与男装、运动装和休闲装行业相比，国内女装行业的市场集中度偏低，不少品牌的区域性仍较强，在全国范围影响力有限。

    分析指出，超低的品牌集中度让品牌在全国范围内推广成为棘手问题，大幅度增加的直营店铺也让部分业界专家表示担心，一旦品牌直营店的经营不能保持持续盈利，未来关店的数量将会持续上升。

    在竞争激烈的女装行业中，维格娜丝发展前景着实令人担忧。国泰君安就发布研报指出，维格娜丝自2011年以来，公司的门店数量已经基本不再增加，只是内部高级别门店数量增加，公司并没有在新的销售方式上做充分准备。预估未来3年每年的销售利润增长在10-20%之间，但是如果受到其他品牌的新型销售模式的冲击，消费者消费方式的改变的影响，不排除未来的业绩出现负增长的可能性。”

    5、股权集中：夫妻持股超50% 家族企业存隐忧

    据招股书显示，本次发行前，公司的实际控制人王致勤持股4,771.20万股，占比42.99%，其妻宋艳俊持股数量为3,408.00万股，占比 47.33%，发行后二人持股比例分别为32.24%和25.50%，占比57.74%。其他股东，如宋子权、宋旭昶、吕慧三人，与实际控制人存在亲属关系，其中宋子权为宋艳俊之叔，宋旭昶为宋艳俊之弟，吕慧为宋旭昶之妻。

    此外，公司实际控制人王致勤和宋艳俊夫妇不仅对维格娜丝拥有绝对控股权，并且王致勤在担任公司董事长的同时兼任总经理，其妻宋艳俊在担任公司董事的同时，还兼任公司副总经理和研发设计中心总监一职。娜斯维尔股权集中的问题令人担忧。

    维格娜丝此次IPO的保荐机构(主承销商)为中信建投证券股份有限公司，保荐代表人分别为罗贵均与侯世飞。

    就在维格娜丝准备进行网上发行的前两周(11月11日)，中信建投证券撰写了《维格娜丝：专注高档女装，发力渠道建设》的研究报告。

    这份研报对于维格娜丝的优势进行了大篇幅的描述。诸如：

    而实际上，即便是发端于南京，在某媒体记者对当地数十名30岁左右白领女性随机调查后发现，均不知道维格娜丝，但对其前身劲草有一定知晓。维格娜丝招股说明书显示，包括南京的华东地区为公司最主要市场，2013年销售额占比超过49%。

    上述媒体记者在对销售维格娜丝产品的南京大洋百货调研时发现，其店铺最显眼处模特陈立的一款羽绒服，标价6000元，营业员称现在有活动，“满1000减300。”记者另外问及的大衣价格也相仿。上述价格与招股说明书2013年887.62元平均销售单价相去甚远。有业内人士称，当季主推产品通常是公司销售主力，与平均单价相差过大，说明要么销量并不高，要么就是存在较大折扣空间。

    而事实是，在今年4月中华全国商业信息中心发布的《2013年度全国重点大型零售企业服装类商品销售统计结果》显示，女装市场综合占有率前十品牌中并无维格娜丝。

2013年度全国重点大型零售企业服装类商品销售统计结果 来源：中华全国商业信息中心