融资融券和股指期货获批 大象或将再度跳舞

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证监会新闻发言人8日表示，国务院已原则同意开展证券公司融资融券业务试点和推出股指期货品种。据悉，证监会将按照“试点先行、逐步推开”的原则，综合衡量净资本规模、合规经营、净资本风险控制等指标和试点实施方案准备情况，择优选择优质证券公司进行融资融券业务的首批试点，并根据试点情况和市场状况，逐步扩大试点范围。此外，股指期货前期的各项准备工作已基本就绪，包括发布股指期货投资者适当性制度、明确金融机构的准入政策等工作。上述工作预计需要三个月左右的时间，以确保股指期货的平稳推出。

机构认为，推出促进价格发现、提高市场效率的股指期货和融资融券产品恰当其时。1、海外股指期货推出的实证研究表明，股指期货推出不改变市场长期走势，但是影响市场短期行为。在当前A股市场估值完全处于合理区间内的情况下，推出股指期货，对A股市场的估值和预期也将处于合理范围内，将对A股市场的冲击最小，是最佳时机。2、融资融券是一种风险可控的交易机制，虽然近期美国的危机的爆发部分是由于卖空造成最终引发的，但是排除不持有任何证券的“裸卖空”交易后，整个卖空制度的风险是完全可控和有限的，能够直接促成股票市场双边行情，保持个股和整个市场处于相对合理的估值范围内。在当前A股个股估值比较合理的情况下推出融资融券，直接形成我国A股市场的双边运行机制，将会促使未来A股市场的估值更加理性，A股市场的上涨与宏观经济直接挂钩，最终A股市场将真正成为经济晴雨表。

卖空价格发现作用机制传导

融资融券对股指期货定价的影响

由于国内股指期货与融资融券均未推出实盘交易，因此难以对两者之间可能的联动关系进行分析，可以借鉴的是海外市场经验。海外研究者对融券卖空机制与股指期货定价关系分析主要集中在融券业务上，基本有以下一些观点，一种是缺乏借券卖空机制会影响股指期货的错误定价，如Joseph.W.Fung(1999)对香港期货市场的分析表明，1994年部分放开成份股卖空限制，1996年取消成份股卖空限制后，股指期货错误定价的幅度与次数均明显减少；另一种是缺乏借券卖空机制不会影响股指期货的错误定价，如Chung Kang(1993)对日本市场的分析，Neal(1996)的分析结果表明缺乏卖空机制不是影响股指期货的错误定价的主要原因，Andreas Grunbichler&Tyrone W.Callahan(1994)对德国市场的实证研究结论是，卖空机制成本高昂且有诸多限制，但其推出后一年间股指期货令人惊讶地没有错误定价，其他年度错误定价比例低于0.5%。还有一种观点是GerldD.Gay(1999)对韩国市场的分析表明1996年引进卖空机制后，股指期货的错误定价反而更加严重。

结合海外市场经验来看，未来国内推出股指期货之后，因为融资融券业务与股指期货交易类似采取保证金方式交易即都具有杠杆特性，因此可以预期融资融券业务的推出将使得股指期货期限套利区间上下限发生偏移：在计算股指期货无套利区间上限时，需要考虑买入股票所需资金的成本，而借助融资交易可以更少的资金达到目标，虽然融资也需另付成本但总体来说能够部分降低无套利区间上限；因为融券业务的推出使得卖空股票买进股指期货的反向套利成为可行，从而能够计算无套利区间下限，实际计算时由于融资融券业务规定融券卖出股票所得款项在还券之前不得另作他用，从而无法获取收益，另外融券成本将会显著高于一般借贷成本，因此无套利区间下限将比理论计算值更低。归结而言，融资融券业务推出使得股指期货期现无套利区间上下限都可以确定但较其他市场表现有所扩张。

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