估值回补凸显白酒板块投资机会 强于大市评级

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□中信证券 许彪 毛长青

白酒行业景气回升态势明确。目前白酒板块估值仍处于2005年以来的相对低位，随着行业景气逐步回升，未来估值修复的动力将非常强劲。

2009年10月份，我国白酒产量为64.96万吨，接近近年来的月度最高值；同比增长25.8%，涨幅达去年同期的两倍。2009年1-8月，白酒行业销售收入1243亿元，同比增长25.1%，高于年初5个百分点，今年以来增速持续提高；白酒行业总利润166亿元，同比上涨23.1%，自2008年5月份以来增速首次止跌回升。我们预计受经济形势向好、增长方式转型和流动性充裕三大因素带动，白酒行业景气将继续上行，明年下半年开始将持续高速增长。消费升级因经济危机冲击短期放缓，目前已步入重启轨道，未来将继续推动白酒行业结构优化。

2005年以来，白酒行业市盈率持续高于A股平均水平。在2008年一季度，与A股均值比例曾一度达到历史峰值。今年以来白酒行业对于A股的估值水平虽然震荡上行，但目前仍处于2005年以来的相对低位。与A股其他行业相比，白酒行业估值在28个行业中排名第十位(根据中信证券研究部各行业分析师的2009、2010年盈利预测计算)。我们认为，随着白酒行业景气逐步回升，未来估值修复的动力将非常强劲。

一线企业将重回白酒行业领军地位。2009年初我们率先提出“改善型”公司的概念。我们的观点是，在宏观经济复苏之前，应关注行业中相对有恢复机会的白酒公司，并重点推荐以古井贡酒、山西汾酒为代表的二线白酒企业。目前经济复苏态势已明确，而前期涨幅明显的二线企业估值已不具优势，我们认为市场热点将从二线白酒企业转向β值较大的一线企业，以泸州老窖、贵州茅台、五粮液为代表的“三驾马车”将引领白酒板块走强。

我们认为，在四季度消费旺季，白酒行业景气存在加速回升的可能，且高端白酒提价渐行渐近，高端白酒企业估值水平有望继续提高。我们维持白酒行业“强于大市”投资评级，重点推荐高端白酒企业，推荐顺序依次为泸州老窖、贵州茅台、五粮液。

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