做空的市场逻辑

2011年07月29日 22:41
来源：经济观察报

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董少博

做空中国正在上演，这是一场精心的布局。那么在做空的背后，谁在充当着大众催眠师的角色？近来，做空在北美通过反向收购上市的中国概念股的系列事件在市场上引起强烈震动。对冲基金、市场分析师和律师轮番上阵，编织了一张利益网络，共同做空中国概念股。惯用手法即抛出这些上市公司的分析报告，披露可能存在的问题，然后在随之而来的股价大跳水之时“收割麦田”。

2011年6月，以“浑水”公司为首的多家对冲基金，对多伦多证交所上市的中国公司嘉汉林业实施了比例高达35%的大规模做空布局。做空报告发布当日，恐慌一幕随即出现，嘉汉股价随即跳水64%。截至6月21日收盘，嘉汉股价从做空报告发布当日每股18.21加元降至每股1.44加元，累计暴跌92%。此前，其他一些被做空的中国概念股也未能幸免于难，有的股价跌至不足做空前的一半，有的甚至退市，随即引发整体中国概念股在华尔街股市遇冷。最令人担忧的是，手握空单的投资者有理由期望中国概念股的问题愈演愈烈，中国概念股整体也因为部分中国公司的欺诈行为而被打上造假的疑问，而由此引发的负面想象力对欲赴海外上市和融资的其他中国企业的影响也极为深远。

做空威力如此之大。那么，什么是做空呢？简单地说，即从市场借进股票先行卖出，然后在股价下跌时买回，再附以一定形式的回报归还给借出者，利用价格波动(下跌)产生的价差来盈利。在金融市场上，对冲基金经常利用期权合约等金融衍生工具，配以复杂的组合设计，最大程度地使用信贷资本，以交易金额的较低比例作为交易权利金，利用股票等基础金融产品的市场价格波动来实现套利。

在众多投资案例中，对冲基金无不是在引发金融市场价格波动之时，甚至是在引发金融和实体经济破坏之时，市场才向对冲基金期望的方向持续波动。被瞄准的市场被破坏地愈严重，对冲基金就愈有利，最终促成对冲基金与市场之间的财富再分配。市场大幅波动之时，就是对冲基金耐心等待之后可以大展身手之时，因为市场的损失就是对冲基金的盈利。卖空本身以及借贷融资产生的“杠杆效应”，使对冲基金的投资收益成杠杆倍数放大，同样也使风险和损失成杠杆倍数放大直至基金关闭。衍生工具与基础工具之间的价格联动，导致基础金融产品价格的轻微变动，就会带来金融衍生工具价格的巨大变动，从而带来投资的巨赢或巨亏。因此，市场价格波动的趋势，决定了交易的盈亏，无疑也成了对冲基金的命脉。

精密布局的做空机制

为赢得巨额收益，对冲基金在做空前总会针对市场进行周密测算，并进行投资工具的优化组合。然而，由于影响市场的主、客观能因众多纷呈，再好的预测和投资工具组合也无法确保万无一失。那么，如何最大限度地影响市场以使股票价格朝着有利的方向波动，则成为对冲基金规避巨额损失的本能选择。

只要最大限度地影响大众投资群体对市场趋势的判断和跟从，就能最大限度地影响市场波动的趋势。大众投资群体对金融工具及其操作方法掌握不足，并且对市场本身及其所投资对象更知之甚少，紧随市场趋势(从众)理所当然地成为大众投资群体所认为的最安全、最聪明选择，市场则被看成是最能或最终能客观反映真实价值的称重器。但这是个错觉，就犹如鸵鸟把头埋藏在沙子里一样。让我们来看看，对冲基金如何进行精密布局？

对冲基金对目标企业实施大规模做空，然后发布市场研究报告，以利己的引导性舆论(市场暗示)刺激大众投资群体的想象力，并利用这种想象力在大众群体中进一步的传播和放大，促使大众投资群体不约而同地实施交易活动。当交易量达到一定规模之时，随之增加的系统动量，就会持续推动价格走向，使得对冲基金伺机从价格波动的趋势中牟取暴利。

然而，为大众投资群体所忽略的是，市场情绪总是被难以了解的隐秘力量所影响、所操纵。这种隐秘力量就是利用大众总是对市场信号充满了无穷的想象力，操纵了大众群体心理，从而操纵了市场情绪；市场情绪的波动，反过来进一步刺激大众的想象力，最终使大众投资群体被这种隐秘力量所牵引而不自知，从而成为任人摆布的“牵线木偶”。

无意识屈从市场暗示

显然，当刺激大众投资群体想象力的力量足够大时，就会影响市场在特定时间内朝着有利于操纵者的方向波动。那么，这种能够影响大众投资群体的力量到底是什么呢？答案是大众投资群体“对市场暗示的无意识屈从”。

面对信息的极端不对称，而又无从判断企业的真实价值并无法应对复杂多变的市场，大众投资群体对暗示会产生本能的反应，暗示会替代自我意识，从而丧失作为一个理智人应有的意识，而对导致丧失自我意识的暗示惟命是从，使无意识的屈从即刻成为现实。这种会彻底征服大众投资群体心理的暗示力量，在群体中极具传染力，从而形成非理性行为在群体中的自动放大，使大众投资群体毫无意识地将暗示转化为一致性行动而慷慨赴“义”。

然而，影响大众投资群体对市场波动的想象力并非暗示信息本身，而是它发生和引起注意的方式。市场操纵者对可引发暗示的信息进行浓缩加工，形成令人瞠目结舌的惊人形象，通过媒体发布研究报告，激发大众投资群体对市场波动方向的强烈想象力，将一个形象化的概念注入大众投资群体心智，并借助暗示力量在群体中的扩散和自动放大，使暗示替代理性，进而控制市场的主导舆论，最终将市场朝着所期望的方向推动。

最近“浑水”做空中国概念股事件，正是以在北美上市的中国概念股公司的“虚增收入”和“合同不实”等可引发暗示的财务、运营等信息为基础，通过公布市场分析报告，在大众心智中塑造了中国概念股“造假”和“欺诈”的形象。由此，大众敏锐地联想到消退不久的、由于多方参与者操纵和欺诈而令整个市场损失惨重的金融风暴，恐慌迅速萌生并蔓延，很简单，在大众心中，欺诈就意味着损失。既然当前事件真假难辨亦或无法分辨真假及其事态严重性(可谓“浑水”)，那么，躲避风险的心理倾向会使大众在没有和无法彻查真相之时，对中国概念股退避三舍而大量抛售股票，结果使市场价格迅速朝有利于事件始作俑者的方向波动(可谓“摸鱼”)。

完全融入这个投资群体的人，无论男女，无论生活方式差别，无论职业差异，无论智商高低，在来自于市场趋势的暗示或无法明晰原因的影响下，会逐渐进入一种“特殊的存在状态”，就好像催眠师在患者面前晃动水晶球——产生群体催眠力量的市场暗示，群体人逐渐陷入极度“无意识深渊状态”，大脑知性活动被抑制，正常的思维活动被麻痹，而完全听命于暗示，成为受暗示随意支配的无意识活动的奴隶。

在这种“机械状态”下，群体人丧失行为辨别和自控能力，导致自己作为独立人时所无法想象的任何行动，抗拒这种“非理性冲动”的意识和能力已经荡然无存。而深知并抗拒这其中蕴藏着隐秘力量和巨大风险的人，凤毛麟角，并且，哪怕是他们最为严厉的明确告诫都被置若罔闻，甚至被认定为精神病患者，需要接受心理医疗。没错，群体的“法”不责众此刻战胜了理性。

于是，这种凌驾于群体意识之上的“暗示”，就成为操纵大众投资群体心理和行为的强大力量；又由于这种暗示在群体中极具“传染性”，使大众群体成为隐秘力量可操纵的棋子。那种不为大众充分了解的“隐秘力量”，恰恰就是运用这种群体“无意识”操纵了大众群体的心理及其投资行为而牟利。

企业如何应对

通过掌握大众群体心理来实现做空给所涉及的企业造成了难以衡量的影响。那么，企业该怎么做呢？首先，要认清和掌握市场的运作机制，以长期眼光构造和运营企业。研究客户群体心智，考察市场竞争形态，识别客户群体心智中所未满足的空缺位置，并为产品、服务品牌创建一个价值独特、极具吸引力的战略定位。紧密围绕战略定位，构建和持续优化运营体系，推动企业和品牌的稳步成长壮大，使品牌成为品类的代表，将公司塑造成为深具内在价值的企业，经得起市场的考验，并为大众投资群体所识别和持续追捧。

其次，紧密围绕战略定位，构建和维护与之匹配的企业文化和价值观，建立企业风险管控机制，规范和持续强化企业运营行为。这在确保企业的运营和管理活动与其战略定位协同一致的同时，可隔断对企业造成伤害的暗示信息滋生的环境，从而避免滋生为隐秘力量所操纵利用的财务、运营等问题，并确保与市场建立一个信息传递和沟通的良性渠道。

再次，对于矢志上市的企业，在历经多轮的风投、私募融资之后，还应结合企业和市场的态势，审慎决策上市时机。不明就里的匆忙上阵，非但无法在市场上真实反映和提升企业的内在价值，还会给企业带来不可预测和无法弥补的损伤。

总之，企业家要掌握市场运行的真正机制，就要跳出群体心理的困境，做与众不同的企业运营者。同时，也要掌握群体心理，确保企业不被市场先生的情绪漩涡牵鼻子走，在市场的愚蠢面前防微杜渐，规避市场风险；更要善用群体心理，对市场先生的愚蠢表现，要么完全忽略，要么充分利用而为企业创造机会。

在冲动多变的市场面前，大众投资群体犹如羊群任人宰割，其犹如牵线木偶的无意识情绪又反过来进一步加剧市场的漩涡。视角改变命运。既然有人在充当大众催眠师，那么，若对群体心理和行为闻而不顾，做企业、做投资都将无以为报。

(作者系道盛奇正管理咨询公司合伙人)