韩蕴喆：机构参与股指期货有多种手段

2010年03月26日 17:36凤凰网财经【大中小】【打印】共有评论0条

中期研究院金融期货高级分析师韩蕴喆

中期研究院金融期货高级分析师韩蕴喆(图片来源：凤凰网财经)

凤凰网财经讯股指期货渐行渐近，投资者对股指期货的关注也日渐升温。3月26日，股指期货实务操作与风险管控论坛在京举行，论坛的主题是探讨股指期货新规则、股指期货风险管理与内控制度、股指期货投资策略及操作以及宏观经济。凤凰网财经独家全程直播此次论坛。

在论坛上中期研究院金融期货高级分析师韩蕴喆介绍了投资策略及操作。以下为发言实录：

你如何利用股指期货进行套期保值？股指期货上市之前，传统的投资股票的方式可能是低买高卖，在股价低的时候买入，股价高的时候抛出，赚取价差。但是这面临风险，当时你的钱在别的股票上面，没有来得及把钱转出来，你买入的时机买进，你面临价格上涨的风险，一旦上涨就会有更多的资金，提高成本。

在你买入股票之后，在卖出之前，实际上你担心股价会下跌，收益率或者是整体的盈利水平都会受到影响。在传统的低买高卖的投资，是分别面临一些相应的风险。

套期保值，可以买入操作，有买出套保和卖出套保。

套期保值的流程，比如期货没有上市之前，钢企对钢材贸易做套期保值，可能会选择铜或者是铝作为套保。

确定方向。你的方向如果做错了，基本上就会很惨了。

确定套保的数量，就是根据现货和期货的走势，计算一些β的系数，从事计算套保的数量。

期货的数量跟你的套保数量相匹配。

操作方式。最简单的可以选择静态套保，以期货上作为操作之后，不管价格是上涨还是下跌，你都可以不去管他，同时可以选择根据市场的行情，当行情稳定的时候，你不去做操作，盈利的时候你做期货的操作，做动态的操作方式。

资金的需求，买卖期货合约，需要有一定的保证金，需要保证一定的风险保证金，整个需要有资金需求。

确定买卖时机。如果是动态套保，需要一些技术方法进行研判。

假设投资者持有股票投资总和，可以看到深发展A、格力电器等等，假设投资者持有股票，持有时间比较长，从2006年开始持有，到了2007年10月31号的时候，可以看到这些股票的价格和它所占的权重，是在沪深300的指数，泰钢钢钒是没有权重的。

股票持有时间从2006年开始持有，一直到2007年底一个走势的情况。每只股票都是平均分配股票质量，每只股票200股，2007年10月底的时候，总市值是1845万。

风险分析：K线是沪深300指数。在2007年11月初的时候，沪深300指数已经跌穿了60的底线。股票相对期货来说手续费比较高，因此投资者可以选择，假设股指期货上市的前提下，投资者可以选择沪深300和对冲工具，规避风险。

设计套保方案：

1，品种选择

2，确定方向

3，套保数量。历史β系数：0.91，需要期货数量：1850×0.91：1683.5。

4，操作方式。

5，资金需求。1手合约需要资金：170.6×12%等于20.47

10手合约需要资金：20.47×10五等于204.7。

6，买卖时机：如何对行情进行判断，一般用技术方法做判断比较容易一些，技术方法很多，将来用比较长期的判断方法，不是传统的方法，是一些改进的方法。出现下跌信号的时候，进行操作。

上图是股票组合和沪深300指数在10月份以后的走势情况。

下图就是行情判断，下图怎么在绿色方面，就是股市下跌的时机，红色部分是上涨时期，可以看出中间有3次是绿色，需要执行3次套期保值的操作。

实际上中间由于操作是，股指期货操作不是一次性的操作方法，而是进出，等于一个时期内进出很多次，如果在股票上做买入卖出的操作，相对来说成本比较大，利用股指期货做一个代替，这是非常简单的方法。

套保效果：

第一次操作前股票组合市值是1740.1万，第三次操作是783.7%，亏损956.4万。股指期货是5317，第三次操作结束后是1834，盈亏781.2万。

股指期货套利交易：

套利也是有定义的，就是买入产品的同时，卖出另一种商品，并在将来某时刻将两种商品同时进行反向操作的交易方式。

A是先买后卖。B是先卖后买。

这是两个产品的套利，可能会做成三个品种或者是四个品种，结合期权等等，不同的交易方式更加多样化。

根据统计，期货、期权，结合在现期，更多是30多个，国内现在还比较少。

套利的原理，两个产品之间存在相关性，从商品上讲，大豆和豆油，都是属于油脂内的产品，两个产品的价差，实际上是合理的波动区间。但是由于种种原因，可能流动性的问题，或者说一些市场信息的解读，或者说一些机构进行炒作等等。两个品种的价差，实际上偏离一个合理的区间，这个时候有一个套利的机会。

套利的原理，当出现一个价差之后，早晚回到合理空间。

从套利的类型上讲，也分成很多种，常见的类型，首先是期限的管理，就是期货产品进行交易，对股指期货来讲，沪深300股票，或者是相应的积极，以及沪深300股指期货。对于商品来讲，期限套利，同一个产品的期货和现货之间进行套利。

跨期套利，也是月的比较多的交易方式。期货现场是多个合约进行交易，对商品来说，是12只合约进行交易，股指期货有四个合约进行交易，不同合约的价差也有一定的稳定关系，一旦出现偏离，就可以进行跨期考虑。

跨品种套利。先从商品上讲，某些商品之间存在一定的相互关联，大豆、豆油、棕榈油，这之间有相关性。在不同的品种间进行套利，是非常流行的分发。股指期货目前只有沪深300一个品种，但是假设以后，随着交易的完善推出，肯定和沪深300指数存在相关性，这个时候再进行跨品种套利。

跨市场套利。就是同一个品种在不同市场进行交易，国内的股指期货是沪深300，这是不能做的。假设香港上了沪深300的股指期货，新加坡也抢沪深300的股指期货，市场之间进行交易是有可能性的。

最常见的期现套利交易：

实际上也是风险套利。触发条件，首先前期进行分析，分析操作收益和成本。操作收益大于收益成本的时候，才能进行交易。从操作收益上讲，肯定是期货每一个价格和现货每一个价格的价差，期货合约最终一定期货收敛到现货上面，几乎收盘的时候两个价格一样。因此，操作收益就一定是期货买入价格和现货买入价格的价差。

成本分成几块。首先是资金成本，对于套利带讲，自有资金在银行损失利息收入，如果你的钱不是落在他的交易，存在银行，你可以获得风险的收益，这是一部分利益的损失。如果你的钱是从银行借贷，需要银行支付一定的利息，你始终这笔钱做套利，都是有支付成本的，这部分成本就是资金成本。

交易费用，不管期货还是现货，都不是随便的交易，支付手续费的。期货的手续费，可能现在没有出台到底是多少，应该是达到2%左右，股票的交易可能相对来说高很多，应该是千分之三左右，同时加上印花税。

冲击成本。实际上很难测算，当大量的资金做买入某一个商品的时候，或者是股票的时候，价格和预期价不一样，可能100块钱的价位买入，由于资金量很大，会把股价推高，推高由101块钱，相对多支付了1块钱的成本，这就是冲击成本。这个成本实际上很难直接测算出来，需要历史数据进行测算。

股票红利，前三个都是股票成本的支出性，作为红利就是收入性的，你获得红利以后，降低你的成本。最终算出来的结果，操作收益大于操作成本的时候，就可以执行股指期货的期现套利，而且这种套利是无风险的。

这是期限套利的演示图，黄色是期货，蓝色是现货。在区间内的时候，我实行套利交易，应该说红色的上区间和下区下，是一个成本的区间，当期货价格在区间内运行，我的收益小于成本的，这个时候执行就是亏损，当期间出现偏差，期货的风险是超过无风险，我去执行套利交易，我的收益大于支出的，这个时候交易就是可行的。可以看出，在1和2两块，都是存在套利机会的，对投资者可以进行相互的交易。

这是恒生指数，根据测算可以测算出区间。一旦在红色以内的时候，是不执行交易的，一旦超过红色是可以进行交易的。下线绝对值大于上面的线。不对称的原因是执行反向操作，需要从股票市场介入，实行卖空。

ALPHA套利。Ri=α+β×Rm。α可能是正负，也可能是负，这根据不同的情况随时变动。

这是ALPHA收益，从全年走势是存在一定的差异，其中深100的指数收益率拆成两个部分，假设以沪深300为大盘基准，那么沪深300是190左右，这是β，剩下就是α收益。利用股指期货将投资组合的β部分剥离出来，以获得稳定的α收益的方法。

沪深300指数上升100%，深100指数上涨102.8。

套利资金一共是2000万资金，一部分是在资金上面，一部分投资在期货上面。其中基金的部分是1600万，期货是在将近400万，期货的400万不是全都购买期货合约，因为我们做期货是满仓操作的，现在是执行50%的操作策略，其中有一半，198万是做区间买入，持仓买入，剩下198是作为一个维持。

2009年年初的价格测算，最终资金分配是有1604万是投资在深100，同时我们做空的是股指期货合约。

这是两个品种最后全年的走势。最终结果，股指期货，因为是做空操作，最后亏损1500万，最后ETM资金，最后还是达到163万，可能有的投资者会问，如果这个时候我们不去执行卖出股指期货的操作，就做深100的资金，那么我们盈利率可以是1700多，我可以做相应的股指期货的盈利。

大盘上涨阶段，你可以不做相应的期货卖出，不能判断行情到底是上涨还是下跌，下跌阶段我做操作，股票亏损很多，这里面可以获得100多万的稳定收益。α的意义是在于不管大盘上涨还是下跌，都可以获得相对风险比较低，相对比较稳定的收益，这才是α的原理，或者是意义之所在。

基金如何参与股指期货。是基金如何参与股指期货，我说一些重要的关键点，首先是参与类型，市场分为五个类型，股票型、混合型、保本型、货币型、债券型。

其中股票型、混合型、保本型可以参与交易，货币型和债券型不能参与交易。混合型、混合型、保本型，开放基金417只，总执值20900亿，封闭式资金36只，总市值1150亿。有2.2万亿可参与基金，两市总市值24万亿，将近10%的市场资金都是允许做股指期货交易。但是投资参与积极性，从美国进行对比，美国的大盘基金，50%以上及小盘资金23%。这是一万亿左右，最后有一个比例限制，因为对于基金来说，持仓不能超过20%，可能最终算下来，基金参与股指期货的比例是1000万左右。

投资比例限制，开放多投不能超过10%，这种目的，如果股指期货上了以后参与，对基金来说，大盘上涨增加基金流动性，空投持仓不能超过20%。什么意思呢？我们做一个对比，使用股指期货和不使用股指期货，操作上有什么区别。在大盘上涨阶段的时候，一个基金持仓比例越高越好，它可以获得更多的收益，不使用股指期货收益的情况下，比例是95%。如果使用股指期货是85%，剩下15%是拿期货做相应的持仓，这样可以省下很大一部分资金。这些钱多了可以放在短期的债券上面，或者是放在货币市场上面。

在大盘下跌阶段，可以降低持仓比例，在不使用股指期货的情况下，最低持仓比例限制是60%，即使大盘再跌，再不好，基金仍然有60%的资金放在股票上面，剩下40%作为一个现金，风险比较大。这样从60降到40，风险也是大大降低的，对基金来说也是可以作为风险调控的手段。

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