股指期货风险管理与内控制度论坛实录(4)

2010年03月26日 22:06凤凰网财经【大中小】【打印】共有评论0条

主持人：感谢韩蕴喆先生对策略的全面分析，今天更多有一些案例，以及相关之间一种比较的分析，如果我们把股指期货放在更大的金融市场来看，它仅仅是金融市场中的配制资源之一。我们有请付鹏先生为我们进行宏观策略与股指期货相结合的深一步探讨的更广阔的思维，希望能够开启大家新的投资理念，欢迎付鹏先生。

付鹏：我的同事在风险管理方面做了很多的解释，股指期货的标的物就是沪深300指数，要操作过沪深300指数，操作层面上不说了，更多就是讲讲当前的宏观经济是什么情况，以及如何紧密地结合指数，以及股票市场的操作。

我的题目，全球经济复苏的路径探寻。股市的反弹是以实体经济支撑背景下的反弹吗？经过研究以后，金融危机后市场大幅度复苏，存在的背景我们都知道是流动性的泛滥，从根本上来讲，我们认为并没有一个很强的实体经济复苏，在金融危机时候，全球的经济新的增长点或者是增长引擎没有被培育起来。我们复苏的最基本的根基，全球的实体经济的情况，以及中国国民经济的运行情况等等，并不能支撑我们的价格。还好中国股市一直停留在3000点，每年向美国股市一样继续向上走，我认为这是很好的，对大部分投资者可能不是很好。我们没有选择用新一轮的泡沫代替我们的金融危机产生的后果。

当前市场面临三大情况，我们说政府方面，中国的领导力，以及中国经济的比重也在不断的提高，未来在全球经济发展稳定情况下，可以占主导作用。经济方面，新经济增长点，这是很重要的角色，金融方面我们看到了欧元被很惨的遗弃，全球市场今年或者是明年面临的困境很多，正如温家宝同志说的，今年是非常困难的一年。

简单地回顾一下危机的产生，实际上在现代经济历史上，危机的产生归集到一个点上，就是实体经济和虚拟经济。虚拟经济就是泡沫，比如房地产的泡沫，股市的泡沫，商品的泡沫等等。实体，企业，这是我们最根本对实体经济的定义，或者生产业，制造业等等。两者之间其实是相辅相成的，换句话说，我们说投资，或者说投机，跟实体经济之间是存在着一种正向的关系，或者是一种放大的作用，我们说一个实体经济的逐步好转，你作为对未来经济的预期，有了这种预期以后，人们才会去投资股票，才会去炒作商品。

因为这种预期，人们加大虚拟的投资，导致了我们实体经济一看到，好像是欣欣向荣，实体经济也会加大生产，带来一种正向的关系。但是我们知道，任何万事万物都有极端化的问题，如果虚拟经济过渡的膨胀，就会导致我们的泡沫，跟实体经济的增长，两者之间不相辅相成，甚至有些背离，这种过渡的实体经济的膨胀，就会带来非常大的问题。

这两幅图，左边是货币流通量占GDP的比例，实际上这个比例直接反映货币虚拟化导致经济的虚拟化程度是非常大的。我们既然说了这些失衡，大家也看到危机了，我们说解决危机的方法有哪几种呢？目前有三种方法。

第一，以经济衰退的方式强制性的释放过剩产能，或者是强制性的刺破实体经济的泡沫。包括2008年的金融危机也好，或者是之前2001年美国爆发的信息产业，或者说互联网的破灭都是跟这个相关，它是在不能解决这种情况下采用一种极端的方式。我既然不能建得更好，那好我干脆打乱了重新再建。应该说这种一种极端的市场表现，所谓的危机就是这样。

另外一种方法，真正能够解决的就是新市场。因为我们说虚拟经济和实体经济发展到脱钩的环节中，最根本的原因就是，我们可以理解为虚拟经济的过渡膨胀，同时也可以理解为实体经济跟不上，实体经济跟不上最主要的原因是资源瓶颈的问题，涉及到资源瓶颈，当然这个资源可以指原材料，也可以指人力资源，也可以指社会资源，也可以指所谓的资本资源等等这些要素统称为资源。

这种资源的瓶颈对于实体经济有一定的约束力，包括产业存在着一个周期，任何一个产业都不可能长期的繁荣下去，这都是对于市场资源瓶颈的问题，实体经济经历过一定周期以后，一定会遇到这种瓶颈的，无论是周期性瓶颈，还是自有性瓶颈。要解决这个问题，其实最根本的方法，你必须要打破这种瓶颈。

任何产业都不可能是无限繁荣下去的，一定是以新代替旧，新的市场的产生来代替。

历史上可以看到有很多，最近50年内我们看到美国经济是一个最好的代表，60年代到70年代的时候，当时美国整体制造业的实际上就是遇到了这样一个瓶颈，无论是市场还是制造业成等等，当时都在逐步的升高，进入到70年代以后，美国当时是想改变这种现状。但是它并没有采取我所说的第二种方法，就是引导一种新的市场的产生，或者说全球经济新的增长点。这个味道有点中国人的意思，就是调整结构。它对传统制造业进行了调整，进行了调整中间，伴随着全球来看，一些低端的制造业产业，或者是中低端的制造业产业，当时从美国开始逐步向全球转移，这种转移化一直到现在都可以看到，中国当时的制造业，很多低端劳动力，承接美国过来以后，全球产业的调整。美国当时就是调整结构，淘汰这些低产能、耗能，或者说我们叫耗资源的产业出去，重点扶持一些高端的制造业产能，但是它采取的货币贬值，美元的大幅度下跌，《广场协议》打击日本等等，其实都是为了保护出口，更深层次是保护调整结构以后的新制造业的复苏。但是这在美国并不成功，它早晚要遇到一个瓶颈，周期很快，大概到1988年、1989年，问题非常严重。当时美国决定，我要采取第二种方法，这就是信息产业，就是说我们在90年代的初期，一直到我们2000年信息产业.COM的破裂，这10年就是伴随美国产业高速增长。

同期看到美国股市大幅度的繁荣，就是建立在这个基础上，也就是我说的，它的虚拟经济和实体，经在这个繁荣中间取得了一个双赢的结果。

当前全球经济来看，包括中国，包括美国，传统的复苏方式已经是不可以再延续下去了。传统产业的复苏方式不可能再去支撑未来全球经济的高速增长，或者说在当前虚拟经济可以无限扩大的情况下，实体经济的传统模式必将会打碎。新的产能，新的产业的提升，实际上我们看到很多新闻，大家应该知道，包括美国、中国都提出新能源概念，包括振兴高科技，科技型产业，所做的所有工作都是为了全球以后更高的成长，来寻找增长点。

同时，寻求增长点来讲。周期会非常长，不是一朝一夕能够完成的，在金融危机之后，当时面临信息崩溃的情况下，必然采取一种临时性手段，而不能叫做长期性手段。只有寻找到经济增长点，才是长期性的手段，目前只能寻求短期性的手段，我们可以看到刺激性政策。

包括美国实施的刺激性政策也好，包括中国实行的刺激经济，大量向美国一样投放货币，刺激消费，拉动消费等等，这些我统统都称之为临时性的政策。因为我们说了这种东西不可能长远的支撑经济走势，反过来可以说，当前市场的所谓复苏，我们的原材料价格重新大幅度上涨，我们的股市重新大幅度上涨，这些上涨在背后隐含着我们的瓶颈没有打破，我们全球经济新的经济仍然不成熟的情况下，重新再建。这很好理解，从战略的角度来讲，首先，稳定下来是关键，在大的泡沫破裂的时候，只有一种手段，那就是替代，替代中间可以看到，当前这个市场是两种替代方式，第一种替代方式就是以小泡泡替代大泡泡，可以看到我们资本市场，商品市场重新的上涨，除了在流动性的推动性，这是一个表象因素，更深层次我们认为是一种政策上的一种替代，同时我们看到还有一种替代方式就是财政替代。什么叫做财政替代？就是以国家的债务替代个人债务，替代企业的债务，同时来挽救经济。

很简单，欧洲现在面临一个巨大的问题，就是国家债务的问题，财政赤字的问题，这是一个必然的。因为在金融危机以后，实体经济跟不上，虚拟经济被彻底打破的时候，你的危机必然要拯救，它的临时过渡手段就是财政手段。当然，欧洲存在着自身的结构问题等等，导致财政手段没有实施很成功，关键一点就是货币没有了，自然而然财政手段单一是不可行的。

金融危机之后，我们看到的格局，目前都是一种过渡。中国拉动消费，这里面存在根本的问题，我们是否能够长远的拉动消费，真正以消费替代三驾马车的出口，答案绝对是不可以的。我们不能单纯依赖于某一样东西，消费复苏是必然，但是绝对不是拉动经济的引擎。美国是一个很好的例子，过渡消费产生什么结果，我就不用了。

中国现在的消费，往往是出口被打碎，或者是出口受到阻止以后的临时性手段。但是从中国政府的背后来看，实际上有很多的故事，中国政府，我们说刺激消费最根本是解决社会保障的问题，我们可以看到医疗改革，教育改革，包括涉及民生等等，这些改革最根本的目的是保证你消费，维护短期政策。从更长远的角度来讲，中国政府调整落后产能，改变经济增长方式，以及原来传统的制造业，以廉价劳动力来生产的这些产品，将来是不可行的。美国可以转移到中国，中国可以转移到东南亚，转移大非洲，我们必须得寻找新的引擎。因为中国跟美国经济之间存在一个大的差距，我们要实现的就是跳跃性的发展，也就是说在改革或者调整制造业中间，去同时寻找新的增长点，这就是中国经济未来的真正的寻找路径和途径。

地产行业过渡膨胀超过了人的购买能力，这个时候本身地产行业内的泡沫会延续成整个社会的泡沫，这是一个根本的原因。为什么2008年的时候，从房地产开始，这种危机的逐步蔓延。

这是中国调整结构的三大需求。鼓励消费，中国目前来讲虽然是一个过渡的阶段，但是我们的消费，我刚才说了，既然作为一个过渡期，这个过渡期多长，至少持续两到五年左右，一个新的经济，一个新的产业，从成长，就是从孕育到推广，到成长，周期非常长。投入量过大的时候，导致光伏的产能跟实际需求跟不上，这就是差距，一旦拉大了，就会导致泡沫。

目前需要两条腿走路，短周期内必须得根据内部的消费来支撑经济，从长周期内，不可能依赖于它，我们必须得调结构，转型，重新寻找我们新的经济增长点。加上传统的制造业的一种转变，我们叫转移，中国和美国有一个很大的区别，中国目前的发展是在沿海地区发展，沿海地区的劳动力成本，人力成本，资源成本，都面临着一个瓶颈，但是中国的内陆广阔，中西部地方的劳动力依然便宜，可以向这个地方转移。但是转移过去，这个产业是否还能高速增长，答案还是不可能的，只能转移过去以后，维持目前的增长模式。北京的工资要涨到10万块钱一个月，你说西安的工资还能维持在3000、2000吗？不会的。那个地方劳动力成本、资源成本都会提高，但是速度会慢于现在的沿海经济。现在只是给了传统制造业的过渡期，使传统制造业和新经济增长点，在某一个阶段上是并存的，随后会被淘汰掉，当然也会被历史淘汰掉。比如工业革命等等，实际上我们看历史上的经济发展，一种产业，或者说一种行业逐步逐步都会被新的替代掉，谁敢说一百年以后铜还是工业必需品，可能会寻找一种新的替代产品。

既然是这样，当前中国的主线，一方面是在消费上，第二方面是在调结构中产生一种机遇，资本市场当然是这样的，和调结构中产生的一种机遇，还有未来发展的主线，就是新经济增长点的机遇。

既然带来机遇，我们就说怎么做投资的问题，从中长期来线，长期的角度上来讲，新增长绝对可以投资，中国目前来讲，上市公司的这些高科技产业，你能去投吗？暂时还不能投。这一轮下去是小泡泡替代大泡泡的过程，这里面有很严重的泡沫，但是中国有一点优势，我们的股市在3000点左右，会压住各种政策，包括流动性政策等等，释放出来的信号，表面上看都是抑制股市真正上涨的因素。这里面有很大的原因，全球经济都在高速复苏中，中国金融危机没有经历衰退，我们更应该是强劲的增长，但是反之我们看到，作为代表我们的股市并没有出现高速增长，在这里面存在很大的问题。我们目前不是需要一种小泡泡代替大泡泡的过程，我们现在是调整的阶段。中国股市比较合理的位置应该是3000点左右。说明虚拟经济从宏观角度讲是相对平稳的。再加上政策，既然调整没有结束，经济新增长点没有完成的情况下，我们不能制造大量的泡泡，去重复地循环、代替。

大家可能关心的就是，很多人关心政策退出的问题，中国宏观背景下，反映我们的退出政策不会轻言退出。因为现在的经济是非常脆弱的，同时也面临着突破瓶颈的关键阶段。为什么说小泡泡？适当地泡沫是可以允许的，不然虚拟经济那一块，如果出现大幅度萎缩以后，反导对实体经济，对投资，对企业生产的积极性产生一定的打击，所以适当的泡沫，对于经济来讲是可以允许的。目前，能制造泡沫的就是推动流动性。流动性短期内可以说不会轻言的退出，但是为了不制造更大的所谓的泡沫，就必须得控制。所以我们可以看到，中国的政策是从过量的宽松，调整到适度的宽松，甚至到宽松。在经济真正的寻找增长点之前，我估计应该是不会大规模的收紧，这种可能性不是很大。

既然在目前情况下投资机会分为三大类，钢铁大家不看好，但是国家政策怎么引导呢？现在钢铁产业进入重组组合，要老态钢铁生产当中的落后产能，来约束产量，政策中间伴随着很多的要素。如果钢铁产业出现一个寡头垄断，几家大的钢企对市场进行垄断，他会发生什么样的情况，这很值得我们思考。钢铁产业盈利我们知道一直在下降，这中间有很大的程度跟矿石有关系，跟原材料有关系。还有一个很大的原因，内部的竞争导致价格上面的竞争，价格上的竞争自然导致利润的问题，同时过渡的产能导致钢铁产业太多了。国家政策也就利用这次危机，我对钢铁企业进行调整，你淘汰落后产能做大做强，自然而然对矿石有了话语权，同时产能也能进行遏制和调整。在这种情况下，未来钢铁产业的盈利率逐步复苏，应该来说是非常可观了。

铁矿石涨价是必然的，但是市场减弱的情况下，钢铁产业怎么应对矿石涨价？很简单的道理，之前的竞争我是牺牲利润保护市场，参与市场竞争，如果市场竞争削弱，甚至到最后趋于一个平衡状态下，我不需要利润，我可以选择固有利润，将所有的成本上涨，转嫁到螺纹钢上。现在螺纹钢一方面伴随着矿石的上涨，还有一个深层次的，将来必然是成本跨越企业以后，转嫁到下游，中国不断的复苏情况下，下游的消费在遏制住产量或者说产能过剩的情况下，下游的消费不用太过于担心，所以在这种情况下，未来钢铁产业，在经历过所谓产业调整以后，短周期内的预期还是蛮乐观乐观的。

全球经济，未来不可能光依靠自己的内需，三驾马车必然是同行的，中国的出口，只不过将出口方式和结构进行调整，而全球高度的经济一体化，对于将来的行业来讲还是蛮乐观的，金融危机力度比较大的还是跟航运有关系的，这种过低的，包括现在航运股票，实际上很多都没有起来，包括港口，包括航运运输这一类都每年起来，大家感觉到经济转到内需了，对于出口、进口这方面是削弱了，包括海外的经济复苏情况，只是表象上的一种乐观，其实并没有真正乐观起来，这里面的潜力也是蛮巨大的。

从真正的投资角度来看，最近有一个奇怪的现象，3500点的时候出现一个分化，怎么样一个分化呢？医疗指出出现一个分析，这里面可能有H1N1的原因，我个人会从比较独特的眼光上看待这个问题，当时为什么出现分化，一方面我们说股指陷入一种均衡状态下，是因为经济目前没有支撑虚拟经济，或者说资产价格，股票价格以股指代表的持续上涨，不能支撑，所以我们陷入了僵持的状态下。为什么偏偏这里面的医疗板块出现一个高度增长呢？我不知道这个思路对不对？医疗板块出现大幅度上涨，它作为一个传统的防御性的板块来讲，为什么偏偏在那个位置受到大量资金的追捕，一方面是投机，大量市场的投资者，或者说基金也好，或者说投资人也好，当时也是对经济采用的较为保守的看法，所以资产配制当中，大量配制医疗性质的板块股票，医疗收益，市场来讲，相对是比较稳定的，这样导致市场两者之间出现一个差异。既然是出现差异，就说明市场的整体，对于整个经济的一种看法，应该说还是比较保守的，这基本上跟我前期分析的思路大概是一致的。

但是后期，如果实体经济在调结构的过程中，新经济增长点目前也提出来，也逐步地认识，作为虚拟资本来讲，一定会做一个预期，一定会提前反映出来。既然这样，未来预期是否会从保守状态转入到一种乐观状态，如果这样，积极地在配制当中，从保守性的板块逐步转入到乐观性，我们以沪深大盘股，能够反映经济乐观的资产中去呢？简单地来说，抛售、减少医疗股配制，增大股指蓝筹的配制，比如银行、行业、钢铁等等这些板块的配制。未来我们看会不会出现医疗指数的小幅调整或者是小幅下跌的情况下，伴随着沪深指数后期的上扬。如果出现这两种情况下，我们是否可以假设，市场大部分的保守性资金，正在从防御中逐步地转入到乐观中。这样对于未来股票市场，我们资本市场可以做出大胆的预期。

中国目前跟美国情况不一样，就是我们在压制股票，蓝筹都在进行一种本意性的压制，在这种压制中间，实际上对中国是有好处的，我们没有重新制造过量的泡沫，随着时间周期的拉长，从3500点到现在调整周期，如果到一定程度下，比如今年的2季度、3季度，一定程度下，用温家宝总理的话讲，我们根基稳固的时候，这个时候股票市场会不会重新活跃起来，毕竟我们的整体泡沫并不是很大，银行板块股指还是蛮低的，整体指数的PE值也不是很高，这种情况下会不会出现一种实体经济的上升，支持了虚拟经济的繁荣。只要这两者之间不要出现太大偏离的情况下，过量的繁荣情况下，我们的股市完全有理由逐步的上涨。

谢谢大家。

主持人：感谢付鹏先生，也非常感谢在座的各位机构和各位投资者，在这边一下午的时间来倾听这次会议。我们从媒体的渠道得知，4月16号，股指期货将正式上市，是4月份第三个周月，是4月份合约的最后交易日，面临4月份合约的交割。选择这一天可以让广大的投资者真切地感受到股指期货，期货与现货相结合的环节，交割环节出现，重大意义的出现。今天我们开这个会议，正好迎来消息的出现，也是令人欢欣鼓舞的。本次会议到此结束，谢谢大家！