在实践中探索在探索中完善

2010年08月23日 02:03证券时报【大中小】【打印】共有评论0条

——写在新股发行第二阶段改革启动之际

肖渔

适逢新股发行体制改革启动刚满一周年之际，为应对改革中出现的实际问题，中国证监会8月20日宣布启动第二阶段改革措施。这次推出的四项改革措施，件件指向一年来改革实践中出现的“毛病”、“难题”，更毫不回避其中牵涉的敏感问题。这既表明证监会将市场化改革推向深入的坚定决心，也说明新股发行改革正迈入至关重要的攻坚阶段。

去年6月10日证监会宣布启动新一轮新股发行体制改革，这次改革紧紧围绕定价和发行承销方式两个关键环节，通过完善制度进一步强化市场约束，推动发行人、投资者、承销商等市场主体归位尽责。在具体实施上，按照分步实施、逐步完善的原则，分阶段逐步推出各项改革措施，其中第一阶段主要推出四项具体措施：完善询价和申购的报价约束机制，设定最低申购的底限；将网下网上申购参与对象分开；网上单个申购账户设定上限；加强新股认购风险提示。

第一阶段改革实施一年以来，各项措施和目标已经得到落实，“归位尽责”的意识正在各主体的行为中得到体现。虽然在实践中，由于市场的复杂性和阶段性特点，可能未必尽善尽美，但市场化改革方向得到了社会普遍认同，把发行体制改革向纵深推进成为市场共识。

值得强调的是，新股发行体制改革是一个整体，改革的既定事项没有变，通过市场化机制优化股票的价格发现功能，仍然是改革的终极目标。如果说第一阶段的改革是开辟出实验田，那么第二阶段改革就是给田里滋生的“病害”除虫去病。因此，第二阶段改革和前一阶段的措施环环相扣，也是第一阶段各项措施的延伸和继续。纵观此次推出的四项改革措施，主要以“强化买方约束”为核心，旨在进一步提高新股发行定价的真实性和合理性。

比如在前一阶段改革中提出了最低申购量要求，要求机构投资者在参与询价时需同时申报价格及对应的申购数量，基本杜绝了高报不买和低报高买的情况。但这一规定在中小盘股的发行中，由于认购踊跃，往往造成单个机构获配股份数量过少的情况。因而询价对象审慎报价的动力被削弱，不同程度地出现随意报价，甚至人为高报价。

第二阶段改革毫不讳言这一问题，创造性地将网上随机摇号的方式引入网下，提出“网下可摇号配售”的办法。如此，针对中小板公司，就可不用对全部有效申购进行比例配售，单个询价机构可能获配的股份数量和占用资金会大幅增加，网下报价的约束力显著增强。

再如，赋予主承销商配售权是市场发展的方向，不过现阶段要完全放开条件还不成熟。尽管如此，第二阶段改革在这个方向上还是迈出了尝试性的一步，允许由主承销商推荐部分机构，扩大网下询价对象的范围，壮大买方实力。事实上，市场一直呼吁尽快放开询价对象的范围。这次改革后，一批有定价能力的、优质长期的机构投资者有望被引入。同时，在均衡发行人和投资人利益时，面对这些更加强势的投资者，承销商才更易于从发行事项本身入手，平衡好自己的位置。

必须看到的是，推进改革和培育机制是个长期的过程，不可能一蹴而就。因此，第二阶段的改革也未必就能使市场上的所有问题得到“根治”，但只要这个进程向既定目标不断靠近，那么我们对改革就应该抱有信心，在实践中探索，在探索中完善。