2009年10月13日 20:55凤凰网财经【大 中 小】 【打印】 共有评论0条

国信证券：中国国旅合理价值10.8-11.98元

旅行业务拥有四大优势，造就中国旅行第一品牌

国旅总是国内规模最大、实力最强的旅行企业集团，其最大的优势在于经营多年的入境业务，盈利能力远高于行业平均水平。国旅总拥有的品牌优势、质量优势、网络优势，以及旅电子商务系统，使得国旅总具有独特的竞争力。

免税业务：具有先发优势的未来旅零售龙头

在国家对免税业经营实施严格管理的背景下，中免公司是唯一一家可以在全国范围内主要机场、港口和边境口岸经营免税业务、不存在地域限制的免税企业，市场占有率高达40%。过去三年，免税业务收入增长率达到20-30%，且毛利率在30%左右，远高于旅行业务。在募资完成后，公司将完善免税网络的布点，使得免税业务进入新的黄金发展期。

“旅行＋免税”模式有助夯实行业地位

“旅行＋免税”模式可以从以下两个方面夯实公司的行业地位：(1)旅行能为免税业务带来稳定、高质量的客源；(2)高速发展的免税业务能为公司带来可观的利润，对业绩形成强有力的支撑，特别是在经济不景气周期时，能有效抵御风险。

风险提示

入境市场恢复速度慢于预期；国家出台不利于中免公司的行业策。

合理价值在10.8-11.98元/股之间

预计公司09/10/11年eps达0.38/0.42/0.55元。由于公司独特的“旅＋免税”经营式，给予公司高于 中青旅的pe30倍，结合dcf模型，测算得中国国旅的合理价值在11.4-11.99元/股之间。

国金证券：中国国旅6-12个月合理目标股价区间为13.35-15.58 元

国金证券9月22日发布投资报告，认为中国国旅(601888.SH)6~12 个月合理目标股价区间为13.35~15.58 元。

国金证券指出，公司是国内上市公司中唯一一家同时经营旅游和免税业务的公司。这两块业务是价值链中的关联部分，能相辅相成。国旅总社整合旅游要素资源，做大旅行社，形成规模效益，为中免公司带来客源；而中免公司则充分发挥客源的价值，产生经济效益。

旅行社业务毛利率较低，盈利能力有限。入境游业务受益于国旅强大的资源整合能力、外联销售能力及良好的客户关系而竞争优势明显。出境游和国内游则因起步较晚、品牌影响力不够而竞争力相对薄弱。

国金证券表示，机制问题的妥善解决是国旅未来发展的基石。国旅在一定程度上留存全民所有制下的机制缺陷：决策链条较长、机制不够灵活、薪酬制度缺少激励力度等。国旅的当务之急是解决好这些机制问题。

国金证券称，商务会奖业务既能充分利用公司的客户及旅游资源，又能为公司带来可观的利润，或将成为国旅旅行社主业未来新的业绩增长点。

国金证券指出，中免公司主要有以下的明显的经营优势：1，经营地域和零售网络布局的优势；2，行业监管者的优势；3，免税品经营品类和免税店类型的优势；4，免税品消费市场的份额优势；5，采购和配送能力的优势；6，管理团队和专业人才的优势。

免税行业未来发展的空间在于连锁网络的扩张和人均消费额的提升。随着口岸免税店的改扩建、市内免税店的新建、海南国际旅游岛的建设、免税商品种类的丰富、商品结构更趋合理，免税业务将获得更快的发展。此外，政策的放松也将提供更为广阔的发展空间。

国金证券假设公司发行2.2 亿股，总股本增加至8.8 亿股。国金预测2009-2011年公司销售收入将达到30.81 亿元、36.34 亿元、40.1 亿元；预计实现净利分别为2.97 亿元、3.92 亿元和4.77 亿元，对应的EPS 为0.34 元、0.46 元和0.54 元。

综合考虑公司的绝对估值水平、目前A 股新股的估值水平和公司未来的成长性，国金证券认为公司询价合理区间为11.15 元-11.83 元，对应09 年的市盈率为30-35 倍，6~12 个月合理目标股价区间为13.35~15.58 元。

国金证券另外指出，公司在入境游市场进一步放开、国内游过度竞争以及免税业务政策变化等方面存在一定的经营风险，尤其是免税业务，如果国家放开免税业务进入限制将构成对公司业绩的重大冲击。

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