调整存款准备金率 加强流动性管理

国元证券研究中心副总经理 刘勘

央行12日决定从2010年1月18日起上调存款类金融机构人民币存款准备金率0.5个百分点，这是自2008年10月以来央行首次调整存款准备金率，。为增强支农资金实力，支持春耕备耕，农村信用社等小型金融机构暂不上调。此次调整快于市场预期，差别化更加明显，形成三档存款准备金率。经过此次调整后，大型金融机构存款准备金率为16%，中小型金融机构存款准备金率为14%，农村信用社存款准备金率为13.5%，此前存款准备金率最高为2008年6月8月17.5%。由于中小金融机构并不在调整范围内，此次调整存款准备金大约收拢资金回收流动性在3000亿元左右，标志着数量型货币政策工具运用力度显著加大。

在此之前，央行已经分别上调了3个月期央票参考收益率和1年期央票参考收益率发行利率意外跳升4个基点，为上调存款准备金率提供了铺垫。近日央行频频利用公开市场操作回笼货币，1月7日央行于19周来首次上调三个月期票据利率。同时上周央行在公开市场回笼资金1770亿元，实现净回笼1370亿元，较前期大幅增加；1月12日央行在公开市场操作中发行200亿元人民币1年期票据，参考收益率为1.8434%，打破该利率自去年8月11日以来一直维持在1.7605%水平局面，央行提高一年期央票发行利率8.29个基点；央行还开展了正回购操作，交易量增至2000亿人民币，创下历史最高纪录。

推动央行提高存款准备金率直接因素包括三方面：一是出于信贷规模控制需要，针对2010年1月信贷猛增苗头，确保2010年信贷投放季度平滑目标实现；二是出于经济基本面要求；三是出于流动性回收需要，弥补央票利率上行中的需求不足问题。

从货币政策执行效果来看，有利于管理信贷规模，同时超预期货币政策对于管理通胀预期将起到正面效果。短期看,市场利率体系轴心上移幅度将高于此前预期，对于大宗商品乃至商品货币而言是短期利空；而对经济增长影响方面，货币政策提前收缩将导致2010年经济增长略微降低；从经济可持续发展角度看，2010年温和通胀可能性更大；结合信贷投放节奏判断，2010年经济走势前高后低预期将在一定程度上被熨平。

今年宏观调控将更倚重数量工具，加息最早可能发生在二季度末。货币政策收紧更多表现为数量型调控，提高存款准备金率，央行票据发行收益率提升与信贷额度控制相配合。而由于经济回升的减速和资产价格的回落，可能将于四季度停止进一步紧缩货币政策。

考察央行这一系列措施后果，信贷调控政策趋紧意味着宏观流动性将会继续下降，这将对资产市场构成冲击。由于2010年上半年流动性逆转可能发生，房地产市场流动性也会在晚些时候受到冲击，我国住宅价格环比涨幅有望在2010年下半年出现下降。而下半年可能出现房地产市场景气程度下降使得土地价格下跌，由于土地是重要信贷抵押品，土地市场价值下降将进一步引发流动性紧缩。如果一旦央行开始实施偏紧的货币政策，加息的日子是不是为时不远了，央行已经开始逐渐利用数量型工具调整货币政策的走向。不过从目前来看，这些调整还只是微调，因为经济恢复尚存在不确定性，所以接下来政策走向还需看这次调整之后的结果如何而定。上调存款准备金率主要是针对目前过剩的流动性，央行采取控制信贷措施，下一步如果通胀明显，央行将有可能加息。目前来看加息暂时不可能，因为一旦央行采取加息政策，说明货币政策将面临方向性转变，而目前仍是适度宽松的微调。一旦遭遇高通胀情况，央行才可能采取加息手段。如果流动性得不到更好控制，不排除央行再度采取调整准备金的可能。从目前情况看，年内准备金率未来还有两至三次上调可能，加息时点也可能提前。同时央票利率还将继续走高，而且还存在重启三年期央票、发行定向央票的可能。

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