论坛对话专场之海外上市抉择实录(2)

2009年10月23日 19:56凤凰网财经【大中小】【打印】共有评论0条

王卫东：谢谢钱总，钱总引出的话题，就是监管问题和法律问题。我们知道中国境内企业在海外上市经历几个阶段和周期，尤其对民营企业，我们能够回想到之前，2000年之前没有什么监管，06年先后出台10号令，去年年底商务部出台新的审批指引，这一系列的法律监管的情况，我们先抛开境外法律监管，请李律师从自己多年时间当中给大家解释一下，我们从法律监管角度，这些年的看法。

李寿双：刚才王律师画龙点睛，中国政府和中国监管机关对于小红筹的监管大概描述一下，我个人认为，小红筹是一个非常伟大的发明创造，小红筹的监管上，我们国家无论从法律还是监管的态度上，经过一个非常复杂的变化，刚才王律师谈到，在最早之前，回溯到十年或者更早一点的时候，对这一点操作是没有任何监管的。比如想到设立一个公司，可以在北京找一个代理，花几千块钱，然后再做一个建构的收购行为，当时还可以做换股收购，就可以在境外上市，有很多办法把境内的权利植入到境外的公司，然后进行上市。这个上市在中国看来是不需要证监会审批的，到目前为止，我们认为在那个法律环境下，是不需要证监会来审批，这样就可以去上市，这让很多企业在境外资本市场通过私募股权融得大笔资金，形成比较快速的状态，赚了第一波钱。

后来证监会认为，去做上市，要经过证监会的审批，这一点上也有很多不同的看法，所以后来出了如意函的制度，简单的意思就是说，你可以去上，但是我不给你批，那怎么办呢？我要监管你，我不说是，但是我可以不说，我说没有意义，是这么一种做法。其实这个做法后来又取消掉了，在如意函之后，实际上境外上市还是形成一定阻力，毕竟多了一个环节。

如果有一个统计的话，从01年到03年，肯定比03年以后到06年这个时间更少一点。后来这个如意函就取消了，取消之后又形成新一波海外上市的高峰，但很快在05年出现一个比较有意思的变化，一开始出台了一个《办法》，在境外合法设立一个公司，应该做一个登记。但是这个要到国家外汇总局，因为没有具体的审批程序，怎么去做？找谁？所以在这个过程中，一度陷入了停滞。后来经过境外的交易所、投行，境内境外的预算会计师，非常大规模的，非常有意思在年底出台了75号文。75号文又开了一个口径，可以到地方去做一个外汇登记，比如北京市的外汇分局做一个登记，这可以合法设立一个公司，可以进行后面的事情。

在这个时候的话，没有我们现在大家所熟知的10号文，这个并购规定还没有。那么在这个外汇登记放开之后到10号文之前，又形成一个监管，这个时间不长，后来又出台了10号文外资并购的规定。但是这个并购规定，适用于外国投资者并购境内企业的一个通行规定，这里面有另外一个特殊的制度安排，比如说我们大家所熟知的，关于并购的安排，第二就是关于换股的安排，然后还有关于在其中有一条，就是关于证监会要进行审批的一个安排。这几个安排纳入进去之后，看起来给大家开了一条绿灯，可以进行放股收购，可以合法进行审批。

但实际上，我们在这个领域关注比较多的，从来没有一个真正意义上的换股收购出现，法律上开了绿灯，但是从监管态度上又亮了红灯。后来证监会出台一个关于怎么申报的工作程序，但是目前为止，我个人了解还没有真正的出现。这样的话，10号文之后，又形成了一个争议期，10号文刚刚出台之后一段时间，上市进入一个停滞期，很多人不知道该怎么办，都期望于证监会或者商务部改变一下态度，允许大家去做，哪怕再复杂都可以一步步去走。这一步到目前为止还没有详细落实，那怎么办呢？大家又需要上市，这么多投资人投进去之后没有办法退出，他也很着急，10号文颁布之后，实际上还是有一些上市案例出现。

通过各种各样的办法，各式各样的途径，我们可以合法设计，在不违法的情况下，进行境外上市，进行一大波这种法律上的创新。我最近在一个叫《公司金融》的杂志上，写过一系列案例分析和文章，探讨10号文之后，怎么在合法的情况下进行上市。我们平时跟大家交流过程中，包括投行过程中，包括跟企业投资交流过程中，大家非常关注一个问题，就是10号文之后还能不能进行境外上市，我个人的一个观察，实践的结果，保守一点讲，10号文之后境外上市可以合法运作，但是可能做不了那么完美。或者激进一点去说，最小做不了这么完美，但至少还可以去做。

后来我们也可以看到，在实践当中，10号文之后有很多上市公司出现，我个人在这方面进行比较深入的调查了解，看过每一个在境外上市，不管是美国、香港，看到上市的案例，我看到每个案例里面都有很多问题，如果按照严格法律去理解，这实际上都存在一些法律上的瑕疵。比如举个最简单例子，大家通常认为在10号文之前，完成重组的这些公司，可以合法到境外去上市。实际上这一点并没有任何法律依据，我们知道10号文的审批，并不是第一次在法律文件上出现，早在《证券法》出台的时候，已经提到了要经过审批。

在这个领域，对我们律师来讲挑战性最大的一个领域，我们设计摸索路线，最后沿着这个路线去走。现在形成这么一个局势，后来王律师也提到，其实中间有很多机构，也有很多会议，或者很多场合，中介机构也好，投资人也好，证监会专门有一个境外上市处，反复沟通这个问题，但是都没有特别的明确。后来我们注意到在08年底的时候，商务部发了一个审批手册，这个审批手册并不是一个法规，它是一个指引的东西，这里面做了小小的突破，明确规定如果说境内企业已经是一家外商投资企业的话，那么利用境外融资来收购，10号文里面第55条提到，外资企业兼并收购，是适用现有外商投资企业股权变动的办法。但是没有规定要参照这个办法，实际上我个人猜测，当然这不好去猜测了，我个人看到，从文字之间可以透露一些信息，实际上监管机关的态度还是不断的变化。

我们知道06年正好是A股，鼓励优秀企业到境内去上市，如果我们到境外去，A股市场做不起来，股权分置改革压力是很大，所以当时是这么一个问题。现在来看，这方面实际上发生很大的变化，在这个时候我们在观望过程中。但是目前来看，我们可以找出更多的办法来去合理的设计公司重组的方法。

我们做这部分过程当中，跟很多机构有所沟通，我们一直在猜监管机构是什么态度，是不是我们律师做突破性的创新，他们是不是很生气。

王卫东：很感谢李寿双比较全面细致的介绍一些法律监管在海外上市过程当中的一些变迁和一些监管机关的态度认识，这里要给大家免费做个广告，如果我们国内企业谁想去海外上市，第一个应该找的是什么机构呢？找黄总是没有用的，黄总是管上市以后的事情，可以去找投资者，但是投资者要看这个公司的结构，是不是海外上市的结构。所以我觉得各位公司，如果有这样的企业家，有这样的需求，第一个应该先去找律师，先去谈股份结构，是不是适合上市的结构，如果经过调整适合以后，才可以引进下一步的重组，最后来上市，这一点也是为行业做一个宣传和推广。

这个话题接下来，大家都知道从去年差不多第三季度开始，整个世界因为金融危机抵制了一系列经济性的危机，温总理讲从今年第三季度开始，中国率先走出了一个经济危机的阴影，整个世界的市场似乎也会跟着这个大潮有所恢复，上周是花旗都有很好的成绩单，似乎华尔街也是一片欢呼之声。但是毕竟面对过往9到10个月当中，不光是资本市场，全球经济都陷入低迷的状态，那么在这种状态下，中国企业在融资中，也是给中国企业提出了一个很重要的问题，就是说在这样一个危机情况下，或者在后危机时代，中国企业是应该选择什么样的市场更适合自己？我想请首望的田总发表一些观点。

田鑫：谢谢。刚才听黄总介绍中国企业海外上市十几年的回顾，从93年开始，我记得几个数据，03年的时候是7千亿，现在38%、57%这两个概念，38%是企业的资产比例，是香港的比例，57%是市值的比例。这十几年的发展国内企业寻找海外上市，应该是经历了一个高速的发展，但是过程当中其实也是起起落落。

我们投资人站在投资的角度来看待这个问题，面对海外国内的这种资产选择问题，我想还是要从两个方面来分析一下这个问题：

首先，从企业这个角度，企业是选择国内还是到海外？我想不是绝对的，一定是要看企业自身的条件状况和大环境的条件状况，你这个小船是适合在江湖去航行，还是要到大海里面航行，这是要根据自身条件。

企业上市根本的动因，我想首先是要打通企业的融资渠道，能够保证企业在发展的时候，由于资金的问题受到限制，这是一个根本的动因。另外，通过上市也可以对企业的品牌，企业产品服务，都有巨大的提升，我想对于企业来讲，要从这个角度去考虑上市的动因。

但是具体选择什么样的市场呢？我个人认为从目前的情况来看，刚才李律师介绍了大宏观的环境限制，可能很多企业想到海外上市，但是又不具备条件，没有海外架构，或者说即使有些通道，比如H股上市并没有被禁止，原则上还是可以的。但是到海外上市的监管环境很难通用，我想从目前选择来讲，首选一定是国内。

但是通过个人的观点，如果你有条件到海外上市，特别是像高科技企业，互联网，相关在国外市场概念比较热的企业，我觉得还是倾向于海外，可以到香港，可以到美国纳斯达克这些市场去上。主要原因我认为，海域市场对于融资来讲，更加便捷，更加快、方便。但是对于国内现在很多人讲，国内的市场估值比海外更高，能够得到更高的价值，我觉得这是短期的一种想法或者行为，更长远的看还是保证这个融资平台能不能利于这个企业的发展，持续的起到一个快速融资的通道，这是从企业的选择上来讲。

我们站在投资的角度，我们当然首先就是说，希望企业能够尽快上市只有通过尽快上市，我们退出也是最佳的一个方式。但是我认为选择尽快上市，对于一个投资者来讲不应该是首要考虑的问题，关于退出，今年3月份的一个论坛上，我有一个观点，投资人一定是站在一个企业共赢的角度，帮助企业发展，共同去成长，通过帮助企业成长，实现成功的退出。

从我们的选择也是这样，企业你首先要把企业自身的产品服务做好，保证你在这个行业内，你的竞争环境内，有一个越来越强的市场竞争力，然后适当的时机选择适当的市场去上市，这是我们最希望的，也是水到渠成的，谢谢大家。