融资融券将为A股市场增资1900亿投资全攻略详解(6)

2010年01月08日 20:13凤凰网财经【大中小】【打印】共有评论0条

四、融资融券下的投资策略

融资融券提供了两种新的交易机制：1)交易杠杆2)做空机制，交易杠杆将放大投资者的风险和收益，因此对投资者的时机选择能力和价值判断能力都提出了更高的要求，而做空价值则提供了一种新的盈利模式，在作多做空都可以获利的机制中，投资者对市场趋势判断的重要性也将增加。按功能来分，融资融券下的投资策略有套期保值策略、投机策略和套利策略三大类。

1.融资融券下的套期保值策略

a。对冲个股的风险

对冲个股风险操作是基础和相对简单的。假设投资者持有某只股票，先要看它是否是可以卖空的标的证券。可以预料，沪深两市允许卖空的标的股票只占全部上市股票总量的一部分。在该股票属于标的证券的条件下，为了对冲该只股票下跌的风险，投资者只要融券卖出相同数量的股票即可。如果该股票不属于标的股票，投资者可以融券卖出与该股票相关系数较高的标的股票。

b。对冲组合的风险

在融资融券推出初期，我们推测，上海交易所会先选择上证的成份股做试点，深圳交易所会选择深证的成份股做试点。假设情形真如所料，则任一股票投资组合可分为以下几种情形：

所持组合中股票全部为融资融券标的；

组合中股票部分为融资融券标的；

组合中股票全部不是融资融券的标的。

对于第一种情形，对冲风险比较简单，只要融券卖出所有组合中的股票即可。对于第三种情形，可将融券标的证券构建成与组合相关性较高的组合，并融券卖出这个组合。

对于第二种情形，有两种方法对冲，方法之一是在股指期货条件下，将融券标的证券构建成指数组合，卖空指数。方法之二是卖空所有组合中为融券标的的股票。

c。与权证配合使用对冲风险

目前两市的存量权证主要是股本权证，因此，融资融券与权证配合使用的模式主要是买入权证、融券卖空股票，以此来对冲融券的风险或买入权证的风险。但由于目前国内权证与基础证券之间走势相关度不高，策略可行性不大。

2.融资融券下的趋势投资策略

a。杠杆趋势投机策略

这是基本的投机策略。由于融资融券业务实行保证金交易，且可以证券充抵保证金，因此能够发挥资金杠杆作用。

具有杠杆作用的投资方式能够提高资金使用效率，融资融券本身又隐含日内交易的可行性，因此融资融券业务的推出对于趋势投资者来说丰富了投资方式，在正确趋势判断的前提下能够获得更高的投资效率。

利用杠杆趋势策略，可以构建正向杠杆型基金与反向杠杆型基金：

正向杠杆基金：由于是正向杠杆型基金，因此投资者募集到资金后可全部买入指数组合，并以此组合作为保证金，融资买入更多的指数组合。若将股票的折算率全部设定为0.65，则正向杠杆型基金的最大杠杆比例可达到2.3 倍。此外，投资者也可以在募集到资金后全部购买ETF，然后以此ETF 为保证金，买入更多的ETF。ETF 的折算率设定为90%，则此种方法构建杠杆型指数基金最大杠杆可达到2.8 倍。

反向杠杆基金：由于是反向指数基金，因此投资者募集资金后不能用来买入股票组合，但可以买入国债等固定收益类资产，然后以现金或债券作为保证金，融券卖空指数组合，由于现金的折算率为1，国债的折算率为0.95，因此融券卖空最大可达到的杠杆为2 或1.9 倍。

对于趋势投机策略，卖空的操作手法，一般主要有两种形式：

如果投资者认为近期有利空，卖空者选取的策略往往是倒手砸盘，然后在低位买回，若选用这种操作手法，卖空量的大幅走高将导致未来股价的大幅下跌。

由于卖空机制要求报升规则，即卖空报价不能低于即时成交价，再加上直接砸盘有一定难度，一般投资者通常的做法是拉高出货，然后再利用拉高买入的证券对市场进行冲击，进而进行底部吸筹。若选用该类操作手法，卖空量的增加未必会导致股价立马出现下跌，未来股价的走势可能是先上升后下降的态势。

b.130/30策略

所谓130/30 策略是指组合中持有130%的多头仓位及 30%的空头仓位。130/30 策略虽有利用投资杠杆，但是因为多空部位相抵，故市场风险暴露还是维持不变(β=1)。也就希望是在相同的市场风险暴露的情况下，却可以产生较佳的投资成果，进而提高投资组合的alpha。

类似的还有120/20，140/40等，但一般空头部分不会超过50%，这是由于美国的T条例所规定的，总的头寸不得超过200%。

近年来最为流行的还是130/30策略，原因在于，研究结果表明，卖空限制是具有好的选股能力的基金经理提高组合绩效的主要阻碍之一，但同时，在大多数情况下，30%比例的卖空就可以在允许100%卖空的情况下贡献90%的收益。

130/30 基金可以看做是共同基金和对冲基金之间的产品，保持了与市场风险基本一致的风险暴露，又能更加有效地利用研究资源，既可以象传统基金从股票上涨中获利，又能从股票下跌中获取收益，在某种程度上可看作是积极投资组合的延伸。

130/30策略的一个简单的方法是：第一步，对股票池股票的α进行排序；第二步，按照一定比例卖空排名靠后的股票；第三步，用卖空所得买入排名靠前的股票。

3.融资融券下的套利策略

a。市场中性策略

市场中性策略投资理念是利用不同证券之间Alpha 差异，通过相反操作即多空部位相互冲销，来获取与市场风险无关的绝对收益，也被称为相对价值策略。

市场中性策略意味着基金不承担市场风险，因此也就无法获得市场风险的回报。在牛市中，市场中性策略表现并不突出，在熊市中，市场中性策略更容易发挥其优势。

常见的市场中性策略包括统计套利策略和基本面套利策略：

统计套利策略是指，如果不同证券价格之间存在某种稳定关系，一旦实际数值偏离这种关系达到一定程度，通过套利来获取收益。

基本面套利主要是在某一行业内构建投资组合，买入行业内低估股票卖出行业内高估股票。只要投资者对于股票相对强弱走势判断正确，投资者就可以赚钱。

b。与股指期货配合使用的套利策略

融券业务与股指期货相结合为投资者提供了套利机会，套利交易是在一方高估、另一方低估的情况下才有。股指期货的理论价格可以由无套利模型决定，一旦市场价格偏离了这个理论价格的某个价格区间，投资者就能在期货市场与现货市场上通过低买高卖获取利润，这就是股指期货的期现套利。其中，股指期货的理论价格模型为：Ft=St×EXP((rf-d)×(T-t))，其中Ft是股指期货的理论价格，St是标的指数现货价格，rf是资金借贷利率，d是标的指数的年分红率，T-t是股指期货的存续时间。股指期货理论价格模型一个重要假设：股票指数期货的价格由现货指数价格与净持有成本来决定。但实际上股指期货的价格会受到诸多其他因素的影响，如此股票指数期货价格未必等于理论价格。但鉴于特殊的合约设计，股指期货在到交割日时，其结算价会收敛于现货指数，可见，理论价格至少在到期日及其附近是成立的。当在到期日之前股指期货价格不等于理论价格，如果偏离程度比较大且大于相关的交易费用时，套利机会就出现了。

当股指期货价格高于期货理论价格的无套利区间上界时，期价被高估，套利者可以卖出期货，同时按指数构成比例买进相应数量的成份股，在期货到期日结算就能够获取套利利润，该套利行为就是所谓的正向套利，即买进股票现货+卖出股指期货。

在股指期货价格低于无套利区间下界时，买进期货，卖空相应数量比例的成份股，就是所谓的反向套利。

c。与基金配合使用的套利策略

由于场内基金可以做为融资融券标的证券，其中折算率相对比较高，ETF基金为90%，封闭式基金和LOF 基金为80%。鉴于目前封闭式基金折价相对比较多，可以借助融资融券交易实施套利活动：选取折价封闭式构建组合，计算出其相对标的指数的β 值，选取可融券标的股票构建β 值等于基金组合β 值，买进所构造基金组合，同时融券卖出所构造组合，持有封闭式基金至到期日或转开放时刻，赎回或卖出基金并买券平仓。但由于融券的最长期限不能超过6 个月，因此该操作只能选择距离到期日在6 个月左右的封闭式基金来运作。

由于目前所有的封闭式基金的剩余期限均超过了2年，因此，这一套利策略短期来说，暂时不可行，不过，若投资者认为封闭式基金在融券期内向单位净值回归，则可以使用该套利策略。

d。与可转债配合使用的套利策略

当转债出现较大幅度折价时，投资者可以买入转债，同时融券卖出转债的标的股票，并快速将转债转换成股票，用于归还借券，从而赚取收益。

当转债出现较大幅度溢价时，投资者可以融资买入标的股票，同时融券卖出转债。该套利策略的前提假设条件是转债价格向转换价值回归。转债溢价情况下，转债向转换价值回归只能有两种方式：要么转债的下跌幅度超过正股，要么正股的上涨幅度超过转债。一般来说，转债在赎回时具有向转换价值回归的属性。由于融券的最长期限不能超过6个月，因此这种操作只能选择距离提前赎回或到期赎回在6个月内的转债来操作。

e。与权证配合使用的套利策略

当权证出现折价时，融资融券和权证配合使用，可以进行套利。具体操作如下当权证折价时，即正股价格-(每份股票权证价格+行权价)大于0时，融券卖出正股，同时买入权证，持有该组合直至权证到期，然后行权买入正股归还证券。套利收益为正股价格-(每份股票权证价格+行权价)。由于融券的最长期限不能超过6个月，因此这种操作只能选择距离到期日在6个月内的权证来操作。