刘煜辉：唯有刺破资产泡沫才能根治通胀(3)

2010年11月30日 12:39凤凰网财经【大中小】【打印】共有评论0条

刘煜辉：刘易斯拐点无法解释劳动力成本的现实激变

凤凰网：您这个对我是个很新颖的观点，因为现在媒体上的报道基本上都在强调，是人口红利在减少，导致了人工成本的上升，在您看来不是这样？

刘煜辉：这个东西可以讲，中国应该说也的确临近了劳动力结构、人口结构的拐点，大家算嘛。24岁或者是再往前推一点15岁到65岁的人口中间，肯定这个量是越来越减少的，两头的量是不断的增加，中国面临一个老龄化的过程，大家算这个结构反正从人口结构的变化，2015年前后，大家算的都差不多前后肯定是一个拐点。

这是由过去的出生率来决定的，但对比研究下，就会发现情况并非这样简单。其他经济体也面临了一个人口红利减少的过程，包括消失的过程，日本在上世纪90年代初就走过了那个拐点，这种人口结构的变化所导致工资和劳动报酬的变化，其影响应该是持续、长久的，呈现出一种像沙丘般平缓上抬的过程，这个是没有质疑的。

换而言之，人口红利消失过程使工资的上抬应该来得比较平缓，而且中国比日本的应对条件要好，因为日本是一个小国，经济没有纵深，中国人口基数大，有纵深，中西部和沿海地区有经济发展的差异，所以对于中国的资方、企业主来讲，应该更有能力延长、平滑这样一个人口红利演变过程。当面临工资上涨的候，完全可以把工厂从沿海迁到内地，也可以用机器去替代人工，这个过程都是可以延缓人口红利的。研究日本的曲线，可以看到，它是一个长期的，像丘陵一样上涨的过程，还可以很明显看到从上世纪80年代，日本的劳工成本是一个长期持续上抬的过程，和它的人口结构刚好相对应。

但是我们发现，中国的这条曲线好像没有享受到能够延长人口红利优势的这么一个时期。因为中国从人口结构数据上讲，距离2015年刘易斯拐点其实还有一段时间，我们实际上的表现则是要提早10年的样子，从2006年开始中国低端劳动力蓝领的工资是以20%以上的速度在增长，而且还在加速中。我一个学生在北京的一个建筑企业做一个老板，他告诉我，去年大概70到80块钱招一个工，就是一个建筑工人建筑费用，今年120块钱请不到人，你看到这个涨幅从2006年开始，它是以加速度的速度，今年20、明年30，后年可能40、50，是这样的速度。

中国的劳工报酬这样像峭壁样的激增，而不是像丘陵样的攀升，这单单从人口红利变化上讲是无法解释的。显然造成这个现象背后还有其他的因素。由于刘易斯拐点临近，中国现代工业部门的确不可能以不变工资制再从农业部门吸收劳动力了，这个肯定是衰竭的过程，但是这个工资的涨幅不可能像现在这样的陡峭，这个背后可能还有比人口结构更重要的因素。

这个因素，就是生存线的工资水平，就是在这个城市里面的最低生存线不断的被上抬。为什么不断被上抬呢？货币和资产泡沫。所以我们讲的话，人工报酬趋势变化背后其实和货币关联。

凤凰网：您说了我们这一轮的货币超发是2002年就开始了，现在已经到了一个什么样的状况？

刘煜辉：超发不带有一个在学届、在研究界没有一个很明确的指标来界定它，到底超发了多少，因为中国历来有，而且中国在本世纪进入一个转轨加速的阶段，它还有它的特殊性，所谓的中国货币迷失之迷，你这么多货币发出来以后和整个经济总量的膨胀并不相匹配，多出来的这一块到底到哪去了，很多人在问，很多研究者在做研究，因为中国确实处在一个转轨的时期。不断有原来非市场化的要素变成市场化的要素，从原来没有价格的状态变成有价格的商品。

凤凰网：在经历从非市场化的经济体变成市场化的经济体的过程，也在不断资本化。

刘煜辉：比方说土地，原来就是国有之间，政府之间，单位划拨，原来是无所谓价格的，就是一个记账，我多少亩，多少尺土地划给你，一旦这个东西变成招牌挂以后，变成价格了，原来可能是一个记账的东西，就是一个零，突然一下子变成几十亿，上百亿的东西，这个东西突然变成有价值，它就是要吃掉货币的，它一流通起来就是要吃掉货币的，包括房地产也是。

我们2002年之前再推，1998年开始，1998年之前，我们的房屋是公屋，交点租金就可以了，没有产权的，后来把产权一赋有城市居民，突然给你的家庭增加了一块庞大的财富，就是这个东西可以流转了，把原来的老房子可以卖掉，我拿着这个钱到银银行，再加点贷款，我可以买个新的，一流转起来这个东西不得了，以前完全是一个零的东西，突然一下子变成很大的财富出现了。

这个资本化的过程要吃掉货币，剔除掉这些所谓不断资本化过程中必须要吃掉的货币，我们是不是还超发了呢？因为我们市场化改革应该说越往后面走，这个领域是越小的，没有被市场化的领域到现在已经很小了，基本上所有的因素都市场化了，除了个别政府还控制的以外，但是现在的量和实体经济GDP的膨胀来看，两种还不匹配，还差的比较远，就是货币增长的量和经济总量，增长的量差距还是很明显。

这个中间多出的这一块，那就很明显反映到这些价格身上，无论是物价，还是市场价格，你可以看到都是有一个快速上涨的过程，我们也做了一些粗略的指标，就是比照广义货币M2和GDP的比重，现在中国的M2是70万亿人民币，什么概念呢？美国是世界上最大的经济体。

凤凰网：我记得美国的广义货币M2和GDP的比好像是0.6%？

刘煜辉：美国的广义货币M2约8.8万亿美元，中国是70万亿人民币，也就是中国比美国货币量多13-14万亿人民币，而美国的经济总量却是中国的三倍！！从这样一个货币化的指标来看，中国的货币发行在全球范围内都无疑是非常高的水平。

美国只有0.6%-0.7%，日本大概1左右，我们是1.8%以上，按现在正常的M2每年的复合增长率，17%算，2012年的时候中国的M2就可能到100万人民币的水平。到那时候中国的经济总量大概是40万亿人民币，M2比GDP就大概是2.5%。这个指标无疑很高的，从2003年开始，我们统计了一下，中国的银行资产从23万亿，现在是88万亿，今年可能年末到90万亿的水平，涨了这么多，中国的M2是从18万亿涨到年末可能70万亿，72万亿这么一个高的水平。

还有一个是中国银行的资产负债表，从5万亿人民币，现在是24万亿人民币，你可以看到这些数据和中国整个的名义GDP，在2003到2009年中间大概是涨了1.85到1.9倍的样子，其他都是在2.5倍以上，所以你可以看到这个之间的对应关系，实体财富的膨胀，并不能完全去解释，去吃掉这么多的货币，这个货币至少是多了一块，因为多出来的这块，还会被很多的，原来是非市场的要素，现在变成市场的要素。

刘煜辉：资本化会吃掉，我们也不知道吃掉多少，当然肯定是越到后面，吃的量越少，因为资本化的过程，肯定是临近尾声的随着你转轨经济的不断发展，向市场化不断的过渡，这个过程肯定是要越来越小的，所以多出来的货币可能情况就越来越多反映到价格上面。

凤凰网：泡沫越来越大？

刘煜辉：感到价格的压力，为什么越来越大。

刘煜辉：只要货币超发继续房价就不可能下降

凤凰网：因为大家都很关心的一个领域就是房地产，您估计一线城市，北京、上海、广州，包括深圳在内，地产泡沫到底有多少了，在这一轮的超发里头。

刘煜辉：到底有多少，说不太清楚，反正用指标来衡量，现在房屋的估值，任何一个资产的估值都有一个所谓的内化的内部报酬率，就是一个核算。

刘煜辉：内外的内，内部报酬率的这么一个估算，现在这个估值水平，你要算内部报酬率肯定无疑是很低的，这个内部报酬率和现在的经济中长期利率水平是否相匹配能够说明问题。因为中国的中长期利率是非常低的，非常低的水平，和它之间是对应的，所以我们讲资产的价格，实际上是决定于中长期利率的水平。

因为中长期利率水平和你现在物价的这么一个状况之间形成所谓的负利率的程度，它直接影响到每个投资者，或者每个购买者对风险承受的能力，我简单讲，半年前，当我们的物价水平还相对没有起来的时候，可能是大半年前，你可能对一个投资者来讲。你决定买一个股票的时候，觉得20倍的市盈率PE的股票，我才会去买，但是到今天我可能看到这个股票，30倍的市盈率也可以接受了，甚至比30倍更高的我也会掏出钱来买，但是这个公司在大半年中间可能一点变化都没有，就是还是那个公司，还是照常，正常的经营一点变化都没有，但是无形中间，你这个价格就上涨了30%，投资者愿意多拿出30%的钱愿意去买同样一个东西。

这就是什么变化呢？中长期利率的低水平所引起的人的，投资者人们的心理对风险态度的变化，这种态度的变化就决定了最终的资产价格。

所以你刚才的这个问题引申一下就是，如果我们中长期利率的水平没有变化，中国不收紧货币，中长期利率水平还是相对低位，即便是楼市有泡沫，要楼市出现下行也是不可能的，这种情况下让楼市出现回落是不现实的。

因为人的风险承受能力提高了，我原来觉得它高，我们以前可能在2007年的时候，就是危机以后，大家可能觉得在北京1万多块钱的房子算是觉得很高了，但是今天的货币条件，你觉得3万以下的房子对你来说就好像是不高了，你可以看到这个心理的变化。这个心理变化的差异在哪个地方呢？货币条件变了，今天的货币条件比2008年的货币条件无疑是历史上最宽松的情况。