渤海证券：展望繁荣消费或将更热(4)

2009年12月02日 16:06凤凰网财经【大中小】【打印】共有评论0条

3. 零售行业股价运行回顾和2010 年展望

指数走势与业绩充分挂钩，两者趋势一致

从上图可以看出，零售板块的指数趋势与板块的业绩拟合度好于收入的拟合度。而我们判断在温和的通胀背景下，零售商疯狂促销也将较危机时减弱，上市公司将从收入增长向利润增长转化。因此，从这一点上说，零售指数存在上涨空间。

此外，零售股表现存在假日行情。

07 年牛市疯狂阶段，零售板块跑输大盘的概率更大，仅在1 月份和11、12 月份明显跑赢了沪深300，表明牛市中投资者对权重股的喜爱。08 年，熊市来临，零售股跟随大势下跌，投资偏好从激进转为防御，零售板块12 个月中有8 个月跑赢沪深300。

但跑赢幅度都不算大，较大的是11、12 月份。09 年以来，大盘强劲反弹，投资偏好又从防御品种转向率先复苏的周期品种，截止目前的11 个月中，仅有4、8、11 月份明显跑赢沪深300。究其原因，09 年4 月份报出的08 年年报比预期的好一点，弹性较大的百货率先拉起板块反攻。8 月份是大盘调整，零售板块跌幅8.9%，沪深300跌幅24.2%，零售板块由于年初以来涨幅较小而使这次调整幅度远小于沪深300。11月份，零售板块涨17.5%，沪深300 涨10.7%，零售再次超越沪深300，是在大盘选择方向期间，在10 月份良好的销售数据刺激下，各家机构对四季度和明年一季度零售板块旺季业绩增加确定性看法趋同所致。

从图中看出，零售板块存在明显的假日行情。年底前涨幅超过沪深 300 的概率较大，因此始自09 年11 月份的行情应该能够继续。同时由于09 年第一季度较低的行业增速，以及消费动力的释放，2010 年一季度的行情仍然值得期待。

结构性机会来自于品类

家电和汽车可能是消费升级过程中受益较明显的产品，国家也推出了不少政策来刺激民众对这两大类产品的购买需求。而今年以来的汽车销量连创新高，也一再证明中国汽车消费的能力和潜力巨大。汽车销售创新高的同时伴随着汽车板块指数的创新高，行业二级市场走势与实际销售数据高度一致。

同样是受政策刺激的品种，同样属于消费升级受益品种、同样属于周期性较强的消费品，家电与汽车的股价走势和销售走势表现不同。

家电方面，销售增速在 08 年12 月份为负增长(-5.4%)，之后家电销售随着房地产市场的回暖、家电下乡、以旧换新政策的刺激而增速稳步回升，并恢复到危机前水平。

但是二级市场上，家电制造板块走势和销售指数一样，恢复到之前水平并创下新高，而家电流通的代表苏宁电器的走势，并未出现与销售数据一样的情况：销售已达危机前水平，股价离危机前水平尚远！

我们分析，家电下乡的产品很大一部分是从制造商那里直接走货，缓解了家电制造商的库存压力，重新刺激了制造商的生产，在股票二级市场上家电制造商就表现的更明显，上涨更强劲。而作为家电零售商的苏宁电器，我们首先观察到的是它的同店增长为负，其次是扩店速度放慢。因此从二级市场来说，就表现的相当疲软。但是我们判断，产销链条上，渠道商的话语权越来越大，这是一个不可逆的过程。虽然苏宁电器的门店数量居多，有人对扩店速度表示怀疑，但是不可忽视的是，苏宁电器的市场份额仍不足十分之一，中国家电的巨大市场给了苏宁电器发展空间。另一方面，苏宁电器本身的努力我们必须看到，作为一个行业领跑者，他在提升门店质量、扩大定制包销比例、引进新产品上在做努力。而这些一旦达到规模，将对公司的利润贡献极大。

苏宁已经度过了跑步入市阶段，正在向更高层级发展。

估值仍有提升空间

历史上来看，零售板块自2005 年以来的市盈率相对于全部A 股的倍数是2.4 倍，相对于沪深300 的倍数是1.8 倍。而目前只有1.7 倍和1.4 倍，低于历史均值。随着公司盈利增速的不断回升，板块相对大市的估值溢价也将会恢复。历史上上证指数在4500 点左右时，零售板块市盈率是全部A 股的1.90 倍(07 年8 月份)和1.64 倍(08年2 月份)。