基金宝财富讲坛全文实录(8)

2010年01月17日 18:13凤凰网财经【大中小】【打印】共有评论0条

【主持人姚长盛】：谢谢巴教授的主题演讲，巴教授的时间管理差一点，讲的非常让我们觉得过瘾。第三点是什么？我们下面的论坛当中会看到。下面是15分钟的茶歇，提示大家手里的调查问卷填好交到服务人员手里，演讲之后还有一个抽奖环节。

(中场休息15分钟)

【主持人姚长盛】：下面我们重新回到嘉宾演讲环节。刚刚有一个停顿，停顿是为了将上半场的脉络更加延续下去，下半场是两个主题演讲，还有一个论坛，巴教授一个更重要的观点的发布也要放在下半场当中。经过5年多的筹备，股指期货终于破茧而出。象征着做空交易成为可能的融资融券和股指期货将对新一年的市场带来什么影响？有请国金证券研究所副总经理、衍生产品部主管，主要负责金融衍生品分析的范向鹏先生谈谈股指期货及投资策略，有请范先生。

范向鹏：大家好，非常高兴今天有机会和大家聊一下现在证券市场两个热门的话题，融资融券和股指期货。从时间上来讲，我们首先介绍一下融资融券。在此之前我和大家介绍一下融资融券的流程是怎样的。

首先有资格的证券公司将会开设六个帐户，其中三个涉及股票的帐户是在证券营业部，三个涉及资金的帐户在银行。大家现在炒股用的是普通的帐户，有了融资融券之后大家要去开设一个信用证券帐户，同时要去银行开一个客户信用资金帐户，而真正的融资融券的所有交易全部在信用帐户中完成，而不是在普通的帐户中完成，这是流程上的介绍。

一、规则的解读

第十四条　投资者卖出信用证券账户内证券所得价款，须先偿还其融资欠款；第十五条　未了结相关融券交易前，投资者融券卖出所得价款除买券还券外不得他用；第十八条　投资者信用证券账户不得买入或转入除担保物和本细则所述标的证券范围以外的证券，不得用于从事本所债券回购交易。

当大家10块钱融到中石化的时候，大家是不能按9元去卖的。这是从一个风险的角度，防止大家恶意的砸低股价，融了券的人是希望股价快速下跌的，这是大家做融资融券时报价的要求。

融券期间，投资者通过其所有或控制的证券账户持有与融券卖出标的相同证券的，卖出该证券的价格应遵守前款规定，但超出融券数量的部分除外。

初始保证金比例不得低于50%，维持担保比例(客户的总资产/总负债比)不得低于130%，并且客户如果补缴维持保证金，该比例必须回到150%以上的水平；维持担保比例超过300%时，客户可以提取保证金可用余额中的现金或充抵保证金的证券，但提取后维持担保比例不得低于300%。

单只标的证券的融资余额达到该证券上市可流通市值的25%时，交易所可以在次一交易日暂停其融资买入；当其融资余额降低至20%以下时，交易所可以在次一交易日恢复其融资买入；单只标的证券的融券余量达到该证券上市可流通量的25%时，交易所可以在次一交易日暂停其融券卖出；当其融券余量降低至20%以下时，交易所可以在次一交易日恢复其融券卖出。

证券公司每月开多少户、抵押物是多少？融资融券的量有多少？都要动态的跟踪。

第二、融资融券对股市的影响

大家都想为什么融资融券股市没有高开低走？首先我们认为融资的规模远大于融券，融资是做多股票，融券是看空，从台湾的规模来看，融资的规模是融券的5倍，这是国外的经验。而中国的最大的特点是证券公司的融券动力是不足的，国外证券公司充当的是一个中间商，把银行的钱融给需求者，在中国初期是拿自由的资金融给你，当融券给你，你卖股票，低价还给你，他要承担股价下跌的风险，所以初期证券公司的动力不足。

从杠杆来说是比较低的，投资者更愿意做融资而不愿意做融券。ETF的折扣率是90%，而小股票是不超过65%，上证180的股票达到70%，如果我是一个投资者，我持有小股票去抵押，融到的钱很少，要换成大股票，那么发现最高的是70%，我会把大股票卖掉，换成基金，如果换成基金能换到更多的钱，投资股市的钱也会更多，杠杆就大了。ETF指数基金抵押率最高，份额的增加刺激大盘股上涨。

融资融券对参与的人的影响

银行可以通过长期借款和短期借款把钱借给证券公司，通过证券公司再融给投资者，保险可以把自己长期投资的券融给证券公司，这样我们发现证券公司成为中间商，但是在初期上面的方式是不存在的，初期大家不用考虑上面的影响。但是这里我想强调，银行是可以变相的把钱流入资本市场，银行可以大幅度的注资自己的上市公司，融资的利率可以达到8—10%，现在为什么有人开始担心证券公司卖债券做融资，对债券市场有影响，这一条可以变相的使用流入资本市场。

增加利息收入，这一点是可以算出来的。

增加佣金收入，中国目前的市场每天成交量3000亿，如果按2000亿，融资融券的交易额就可以达到很高。

在初期极少数的券商可以获得融资融券的资格，导致大量的中小券商向大券商流失，我特别看好有银行背景的券商，银行的注资使得资本金扩大，容纳更多的客户。

融资融券的策略

简单的我们讲前面的两个，后面的封闭式基金的折价套利以后再讲。

所谓130/30策略是指组合中持有130%的多头仓位及30%的空头仓位，130/30策略虽有利用投资杠杆，但是因为多空部位相敌，股市场风险暴露还是维持不变。这样可以提高基金的收益率，对基金来说是一个好消息。

基本面套利就是在一个行业里面可以把股票分成三类，最好、中间、最差，这时对研究员就会有一个考核标准。

融资融券出来之后有一些信息是可以利用的，我们去年研究了香港股票的卖空量和股价的关系，卖空量的突增可以预测股价的走势，在去年的时候，香港证监会曾经处罚了两个基金的合伙人，他们知道了某些信息，后来被诉讼。通过卖空量突变我们可以知道市场上一些不知道的信息，来利用这些信息，对你投资股票是有帮助的。

对股指期货来说，融资融券对市场是利好，但是对基金来说参与的比例不会太大，因为是借钱买股票，股指期货对基金来说是一个非常好的消息，给基金提供一个避险工具，可以提高基民的长期的收益率，所以股指期货对基金来说是一个好消息。

下面简单介绍一下沪深300和约，大家可以去中金所的网站看一下，我不详细介绍。

对市场的影响，我们看一下美国、日本、香港、德国，在股指期货推出前后，市场的涨跌都有，我们不能坚定的说股指期货出来市场就一定还是跌，但是有一点是一定的，在牛市助涨，在熊市助跌。我们在台湾、美国市场发现，对市场的成交量有放大作用。股指期货提供了大量的套利空间，大家对股指期货出来之后的套利机会比较关注，套利者就是逆市场而动，会减缓整个市场的波动，不代表会减少幅度。

对内地市场的影响

一开始有大量的做股票的人不做股票了，而去做股指期货，这些投机的资金占的比例更大一点，有一个排挤作用。

第二点是一个利多，会吸引大量的场外机构资金入市，比如QDII，当市场提供了避险工具，不会考虑冲击成本，而会加大成本。包括很多基金投资者会加大自己的基金投资，市场出现下跌也可以获得收益。

第三是投机者会增加市场的流动性。

国家对基金公司参与股指期货的要求

这是基民必须去关注的，基金如何去参与股指期货是你必须要考虑的，股指期货是有风险的，对基金来说会怎样？拿证券公司的细则来说，证券公司集合资产管理计划买入期货和约价值不能超过计划资产净值的10%，单边做多股指期货只相当于10%的重仓股，不会放大风险，但是如果卖出期货和约不超过计划持有的股指期货标的指数成分股及其他具有高度相关性的股票总市值。这里放大了基金套保的需求，或者是避险的能力。这样基金长期的收益率是可以有效提高的。

股指期货的套保出现之后，基金界的朋友都觉得这里的玩法跟多了，未来第一名基金和最后一名基金的差距也更大了，基民以后选择基金的技巧也要高了。农行基金宝有6800名的理财师，这是非常关键的，基民去买基金，如果没有理财师帮你选择哪个基金更好，吃亏的比例更大。

股指期货的特点

首先和股票不同的特点有五点：

第一、保证金交易，10%的资金可以买10倍的东西。

第二、双向交易，有了主动做空机制。

第三、T+0交易。

第四、当日无负债结算。

第五、到期交割，这点很重要，有人买股票亏欠觉得没关系，可以留给孙子，但是股指期货到期了，亏钱就真的没有了。

套保的方法，包括买入到期等等。

我们现在很多基金把资金放在股票和债券市场上，这时面临一个问题，当你想卖股票的时候，大家都想卖股票，大家谈的是谁的仓位更重，就会吃亏。未来股指期货出来的时候，有一个好处，会大大的降低交易成本和冲击成本，因为都卖股票的时候冲击可能很高，如果有了股指期货，看空市场，加仓位，从股指期货上，把仓位迅速的降到15%。买卖股票要付千分之一的手续费，但是期货的手续费要低得多，这些收益落到你的身上，而且风险控制很强。

在一个有效的市场无法找到超额收益，可以用股指期货替代多头，同时拿出多头的钱去获得一个稳定的收益，也是可以有效的提高基金的收益。

股指期货套利策略

期现套利、跨市套利、跨品种套利、跨期套利，中国市场更多的是跨期套利，当6月到期和约和这个月的到期和约价差拉大的时候，我可以做远月和约，当价差特别小的时候，可以使用反向操作实现跨期套利。

期现套利，期货价格和现货价格不一致，当期货价格高于现货价格更多，可以卖出期指买入现货，就可以实现一个稳定的收益。比如突破了成本可以卖出期指做多现货。这样就可以实现另一种收益，这些都是无风险的收益。套利中最重要的就是现货怎么买？一般投资者买300只股票是很难的。

分层法，富兰克林的投资方法就是分层法，选择行业里面最好的股票，获得增强型的东西，分层法体现出增强型的沪深300基金是可以取代现货的。你在做套利的时候，是当天上午出现套利机会，下午平掉，期货可以T+0卖掉，但是现货卖不掉。中国现在没有一个真正的沪深300，大多是增强型的。

和约规则的解读

这也是大家必须关注的，比如现金交割，只有到期时，期指的价格才等于现货的价格。这是一个交割制度。

当大家持有期指多头的时候，这个市场出现单边上扬的时候，你可能认为自己赚了很多钱，这时你去帐户看，期货和约可能已经平掉了，因为有强制减仓的制度。空头平仓平不掉的时候，可能找盈利最多的人强平。这大家要仔细阅读，使得自己避免成为前面减仓的对象。

到期的时候，内地的到期日交易会更明显，对于中线投资者来说，我不建议到期日还持有仓位，我建议空头投资者到期日还要补仓，不要持有当月的。因为当前出现逼空的可能性很大。在美国可以卖空，没有股票也可以卖，但是中国的卖空者是必须手上持有股票。所以最后两个小时有资金大力推高的时候，打压股票的力量是弱的。我们也可以仔细研究一下，银行股对沪深300的操控性是不强的，但是中石化这种在上证综指的操控性是很强的。

另一个机会是样本股，沪深300每年调整两次样本，我们研究香港表明，样本股调整带来非常好的机会。像新增的股票在前25天可以获得明显的30%的超额收益，而剔除股票会有-30%的收益，我会融券卖出要剔除的股票，做多沪深300，融券卖出剔除的股票，买入新增的股票。这种是和系统性风险没有关系的。这就是我们对股指期货、融资融券的看法。股指期货是中性的，融资融券是利多的，融资融券对证券公司比较好，希望大家关注证券公司。

【主持人姚长盛】：下一位演讲嘉宾我们同样充满期待，刚才的信息量非常大。不过把握宏观策略仅仅是成功了一半，想要最终实现收益还要准确抓住市场变幻中的机遇。在2010年的市场中，将有哪些值得期待的机会呢？下面欢迎拥有特许金融分析师，具备注册会计师，注册律师资格和11年证券投资经验，现任国海富兰克林研究总监兼资产管理部总经理的徐荔蓉先生就内容是2010年市场策略分析和专户业务介绍进行主题演讲，有请徐先生。

徐荔蓉：2010年的投资策略我们大概在两、三个月之前做策略报告的时候提了一个标题：分享资本市场的盛宴。我们看未来一年的情况，我们现在的策略短期有一定的修正，体现在两个方面：一个是国家的政策，无论出台的速率和程度都要比之前的预期偏负面一些；第二流动性在今年上、下半年也会有一定的变化。

2010年我们面临的是一个政策变动非常频繁，政策包括证券市场本身的变动，包括宏观、金融、财政方面的政策。第二是市场结构巨变的格局，一个方面是股指期货、融资融券的推出，第一次开始有了做空的机制；第二是全流通真正在2010年彻底的等到了全流通。市场的结构会非常的复杂，全年基本上是宽幅振荡，可能是小幅向下或者是向上的概率比较大，就短期来看，先抑后扬的可能性比较大。

从策略上来说，每个投资者应该要保持积极的投资心态，积极的把握其中的个股机会。个股机会我们这里提了几个，之前没有和巴教授有过讨论，但是大家想的还是比较类似的，我们看好的几个行业：第一个是泛消费的行业，这次的消费真的是狼要来了，也许我们会发现很多标的不一定在A股上市，但是这次消费真是一个机会；第二、低碳从长期来看我们还是看好的。第三、资产重组，无论是央企还是地方政府主导的重组，或者是民企自发形成的重组，在2010年都会形成很好的投资机会，这是我们需要把握的方向。

宏观方面巴教授已经介绍了，经过这次中央提前对房地产、存款准备金的调控，也许我们的经济增长会更加健康，我们会看的更长一些，但是巴教授说的问题我们也会观察。从上市公司盈利的角度来说实现V型反转还是非常有可能的，从上市公司净资产来看也是有向好的趋势。

第二、政策方面，中国是一个政策市，政策对股票市场的影响非常关键。我们觉得2010年相机抉择是中国政策的主基调。什么是“相机抉择”？2010年我们面临的情况是经济非常好，但是有可能过热，政府的政策想退出，但是也怕退出的过高，导致经济又下来，所以一定是中间的一个策略。如果经济过热了，就开始调控，如果他认为经济又不行了，又开始放松调控，或者是适度的刺激。

这对普通投资者带来了挑战，去年政府一定是什么手段都会用，但是今年就要根据情况了。短期来看金融的拐点已经看到了，国务院经济工作会议上提到的房地产调控已经看到了，金融这次拐点短期肯定看到了，接下来也许是进一步提准备金率，也许是二套房政策的进一步上调。从政策的角度来说，唯一看到有利的方面是我们要把握政策可能给我们带来的投资机会，主要是产业政策带来的投资机会。

很多人觉得这次提准备金率是股市上升或者是下跌的起点，从历史上来看，政策从来都不是决定未来市场方向的东西，有时出台表现比较好，有时表现比较差，还要结合具体情况。

加息未来什么时候能看到？我们的观点基本上人为到2010年下半年，和市场同步。

第三个因素我们考虑是资金因素，最主要看两个问题，第一是看一下基础货币的扩张，2010年流动性更多是取决于基础货币，基础货币取决于外汇占款，2010年来自于银行信贷，外汇占款取决于人民币流动性预期，长期来看人民币还是保持保值的趋势，短期来看上半年美元的走强导致这种流入阶段性可能会放缓。

流动性方面我提醒一点，我们去年的流动性可以说是泛滥，但是今年的流动性仍然很充裕，但是并不泛滥。这种流动性可能会把很多的小盘股浮起来，但是要想浮起来大盘股这种航空母舰就有一定的难度，这是我们分析流动性必须要考虑的。

第四个因素是心理因素，去年年底11月份到12月份之间，所有的券商，基本上所有的买方都是一致看多的，从基金公司的仓位就可以看到，保持在一个比较高的位置。从行为金融学来看，90%的人认为要发生的事情一定不会发生，那么大家都认为是前高后低，现在来看发生前高后低的概率很低，或者后期最大的机会是跌下去才会出现机会。

最后要考虑市场的因素，主要考虑两点：第一、今年将是真正的全流通的市场；第二、股指期货和融资融券将会推出。现在的市场情况下股指期货推出对市场的影响如何大家都需要观察，从整个市场的估值来看，无论是横向的比较还是纵向的比较都不贵，从这个意义上来说，每个投资者也要注意，我们的估值毕竟还是比较合理。

我们现在有7个产品，前面金总业介绍了我们的特点。我们的业绩表现不会是某几个表现好，而是整体的表现都不错，过去的几年保持了一致性，我个人觉得在选择基金公司的时候是一个很重要的因素；第二个是保持了我们投资的一贯性，刚才提到了我们的换手率是比较低的，06、07、08年我们的换手率都是低于100%的，换句话说持有一只股票的平均持仓时间是一年，我们一直保持这样的风格，而不是因为市场是牛市还是熊市而有所改变。这种风格的一致也是能够保证我们基金长久来看做的比较好的制度保障。

我现在也负责资产管理部专户的业务，以前我也管共同基金，现在也管专户。在座的各位也许投了我们的专户，也许投了我们的阳光私募，大家可能问一个问题，阳光私募和专户有什么区别？公募和阳光私募有什么区别？专户更类似于出租车，从这里到西直门，可以选择公共汽车，也可以选择出租车，选择专户了，我的目标就是把你迅速、安全的送到目的地，至于其中开多快，仓位调整不用考虑，交给你的资金管理人来考虑。但是基金是一个更长期的投资工具，时间比较短的话，要达到这个目标就不一定非常及时。

专户和公募是一个平台，我们有200多个亿可以去雇很多的研究员，外部的资源券商也可以提供支持。阳光私募目前绝大多数规模比较小，两、三年之内规模都还会比较小，从研究员的支持来说，这几年专户肯定比阳光私募要强。相对的优势来说，我们的风险控制比较好，阳光私募的风控取决于基金经理个人的风格。

专户和阳光私募相比最大的缺点在个人激励上有所不同，当然任何东西都是双刃剑，如果激励用好了可能会有好作用，但是如果加大了风险还是个人投资者的。所以希望富兰克林的基金业好，专户也好，能给农行的朋友带来更好的回报，谢谢大家。

【主持人姚长盛】：再次用热烈的掌声感谢徐总激情洋溢的演讲，非常感谢。刚刚我们听了几位嘉宾颇具个人魅力的主题演讲，大家想不想换个方式，将这些财经领域的重量级嘉宾都请上来，以交流的形式进行热点讨论呢？巴曙松先生，徐荔蓉先生，另外还有国海富兰克林基金管理有限公司房地产行业研究员王晓宁先生以及中国农业银行北京分行的金牌客户经理许淼先生。掌声有请四位嘉宾上场!

今天的规则是可以由不同意，可以反驳，最好集中度高一些，对大家的帮助更大一点，每人的发言原则上不超过45秒，不超过3到4句话，时间管理差的人来说非常重要。第一个问题，巴教授，最害怕是同比数据的误判导致政策上出现跑偏，我们面临的第一个问题是，您认为现在的政策是在误判吗？

巴曙松：目前来看还在微调的范围内，但是每个部门微调一下，形成政策效应的叠加，很可能导致政策误判的结果。比如房地产、信贷规模准备金，如果叠加其他的政策，有提醒的必要。

【主持人姚长盛】：王先生认为呢？

王晓宁：地产现在的调控是易早不宜迟，所谓的房价的泡沫，既然是泡沫总会破，唯一应对泡沫的方式是提早在起来之前预防。

【主持人姚长盛】：那么我再问一下，您作为房地产行业的研究员，你认为现在是泡沫吗？我说的是一线城市。

王晓宁：我认为是两个概念，房价的高和低我们心里都应该清楚，高是肯定的，至于是不是泡沫，我不提这个概念。房价会不会涨这完全是两个问题。

【主持人姚长盛】：没听明白。

王晓宁：价格围绕价值做波动，这是我们一直信仰的一个观点，但是所谓的价值的中枢到底用什么来衡量是另外一个问题。我们正常来理解，用房价收入比、租售比来看肯定是高的，为什么会这么高？首先是国内投资渠道有限，大家对未来通胀的担忧，以及中国传统的理财理念，从古到今我们都认为有了宅子是我们的财富的保证。另外从1998年房改以来，房价波动的趋势一直和我们的金融政策，信贷、首付和利率有关，只要我们允许，比如去年首付从三成降到二成，在这个基础上，您能够承受的房价的最高限就是现在房价达到的理论的水平。到目前来讲，经过这一轮房价的上升，又达到这样的最高点，正常来讲，即便不调整，房价也会进入自行的调整，只不过国家做了加强。

【主持人姚长盛】：房地产行业研究员对自己的行业语焉不详的时候代表有忧虑，咱们就直接从房价开始如何？徐先生您个人要买的房子说要卖？

徐荔蓉：我个人认为见顶了，泡沫破灭肯定是非常快的速度破掉，但是如果从两年的角度来看，我个人认为这波泡沫已经到达了顶点。

【主持人姚长盛】：许淼看好谁的观点？

许淼：我从客户的角度来说，我们的GDP和美国不一样，长期高于我们的贷款率，比例一直很高，我们一直保持温和的通胀，客户不认为，我买了房子如果不增值也能保值。另外一点，随着我们的收入水平增高，房租的比例也在同比例上升，足以支持我们的房价稳步增长。巴教授把我们放到一个很长的周期去看，现在的房价不能说高，但是绝对不低。

【主持人姚长盛】：巴教授怎么看楼市？

巴曙松：45秒肯定不够。

【主持人姚长盛】：那我们再加30秒。

巴曙松：我们先理解政策为什么这样决定，我们这次调控和07年的9月份的调控有什么不同？上一次紧缩和这一次紧缩的特点有很大的差异，中国每一年当年的销售面积的比值，每年建多少房子和卖多少房子的指标是非常关键的，实际上09年达到了创季度的1：2，但是05年大概0.8左右，实际上是供不应求的。现在的政策重点实际上是压需求、鼓供给。你要加大供应，中低收入阶层不够就要建低价房，需求大的往下压，特别是二套房，姑且不评论它的作用如何，效果如何，这是政策的着力点。最后还是用我的图表的话，实际上是在一个大的复苏体系的背景下，所以要想让房价出现拐点，先把竣工销售比调到1：1。第二个是城市里的房子和家庭拥有的住房比，发达国家人少地多，我们现在是1：0.8，城市里面有一个家庭对应着0.8套房子，先把这两个指标给我盯住了。

【主持人姚长盛】：先鼓掌。我和徐老师分享一下，明天财经的网站和报纸会出现这样的标题，叫巴曙松先生认为现在楼市没有泡沫，他仍然认为可以继续吹泡泡，至少可以从0.8吹到1。

巴曙松：现在媒体已经不这么玩儿了，他们肯定已经想好了，今年调控的很不错，调控的很及时，现在的房地产是短痛，有利于中期的平稳。

【主持人姚长盛】：我非常喜欢大家在谈论任何严肃、理性的话题时用轻松的态度，只有轻松态度赚钱，赚钱的目的也是要轻松，否则变成一个压力非常大的事情。我现在让徐先生放松，等下有一个事情问晓宁。徐先生，您认为2010年能不能轻松一点，今年上证能到4500点吗？

徐荔蓉：我个人认为不可能。

【主持人姚长盛】：那您认为能到多少？

徐荔蓉：我个人认为是先跌后扬，低点有可能比去年的低点更低。