国联证券：食品饮料行业2010年投资策略(6)

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4.5乳制品行业：重返上升通道

08年以前，乳制品行业连续保持了20%以上的快速发展，利润率表现平稳，期间费用率和毛利率总体呈下降趋势。三聚氰胺事件后，行业受到较大影响，收入增速大幅下降，利润则出现负增长。但经过今年1-2 月份的暴发性复苏以后，乳制品行业已逐步恢复到去年同期水平。1-8月，共实现销售收入1018.9亿元，同比增长5.4%，环比增速继续改善，但仍较去年同期回落23.8个百分点。利润总额60.6亿元，同比增长14.4%，增速较09 年1-5 月回落3.2个百分点，较去年同期回落10.4个百分点，利润增速快于收入增速。

从产量上来看，“三聚氰胺”事件使整个行业增速在去年10月份跌至低谷，此后同比下降幅度逐步收窄，至今年上半年乳制品产量增速转正，特别是5月份以来国内乳制品产量呈现出加速回升态势，当然这其中有去年同期低基数的原因，但从全年累计产量来看，前9个月同比增长了3.42%，并呈现出回升的态势。我们预计四季度国内乳制品产量仍将继续保持20%以上的增速，全年产量将实现10%的增长，乳制品行业将由此重返上升通道。

未来乳制品行业发展空间依然广阔。从近年来看，乳制品行业增速有所放缓，这主要原因在于产品创新放慢，乳品种类缺乏，无法创造出新的需求，特别对于主体的城市消费，目前已进入一个相对稳定的自然增长期。但我们认为，这种格局并不会长久持续，首先与国外成熟的乳制品市场的消费结构相比，未来由产品结构调整所带来的行业空间仍然很大；其次乳品作为性价比最高的日常营养品，已然成为居民消费首选，随着80后、90后逐步进入社会、成家，其对乳品的消费习惯也必将转移到其子女身上；第三，国内现有的乳品消费存在着地域差别，农村和乡镇居民对乳品消费依赖度尚不高，这将是未来乳制品行业发展的一大块空间；第四，从品种上来看，随着三鹿的崩塌及生育高峰的来临，奶粉特别是毛利比较高的婴幼儿奶粉未来发展空间还是比较巨大的。

轰动一时的三聚氰胺事件让奶源的重要性日益凸现，再加上销售增长放缓等多重压力，乳业巨头们纷纷摒弃轻资产模式，开始向上游扩张，布局奶源，这不仅能保证原奶的质量，还能降低原奶成本。目前，我国奶牛规模化养殖率不到30%，如何提高规模化、集约化、标准化成为奶源发展的关键所在，也是乳品企业未来的战略发展方向。我们认为，行业龙头具备的“体量”优势，在未来将会进一步转化为成本优势、产品优势，在享受市场容量稳步增长所带来的成长同时，市场份额领先的优势也将进一步加强。

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